UNIVERSIDADE FEDERAL DE SANTA CATARIANA ...tcc.bu.ufsc.br/Economia292033.pdfO mercado financeiro,...

UNIVERSIDADE FEDERAL DE SANTA CATARIANA CENTRO SOacuteCIO ECONOcircMICO

DEPARTAMENTO DE CIEcircNCIAS ECONOcircMICAS CURSO DE CIEcircNCIAS ECONOcircMICAS

ANAacuteLISE DA INFLUEcircNCIA DE VARIAacuteVEIS MACROECONOcircMICAS NA DETERMINACcedilAtildeO DO IacuteNDICE

BOVESPA NO PERIacuteODO DE 1995 A 2007

Joel Fernando Roth

FLORIANOacutePOLIS NOVEMBRO DE 2008

2

UNIVERSIDADE FEDERAL DE SANTA CATARINA

CURSO DE GRADUACcedilAtildeO EM CIEcircNCIAS ECONOcircMICAS



Monografia submetida ao Departamento de Ciecircncias Econocircmicas para obtenccedilatildeo de carga horaacuteria na disciplina CNM 5420 ndash Monografia

Por Joel Fernando Roth

Orientador Profordm Dr Roberto Meurer

Aacuterea de Pesquisa Mercado de Capitais

Palavras-Chaves 1 - Iacutendice Bovespa

2 - Variaacuteveis Macroeconocircmicas

3 ndash Cointegraccedilatildeo


3



A banca examinadora resolveu atribuir a nota 80 ao aluno Joel Fernando Roth

na Disciplina CNM 5420 ndash Monografia pela apresentaccedilatildeo deste trabalho

Banca examinadora

_________________________

Profordm Dr Roberto Meurer

Presidente

_________________________

Profordm Fernando Seabra

Membro

_________________________

Profordm Eraldo Seacutergio da Silva

Membro

4

AGRADECIMENTOS

Agrave minha famiacutelia pela presenccedila e incentivo em todos os momentos ensinando-me que

bons valores nos levam ao caminho do sucesso Agradecimento especial aos meus pais Maria

Marli Roth e Joseacute Roth aos meus irmatildeos Josiane Maria Roth e Juacutelio Ceacutesar Roth

Agradeccedilo a todo o corpo docente do Departamento de Ciecircncias Econocircmicas da

Universidade Federal de Santa Catarina pela destreza com que passam seus conhecimentos

aos alunos buscando com isso formar profissionais preparados para o exerciacutecio da profissatildeo

Destaco dois professores substitutos que marcaram muito a minha formaccedilatildeo Patriacutecia Bonini e

Luiz Augusto Finger Franccedila Maluf

Especial agradecimento aos funcionaacuterios da Universidade meus colegas de trabalho

que zelam pelas condiccedilotildees de trabalho e estudo com muito comprometimento desde a

limpeza ateacute agrave parte administrativa

5

ldquoNatildeo eacute funccedilatildeo do governo fazer um pouco pior ou um pouco melhor o

que os outros podem fazer e sim fazer o que ningueacutem pode fazerrdquo

John Maynard Keynes

6

RESUMO

O presente trabalho procura analisar a influecircncia das variaacuteveis macroeconocircmicas na determinaccedilatildeo do iacutendice Bovespa no periacuteodo de janeiro de 1995 a dezembro de 2007 Trata-se de uma anaacutelise que busca verificar a relaccedilatildeo entre as variaacuteveis atraveacutes do teste de correlaccedilatildeo e cointegraccedilatildeo entre as seacuteries econocircmicas Dentre os dados analisados a conclusatildeo eacute que a taxa de inflaccedilatildeo (IPCA) e a taxa de juros (Selic) relacionam-se negativamente com o iacutendice Bovespa (Ibovespa) O niacutevel de atividade econocircmica (PIB) estaacute relacionando positivamente com o Ibovespa E a taxa de cacircmbio pode ter relaccedilatildeo positiva ou negativa com o iacutendice Bovespa

Palavras chaves Iacutendice Bovespa Variaacuteveis macroeconocircmicas Cointegraccedilatildeo

7

LISTA DE FIGURAS

Figura 1 Fluxo de Fundos Atraveacutes do Sistema Financeiro 15

Figura 31 Relaccedilatildeo entre Inflaccedilatildeo e Iacutendice Bovespa 37

Figura 31 Relaccedilatildeo entre Juros e Iacutendice Bovespa 38

Figura 32 Relaccedilatildeo entre Niacutevel de Atividade Econocircmica e Iacutendice Bovespa 39

Figura 33 Relaccedilatildeo entre Taxa de Cacircmbio e Iacutendice Bovespa 40

8

LISTAS DE TABELAS

Tabela 1 ndash Normas Contratuais do Mercado de Creacutedito 18

Tabela 2 ndash Resultados dos Testes de Raiz Unitaacuteria 42

Tabela 3 ndash Ordem de Integraccedilatildeo das Seacuteries Temporais avaliadas 43

Tabela 4 ndash Resultado da regressatildeo da equaccedilatildeo de longo prazo conforme a equaccedilatildeo 41 44

Tabela 5 ndash Resultado do teste ADF dos Resiacuteduos da Equaccedilatildeo de Longo Prazo 45

Tabela 6 ndash Resultado da regressatildeo da equaccedilatildeo de Curto Prazo 47

9

LISTA DE ABREVIATURAS E SIGLAS

ADF - Augmented Dickey-Fuller

Bovespa ndash Bolsa de Valores Mercadorias e Futuros

Ibovespa ndash Iacutendice Bovespa

IPCA ndash Iacutendice de Preccedilos ao Consumidor Amplo

IPEA ndash Instituto de Pesquisa Econocircmica Aplicada

MCE ndash Mecanismo de Correccedilatildeo de Erros

PIB ndash Produto Interno Bruto

Selic ndash Sistema Especial de Liquidaccedilatildeo e Custoacutedia

SFN ndash Sistema Financeiro Nacional

VAR ndash Modelo de Auto-Regressatildeo Vetorial

10

SUMAacuteRIO

1 INTRODUCcedilAtildeO 11

11 OBJETIVOS12 111 Objetivo Geral 12 111 Objetivos Especiacuteficos 12

12 METODOLOGIA12

2 MERCADOS FINANCEIROS 14

21 O SISTEMA FINANCEIRO15 211 O Sistema Financeiro Nacional16

22 MERCADOS INTERMEDIADOS E DESINTERMEDIADOS16 23 SISTEMA FINANCEIRO BASEADO EM CREacuteDITO E EM MERCADO 18 24 A BOVESPA E O IacuteNDICE BOVESPA 20 25 CARACTERIacuteSTICAS DAS ACcedilOtildeES COMO INVESTIMENTOS 23

251 Rentabilidade24 252 Risco 24 253 Liquidez 25

26 O MERCADO DE ACcedilOtildeES E A ECONOMIA REAL26

3 RELACcedilAtildeO ENTRE AS VARIAacuteVEIS MACROECONOcircMICAS E O MERCADO DE ACcedilOtildeES28

31 MODELO DE VALOR PRESENTE28 32 O MERCADO DE ACcedilOtildeES E A ATIVIDADE ECONOcircMICA 29 33 O MERCADO DE ACcedilOtildeES E A TAXA DE JUROS 30 34 O MERCADO DE ACcedilOtildeES E A INFLACcedilAtildeO 31 35 O MERCADO DE ACcedilOtildeES E A TAXA DE CAcircMBIO33

4 ANAacuteLISE DOS DADOS35

41 DETERMINACcedilAtildeO DAS VARIAacuteVEIS35 42 COEFICIENTE DE CORRELACcedilAtildeO 36

421 Coeficiente de Correlaccedilatildeo ndash IPCA 36 422 Coeficiente de Correlaccedilatildeo ndash SELIC 37 423 Coeficiente de Correlaccedilatildeo ndash PIB 38 424 Coeficiente de Correlaccedilatildeo ndash Taxa de Cacircmbio 39

43 COINTEGRACcedilAtildeO 40 431 Teste de Raiz Unitaacuteria41 432 Equaccedilatildeo de Longo Prazo 43 433 Teste dos Resiacuteduos45

44 EQUACcedilAtildeO DE CURTO PRAZO45

5 CONCLUSOtildeES 48

6 REFEREcircNCIAS 50

11

1 INTRODUCcedilAtildeO

Com o processo de globalizaccedilatildeo e o intenso fluxo de capitais o mercado financeiro

vem a cada dia adquirindo maior importacircncia no cenaacuterio mundial Assim os paiacuteses em

desenvolvimento abrem seus mercados para receberem investimentos externos apresentando

crescimento tanto em volume de negoacutecios e eficiecircncia alocativa como tambeacutem possibilitando

o desenvolvimento econocircmico E no Brasil com a implementaccedilatildeo do programa de

estabilizaccedilatildeo econocircmica em 1994 o Plano Real e o mercado de capitais vecircm proporcionando

condiccedilotildees para crescimento o que tornou o paiacutes atraente e acessiacutevel aos investidores externos

que visam diversificar seus portfoacutelios

O mercado de capitais apesar de ser pouco utilizado como fonte de financiamento

para as empresas apresenta-se com uma fonte imediata ou potencial de captaccedilatildeo de recursos

financeiros para investimentos de alta intensidade de capital e longo prazo de maturaccedilatildeo E

para os investidores o mercado de capitais constitui uma opccedilatildeo para aplicaccedilatildeo de suas

poupanccedilas atraveacutes de seus instrumentos financeiros como accedilotildees debecircntures commercial

paper entre outros

As accedilotildees satildeo tiacutetulos de renda variaacutevel ou seja a rentabilidade natildeo eacute conhecida no

momento da compra ela depende dos resultados da empresa ao longo do tempo Assim

levando em consideraccedilatildeo os riscos da renda variaacutevel e retorno desconhecido os investidores

buscam aplicar seu capital em accedilotildees desde que haja perspectiva de auferir um bom

rendimento para seus investimentos E o rendimento esperado em accedilotildees depende dos lucros

esperados que por outro lado dependem da condiccedilatildeo futura da economia Um cenaacuterio

econocircmico com taxa de inflaccedilatildeo moderada taxa de juros baixa taxa crescente do Produto

Interno Bruto e uma taxa de cacircmbio flutuante garante o otimismo dos investidores

estimulando o investimento no mercado de accedilotildees Mudanccedilas nessas variaacuteveis interferem nas

expectativas dos investidores podendo reduzir ou favorecer investimentos e

consequumlentemente aplicaccedilotildees tanto em renda fixa como em renda variaacutevel

Assim o presente trabalho tem como objetivo determinar qual a influecircncia de

variaacuteveis macroeconocircmicas no mercado de accedilotildees brasileiro considerando-se o periacuteodo de

janeiro de 1995 a dezembro de 2007 ou seja o periacuteodo apoacutes a implantaccedilatildeo do plano real O

mercado acionaacuterio brasileiro seraacute representado pelo o iacutendice Bovespa pelo fato dele

12

corresponder a mais de 90 do valor financeiro diaacuterio da Bolsa de Valores de Satildeo Paulo

(Bovespa) e por ser o uacutenico mercado de accedilotildees e seus derivativos em atividade no Brasil e o

maior da Ameacuterica Latina

11 OBJETIVOS

111 Objetivo Geral

Verificar atraveacutes de meacutetodos economeacutetricos a influecircncia de variaacuteveis

macroeconocircmicas na determinaccedilatildeo do iacutendice Bovespa no periacuteodo de janeiro de 1995 a

dezembro de 2007

111 Objetivos Especiacuteficos

Analisar com base na teoria econocircmica qual a influecircncia de cada variaacutevel

macroeconocircmica no mercado de accedilotildees

Verificar o grau de correlaccedilatildeo entre o iacutendice Bovespa e as variaacuteveis macroeconocircmicas

Estimar a relaccedilatildeo de longo prazo entre o iacutendice Bovespa e as variaacuteveis

macroeconocircmicas

Estimar a relaccedilatildeo de curto prazo entre o iacutendice Bovespa e as variaacuteveis

macroeconocircmicas

12 Metodologia

Este trabalho seraacute constituiacutedo por meio da pesquisa descritiva buscando-se analisar a

influecircncia das variaacuteveis macroeconocircmicas inflaccedilatildeo juros PIB e taxa de cacircmbio real na

determinaccedilatildeo do iacutendice Bovespa no periacuteodo de janeiro de 1995 a dezembro de 2007

13

O trabalho seraacute composto de trecircs partes I) revisatildeo teoacuterica sobre o mercado financeiro

II) estudo teoacuterico das relaccedilotildees das variaacuteveis macroeconocircmicas com mercado de accedilotildees e III)

utilizaccedilatildeo de meacutetodos economeacutetricos a fim de analisar e obter conclusotildees da influecircncia das

variaacuteveis estudadas

A revisatildeo teoacuterica seraacute feita atraveacutes de livros textos E como fontes de dados

econocircmicos seratildeo pesquisados sites especializados como Banco Central do Brasil (Bacen)

Instituto Brasileiro de Geografia e Estatiacutestica (IBGE) Instituto de Pesquisa Econocircmica

Aplicada (IPEA) entre outros Para os testes economeacutetricos seraacute utilizado o software E-Views

50

14

2 MERCADOS FINANCEIROS

A funccedilatildeo baacutesica dos mercados financeiros eacute a de canalizar recursos de poupadores

para os agentes que tem escassez de recursos Para Carvalho et al (2000 p239) os mercados

financeiros ldquoenglobam todas as operaccedilotildees que satildeo realizadas com obrigaccedilotildees emitidas por

agentes deficitaacuterios ou por intermediaacuterios financeiros que busquem canalizar recursos para

elesrdquo

O mercado financeiro cumprindo seu objetivo de alocar recursos de pessoas a quem

faltam oportunidades de investimentos produtivos agravequeles que tecircm tais oportunidades

contribui para o aumento da produccedilatildeo e eficiecircncia na economia em geral Como destaca

Mishkin (2000 p15) ldquoos mercados financeiros que estatildeo operando eficientemente melhoram

a prosperidade econocircmica de todos em uma sociedaderdquo

De acordo com Assaf Neto (2008) o mercado financeiro eacute dividido em quatro

mercados especiacuteficos de acordo com certas caracteriacutesticas o mercado monetaacuterio o mercado

de creacutedito o mercado de capitais e o mercado cambial

O mercado monetaacuterio visa o controle da liquidez monetaacuteria da economia Envolve as

operaccedilotildees de curto e curtiacutessimo prazos proporcionando um controle aacutegil e raacutepido da liquidez

da economia e das taxas de juros baacutesicas pretendidas pelas autoridades monetaacuterias Satildeo

negociados nesse mercado os Certificados de Depoacutesitos Interfinanceiros (CDI) os

Certificados de Depoacutesitos Bancaacuterios (CDB) e os tiacutetulos puacuteblicos emitido pelos governos

federal estadual e municipal

O mercado de creacutedito visa a prover as necessidades de caixa de curto e meacutedio prazos

dos vaacuterios agentes econocircmicos Esse mercado eacute constituiacutedo basicamente pelos bancos

comerciais e sociedades financeiras

O mercado de capitais tem a funccedilatildeo de suprir as necessidades de investimentos dos

agentes econocircmicos por meio de diversas modalidades de financiamento de meacutedio e longo

prazos para capital de giro e capital fixo O mercado de capitais oferece a possibilidade de

financiamento com prazo indeterminado como as operaccedilotildees de emissatildeo e subscriccedilatildeo de

accedilotildees

15

Jaacute o mercado cambial inclui as operaccedilotildees de compras e vendas de moedas

internacionais conversiacuteveis ou seja em que se verificam conversotildees de moeda nacional em

estrangeiras e vice-versa O Banco Central do Brasil atua nesse mercado atraveacutes de sua

poliacutetica cambial

21 O SISTEMA FINANCEIRO

Segundo Oliveira (1979 p20) o sistema financeiro pode ser considerado como ldquoum

conjunto de instituiccedilotildees e instrumentos financeiros que possibilitam a transferecircncia de

recursos dos ofertantes uacuteltimos para os tomadores uacuteltimos e criam condiccedilotildees para que os

tiacutetulos tenham liquidez no mercadordquo Os tomadores uacuteltimos satildeo aqueles que gastam mais do

que sua renda e necessitam de poupanccedila de outros para concluiacuterem seus planos ou seja estatildeo

em deacuteficit financeiro E os ofertantes uacuteltimos de recursos satildeo aqueles que poupam mais que

consomem e portanto colocam agrave disposiccedilatildeo suas poupanccedilas para financiar os tomadores

finais para que cubram seus deacuteficits O fluxo de fundos atraveacutes do sistema financeiro pode ser

representado conforme a figura 1

Figura 1 Fluxo de Fundos Atraveacutes do Sistema Financeiro Fonte MISHKIN Frederic S Moeda Bancos e mercados financeiros 5ordf Ed Rio de Janeiro LTC 2000 P 15

Emprestadores-Poupadores

1 Famiacutelias 2 Firmas Comerciais 3 Governo 4 Estrangeiros

Prestamistas-Gastadores


Intermediaacuterios Financeiros

Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo

FINANCIAMENTO INDIRETO

FINANCIAMENTO DIRETO

16

Conforme esta figura Mishkin (2000) define dois tipos de financiamento o

financiamento indireto (indicado pelas setas na parte superior da Figura 1) onde a relaccedilatildeo

entre emprestadores e tomadores envolve um intermediaacuterio financeiro e o financiamento

direto (indicado pelas setas na parte inferior da Figura 1) em que a alocaccedilatildeo de recursos entre

os emprestadores e os tomadores ocorre de forma direta atraveacutes do mercado financeiro

211 O Sistema Financeiro Nacional

O Sistema Financeiro Nacional (SFN) foi regulamentado pela lei nordm 459564 criando-

se com isto o Conselho Monetaacuterio Nacional (CMN) e o Banco Central do Brasil (Bacen)

aleacutem de definir as caracteriacutesticas e as aacutereas de atuaccedilatildeo das diversas instituiccedilotildees financeiras

Assaf Neto (2008) define o SFN como um sistema formado por instituiccedilotildees financeiras que

atraveacutes dos instrumentos financeiros visam agrave transferecircncia dos recursos dos agentes

econocircmicos (pessoas empresas governo) superavitaacuterios para os deficitaacuterios

Conforme CNB (2005) o SFN eacute dividido em dois subsistemas o normativo e o

operativo O subsistema normativo regula e controla o funcionamento do mercado financeiro

atraveacutes de normas legais expedidas pela autoridade monetaacuteria Compotildeem esse subsistema o

Conselho Monetaacuterio Nacional o Banco Central do Brasil a Comissatildeo de Valores

Mobiliaacuterios o Banco do Brasil o Banco Nacional de Desenvolvimento Econocircmico e Social e

a Caixa Econocircmica Federal Jaacute o subsistema operativo tambeacutem denominado de intermediaccedilatildeo

financeira eacute constituiacutedo pelas instituiccedilotildees financeiras puacuteblicas ou privadas que atuam no

mercado financeiro

22 Mercados Intermediados e Desintermediados

Nos mercados intermediados as relaccedilotildees entre os tomados uacuteltimos de recursos e os

poupadores uacuteltimos ocorrem de forma indireta As relaccedilotildees satildeo intermediadas por instituiccedilotildees

financeiras que captam recursos junto aos poupadores e usam desses recursos para realizarem

empreacutestimos aos tomadores de recursos Para Carvalho et al (2000) esse tipo de operaccedilatildeo eacute

17

tiacutepico das instituiccedilotildees bancaacuterias E essas assumem o risco de creacutedito perante os depositantes

de recursos

Conforme Mishkin (2000) os intermediaacuterios financeiros desempenham papel

importante nos mercados financeiros por dois motivos

1 Reduzem substancialmente os custos de transaccedilatildeo ao desenvolverem

expertise em abaixaacute-los e porque seu tamanho permite que eles tirem

aproveito das economias de escala Com isso permitem que pequenos

poupadores e tomadores de empreacutestimos se beneficiem da existecircncia dos

mercados financeiros Uma outra importante consequumlecircncia dos baixos

custos de transaccedilatildeo de um intermediaacuterio financeiro eacute a possibilidade de

ofertar uma quantidade maior de serviccedilos de liquidez

2 Diminuem o problema de informaccedilatildeo assimeacutetrica Os intermediaacuterios

financeiros estatildeo equipados para distinguir os riscos de creacutedito ruim dos

bons reduzindo as perdas em decorrecircncia da seleccedilatildeo adversa Aleacutem disso

desenvolvem especialidades em monitorar as partes a quem emprestar

reduzindo perdas decorrentes de risco moral

Nos mercados desintermediados as relaccedilotildees entre emprestador uacuteltimo com os

tomadores uacuteltimos ocorrem de forma direta Aqui o papel do mercado financeiro eacute de

organizar o encontro entre os agentes econocircmicos e gerar liquidez aos tiacutetulos negociados

Conforme Carvalho et al (2000) o mercado de accedilotildees eacute um exemplo de mercado

desintermediado onde o papel da instituiccedilatildeo difere do papel do mercado intermediado Nesse

modo de relaccedilatildeo financeira o papel da instituiccedilatildeo financeira limita-se agrave promoccedilatildeo da

colocaccedilatildeo do papel no mercado

Para Carvalho et al (2000 p244) a escolha entre a relaccedilatildeo financeira intermediada e

desintermediada depende fundamentalmente da questatildeo da informaccedilatildeo

Quando se trata de operaccedilotildees em que as informaccedilotildees necessaacuterias para a contrataccedilatildeo de recursos natildeo satildeo puacuteblicas tendo sua disponibilidade dependente de investimentos na composiccedilatildeo de cadastros e outros elementos desta natureza as relaccedilotildees intermediadas tendem a ser mais eficientes As relaccedilotildees desintermediadas satildeo mais moldadas para as operaccedilotildees em que as informaccedilotildees estatildeo disponiacuteveis de forma ampla a todos os interessados dispensando a necessidade de conhecimentos especiacuteficos para sua avaliaccedilatildeo

18

23 Sistema Financeiro Baseado em Creacutedito e em Mercado

Nos sistemas baseados em creacutedito predominam as relaccedilotildees de creacuteditos normalmente

dominadas pelas operaccedilotildees dos bancos comerciais com os quais as grandes empresas satildeo

propensas a manter relaccedilotildees de longo prazo Os contratos de creacuteditos satildeo feitos de forma

personalizada podendo prever quaisquer tipo de claacuteusula que as partes julgarem relevantes e

as transaccedilotildees satildeo feitas de forma individualizadas Assim cada contrato atenderaacute agraves demandas

de cada contratante

De acordo com CNB (2005 p 16) o mercado de creacutedito ldquocaracteriza-se por funcionar

a partir de normas contratuais que envolvem tomadores finais de creacutedito doadores finais e

intermediaacuterios do processo de concessatildeordquo E ainda elabora uma tabela (tabela 1) onde

descreve as normas contratuais estabelecidas no mercado de creacutedito

VALOR DA

OPERACcedilAtildeO

Em moedas ou em percentual sobre o valor do bem a financiar

DESTINO DE USO

DOS RECURSOS

Creacutedito industrial rural imobiliaacuterio financiamento de capital (de risco de giro) de pessoal direto ao consumidor

CUSTO DO CREacuteDITO

Equivale ao custo de captaccedilatildeo dos recursos cedidos mais impostos e taxas mais a remuneraccedilatildeo do agente de creacutedito Pode incidir custo de reciprocidade (saldo meacutedio operaccedilotildees de seguro etc)

PRAZO Conceito varia em funccedilatildeo da inflaccedilatildeo quanto mais alta mais se reduzem os prazos

GARANTIAS OFERECIDAS

Reais hipoteca de bens de raiz (imoacuteveis terrenos)

Pignoratiacutecias eacute o proacuteprio bem que garante o creacutedito ou bens equivalentes dados em penhor mercantil alienaccedilatildeo fiduciaacuteria e reserva de domiacutenio

Fidejussoacuterias quem garante eacute a idoneidade do devedor e de outros parceiros do contrato solidaacuterio com o devedor (avalista fiador)

Acessoacuterias seguros do bem adquirido

FORMA DE LIQUIDACcedilAtildeO

De uma soacute vez no vencimento do contrato

Em parcelas mensais e consecutivas

Tabela 1 ndash Normas Contratuais do Mercado de Creacutedito FonteCNBV Introduccedilatildeo ao mercado de accedilotildees o que eacute para que serve sua importacircncia 6 ed Belo Horizonte Comissatildeo Nacional de Bolsa de Valores 2005 P 16

19

Os sistemas financeiros baseados em mercado satildeo definidos por Carvalho et al (2000

p 296) como ldquoaqueles em que proporccedilatildeo significativa ou majoritaacuteria das necessidades de

financiamento colocadas pelos agentes econocircmicas satildeo satisfeitas atraveacutes da colocaccedilatildeo de

papeacuteis nos mercado monetaacuterio e de capitaisrdquo Nesses sistemas o mercado de capitais tem peso

maior com fonte de recursos para as empresas com os bancos desempenhando um papel

secundaacuterio O papel dos bancos comerciais limita-se aos empreacutestimos de curto prazo

No mercado de capitais a relaccedilatildeo entre tomadores e aplicadores eacute identificada atraveacutes

de tiacutetulos financeiros sendo estes contratos padronizados nos quais se prevecircem direitos e

obrigaccedilotildees de ambas as partes contratantes Os principais tiacutetulos negociados satildeo os

representativos do capital de empresas (accedilotildees) ou de empreacutestimos feitos via mercado por

empresas (debecircntures bocircnus de subscriccedilatildeo etc) sem a necessidade da participaccedilatildeo de

intermediaacuterios financeiros O mercado de capitais eacute caracterizado por operaccedilotildees de meacutedio e

de longo prazos e tambeacutem por operaccedilotildees de financiamento com prazo indeterminado como as

operaccedilotildees que envolvem a emissatildeo e subscriccedilatildeo de accedilotildees

O lanccedilamento de novos tiacutetulos financeiros pelas empresas torna os emprestadores de

recursos credores da empresa no caso de debecircntures ou commercial paper ou torna-os soacutecios

da empresa atraveacutes das emissotildees de accedilotildees O lanccedilamento de um novo tiacutetulo ocorre no

mercado primaacuterio e as negociaccedilotildees posteriores desses tiacutetulos acontecem no mercado

secundaacuterio

O mercado primaacuterio eacute um mercado financeiro no qual novas emissotildees de um tiacutetulo satildeo

realizadas com aporte de recursos agrave empresa emissora do tiacutetulo Eacute no mercado primaacuterio que

ocorre a canalizaccedilatildeo direta de recursos dos aplicadores para o financiamento das empresas Eacute

nesse mercado que as empresas captam os recursos necessaacuterios para a implementaccedilatildeo de

projeto de investimentos buscando seu crescimento e tendo como consequumlecircncia o incremento

da riqueza nacional

Os mercados secundaacuterios satildeo criados para permitir a negociaccedilatildeo contiacutenua de tiacutetulos

emitidos no passado Assaf Neto (2008 p 169) destaca que a funccedilatildeo deste mercado eacute dar

liquidez aos papeacuteis existentes e ao mercado primaacuterio e que ldquoos valores monetaacuterios das

negociaccedilotildees realizadas nesse mercado natildeo satildeo transferidos para o financiamento das

empresas sendo identificados como simples transferecircncia entre os investidoresrdquo O mercado

secundaacuterio eacute dividido em duas formas de organizaccedilatildeo mercado de balcatildeo e o mercado de

20

bolsa No mercado de balcatildeo as negociaccedilotildees ocorrem sem local determinado entre

operadores que promovem entre si ofertas de compra e venda de tiacutetulos Jaacute no mercado de

accedilotildees as transaccedilotildees normalmente ocorrem nas Bolsas de Valores

Seraacute destacado no presente trabalho o mercado de capitais em especial o mercado de

accedilotildees que eacute de natureza desintermediada atraveacutes de bolsa de valores

24 A Bovespa e o Iacutendice Bovespa

As bolsas de valores satildeo entidades integrantes do Sistema Financeiro Nacional e tecircm

como objetivo baacutesico manter um local em condiccedilotildees adequadas para a realizaccedilatildeo de

operaccedilotildees de compra e venda de tiacutetulos

As bolsas de valores satildeo organizaccedilotildees que mantecircm local onde satildeo negociados os tiacutetulos e valores mobiliaacuterios de pessoas juriacutedicas puacuteblicas e privadas Para tanto devem apresentar todas as condiccedilotildees para o perfeito funcionamento dessas transaccedilotildees tais como organizaccedilatildeo controle e fiscalizaccedilatildeo (ASSAF NETO 2008 p 44)

Para Assaf Neto (2008) com a criaccedilatildeo da Bolsa de Valores do Rio de Janeiro em

1845 inicia-se a histoacuteria das Bolsas de Valores no Brasil Em seguida foram surgindo outras

bolsas de valores no paiacutes entre elas a Bolsa Livre (1890) que teve sua denominaccedilatildeo alterada

em 1895 para Bolsa de Fundos Puacuteblicos de Satildeo Paulo e em 1960 para Bolsa de Valores de

Satildeo Paulo No ano de 2000 houve um acordo de integraccedilatildeo de todas as bolsas brasileiras

ficando todas as transaccedilotildees com tiacutetulos de renda variaacutevel em torno da Bolsa de Valores de Satildeo

Paulo E em 2008 houve a fusatildeo entre Bolsa de Mercadorias amp Futuros (BMampF) e Bolsa de

Valores de Satildeo Paulo Conforme site da Bovespa as companhias juntas formam a terceira

maior bolsa do mundo em valor de mercado a segunda das Ameacutericas e a liacuteder no continente

latino-americano

Com o objetivo de acompanhar o desempenho meacutedio do comportamento do mercado

de accedilotildees foi criado no ano de 1968 o iacutendice Bovespa (Ibovespa) Sua definiccedilatildeo eacute dada pelo

site da BOVESPA

O Ibovespa eacute o valor atual em moeda corrente de uma carteira teoacuterica de accedilotildees constituiacuteda a partir de uma aplicaccedilatildeo hipoteacutetica Supotildee-se natildeo ter sido efetuado

21

nenhum investimento adicional desde entatildeo considerando-se somente os ajustes efetuados em decorrecircncia da distribuiccedilatildeo de proventos pelas empresas emissoras tais como reinversatildeo de dividendos recebidos e do valor apurado com a venda de direitos de subscriccedilatildeo e manutenccedilatildeo em carteira das accedilotildees recebidas em bonificaccedilatildeo

A carteira teoacuterica do Ibovespa eacute integrada pelas accedilotildees que atenderam cumulativamente

aos seguintes criteacuterios nos uacuteltimos 12 meses anteriores agrave formaccedilatildeo da carteira

estar incluiacuteda em uma relaccedilatildeo de accedilotildees cujos iacutendices de negociabilidade

somados representem 80 do valor acumulado de todos os iacutendices individuais

apresentar participaccedilatildeo em termos de volume superior a 01 do total

ter sido negociada em mais de 80 do total de pregotildees do periacuteodo

Uma accedilatildeo selecionada para compor a carteira soacute deixaraacute de participar do iacutendice

quando natildeo conseguir atender dois dos criteacuterios de inclusatildeo apresentados acima

O iacutendice Bovespa eacute reavaliado a cada quadrimestre para que a representatividade do

Ibovespa mantenha-se ao longo do tempo Procurando identificar as alteraccedilotildees na participaccedilatildeo

relativa de cada accedilatildeo no iacutendice bem como sua permanecircncia ou exclusatildeo e a inclusatildeo de

novos papeacuteis

Assim o Ibovespa considera em sua carteira teoacuterica somente as accedilotildees com maior grau

de negociabilidade em termos de nuacutemero de negoacutecios e volume financeiro conforme

definido pela seguinte foacutemula

V

vi

N

niIN

(21)

Onde

IN = iacutendice de negociabilidade

ni = nuacutemero de negoacutecios com a accedilatildeo ldquoirdquo no mercado a vista (lote-padratildeo)

N = nuacutemero total de negoacutecios no mercado a vista da Bovespa (lote-padratildeo)

vi = volume financeiro gerado pelos negoacutecios com a accedilatildeo ldquoirdquo no mercado agrave vista (lote-

padratildeo)

22

V = volume financeiro total do mercado agrave vista da Bovespa (lote-padratildeo)

O Ibovespa foi criado com valor inicial base igual a 100 pontos e o iacutendice jaacute sofreu

algumas modificaccedilotildees para melhor expressar seus resultados Mas sem alteraccedilatildeo na

metodologia inicial de caacutelculo foi-se apenas dividindo o iacutendice agrave medida que ocorria a

desvalorizaccedilatildeo da moeda

A metodologia de apuraccedilatildeo do Ibovespa eacute o somatoacuterio dos pesos ndash quantidade teoacuterica

da accedilatildeo multiplicada pelo uacuteltimo preccedilo da mesma - das accedilotildees integrantes de sua carteira

teoacuterica Este dado pode ser apurado a qualquer momento por meio da seguinte foacutermula

n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde

Ibovespa t = iacutendice Bovespa no instante t

n = nuacutemero total de accedilotildees componentes da carteira teoacuterica

Pi = uacuteltimo preccedilo da accedilatildeo ldquoirdquo no instante t

Qi = quantidade teoacuterica da accedilatildeo ldquoirdquo na carteira no instante t

Na ocasiatildeo da distribuiccedilatildeo de proventos eacute realizado ajuste da quantidade teoacuterica

utilizando-se a seguinte foacutermula

ex

con P

PQQ

(23)

Onde

Qn = quantidade nova

23

Qo = quantidade antiga

Pc = uacuteltimo preccedilo de fechamento anterior ao iniacutecio da negociaccedilatildeo ldquoex-proventordquo

Pex = preccedilo ex-teoacuterico calculado com base em Pc

A formula do caacutelculo do preccedilo ex-teoacuterico eacute

sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde

Pex = preccedilo ex-teoacuterico

Pc = uacuteltimo preccedilo ldquocom-direitordquo ao provento

S = percentual de subscriccedilatildeo em nuacutemero-iacutendice

z = valor de emissatildeo da accedilatildeo a ser subscrita em moeda corrente

D = valor recebido a tiacutetulo de dividendo em moeda corrente

J = juros sobre capital em moeda corrente

Vet = valor econocircmico teoacuterico resultante do recebimento de provento em outro tipoativo

b = percentual de bonificaccedilatildeo em nuacutemero-iacutendice

25 Caracteriacutesticas das Accedilotildees como Investimentos

Segundo Oliveira (1979) qualquer investimento possui trecircs caracteriacutesticas essenciais

rentabilidade liquidez e o grau de risco envolvido E quem adquire accedilotildees mesmo

inconscientemente especula sobre esse trecircs itens Cada uma dessas trecircs caracteriacutesticas seraacute

apresentada a seguir

24

251 Rentabilidade

De acordo com Assaf Neto (2008) o mercado de accedilotildees oferece essencialmente duas

formas de rendimentos dividendos e valorizaccedilatildeo das accedilotildees Mas haacute outras formas de

rendimentos que as accedilotildees tambeacutem podem proporcionar como bonificaccedilotildees direito de

subscriccedilatildeo e juros sobre o capital proacuteprio Assim a rentabilidade no mercado de accedilotildees

depende do fluxo futuro de rendimentos futuros citados acima

Os dividendos representam a distribuiccedilatildeo de parte dos lucros auferidos pela empresa

aos seus acionistas sendo normalmente pagos em moeda E cada empresa tem sua poliacutetica

quanto ao dividendo podendo ela retecirc-lo visando o reinvestimento em sua proacutepria atividade

ou distribuiacute-lo

Por sua vez a valorizaccedilatildeo designa o ganho decorrente da diferenccedila do preccedilo de venda

e preccedilo de compra das accedilotildees Empresas com expectativas positivas de crescimento tecircm suas

accedilotildees valorizadas ao longo do tempo

Por bonificaccedilatildeo entende-se a distribuiccedilatildeo gratuita de novas accedilotildees aos acionistas

proporcionais agrave quantidade possuiacuteda em funccedilatildeo do aumento de capital de uma empresa por

incorporaccedilatildeo de reservas

Jaacute o direito de subscriccedilatildeo eacute o direito que todos os acionistas tecircm em adquirir novas

accedilotildees por aumento de capital Esta aquisiccedilatildeo eacute facultativa caso opte por natildeo exercer seu

direito o acionista poderaacute vendecirc-lo por meio da venda em pregatildeo da bolsa de valores

Por fim haacute os juros sobre o capital proacuteprio que satildeo pagos pela empresa com base em

suas reservas patrimoniais de lucros e natildeo com base nos resultados de empresa no periacuteodo

como o que ocorre com os dividendos

252 Risco

O objetivo maior de cada investidor eacute o de maximizar seus ganhos E de acordo com

Oliveira (1979 p 138) ldquoeacute preciso considerar que qualquer investimento implica sempre certa

25

margem de risco risco de natildeo rever o capital empregado ou de natildeo se obter o rendimento

esperadordquo E quanto maior o risco em uma determinada aplicaccedilatildeo maior eacute a taxa de retorno

esperado O inverso tambeacutem eacute vaacutelido quanto menor a exposiccedilatildeo ao risco menor seraacute a taxa de

retorno esperada Assim as aplicaccedilotildees em accedilotildees por apresentarem maior risco apresentam

tambeacutem maior remuneraccedilatildeo Jaacute investimentos com retorno garantido e remuneraccedilatildeo

conhecida na compra apresentam taxas de retorno menores

Segundo Assaf Neto (2008) os investimentos em accedilotildees estatildeo expostos

principalmente a dois grandes riscos

Risco de empresa sendo aquele associado agraves decisotildees financeiras em que satildeo

avaliados os aspectos de lucratividade do negoacutecio e a capacidade financeira da

empresa em honrar os compromissos assumidos perante terceiros

Risco de mercado diz respeito agraves variaccedilotildees natildeo esperadas no comportamento

do mercado principalmente por mudanccedilas ocorridas na economia Esse tipo de

risco estaacute presente em todos os mercados

253 Liquidez

Segundo Oliveira (1979 p 137) ldquoo termo liquidez se refere agrave possibilidade de

transformar o valor investido novamente em poder de compra (poder aquisitivo) pronto para

usordquo Ou seja quanto mais raacutepida for a possibilidade de conversatildeo mais liacutequido seraacute o

investimento

A liquidez de uma accedilatildeo depende basicamente do mercado e de seu desempenho nele

Em mercado bastante desenvolvido e robusto ou seja com muitos compradores e vendedores

os ativos satildeo liacutequidos A liquidez varia de accedilatildeo para accedilatildeo onde as accedilotildees mais demandadas satildeo

mais liacutequidas e evidentemente as accedilotildees pouco demandadas tecircm menor liquidez Como o

investimento em accedilotildees envolve vaacuterios riscos a liquidez eacute necessaacuteria para o desenvolvimento

do mercado acionaacuterio

[] isso porque o fato de cada investidor individualmente considerando ter a ilusatildeo de que participa de um negoacutecio ldquoliacutequidordquo (embora isso natildeo possa ser verdadeiro para todos os investidores coletivamente) acalma-lhes os nervos e anima-o muito mais a correr o risco Se as aquisiccedilotildees individuais de valores de investimentos perdessem

26

sua liquidez daiacute poderiam resultar seacuterias dificuldades para os investimentos novos sempre que se oferecessem aos indiviacuteduos outros meios de conservar suas economias (KEYNES 1983 p 116)

26 O Mercado de Accedilotildees e a Economia Real

O mercado acionaacuterio reflete a opiniatildeo dos agentes econocircmicos sobre as expectativas

do desempenho da economia nacional e internacional Constitui-se ainda num importante

formador de opiniotildees e indicador econocircmico utilizado para a formaccedilatildeo de poliacuteticas

econocircmicas Como destaca Mankiw (2004) ldquoessas relaccedilotildees entre o mercado de accedilotildees e a

economia real natildeo satildeo ignoradas pelos formuladores de poliacutetica econocircmicardquo

Mankiw (2004) relaciona o mercado de accedilotildees com a economia real utilizando a teoria

de q de Tobin (desenvolvida pelo economista James Tobin) junto com a demanda agregada e

oferta agregada lembrando-se que o q de Tobin eacute definido como o valor de mercado do

capital instalado sobre o custo de substituiccedilatildeo do capital instalado

Suponha por exemplo que vocecirc observe uma queda dos preccedilos das accedilotildees Como o custo de substituiccedilatildeo do capital eacute bastante estaacutevel uma queda do mercado de accedilotildees estaacute em geral associada a uma queda do q de Tobin Uma queda de q reflete o pessimismo dos investidores quanto agrave lucratividade corrente ou futura do capital Isso significa que a funccedilatildeo investimento deslocou-se para dentro o investimento eacute mais baixo a qualquer taxa de juros dada Em consequumlecircncia a demanda agregada por bens e serviccedilos se contrai levando a menos produto e menos emprego (MANKIW 2004 p 321)

O mercado acionaacuterio afeta as decisotildees de consumo das famiacutelias atraveacutes do efeito

riqueza natildeo-humana Conforme Blanchard (2004) o aumento dos dividendos reais atuais e

futuros esperados ou o aumento dos preccedilos das accedilotildees provoca o aumento da riqueza natildeo-

humana e consequumlentemente o aumento do consumo E caso contraacuterio uma reduccedilatildeo nas

expectativas de dividendos ou preccedilo das accedilotildees reduz a riqueza natildeo-humana e tambeacutem o

consumo

Conforme divulgado pela BOVESPA um estudo realizado pelo Banco Mundial

encontrou forte correlaccedilatildeo entre o mercado de accedilotildees e a economia real nos anos de 1976-96

27

ao afirmar que ldquoa conclusatildeo foi de que o mercado acionaacuterio natildeo apenas seguiu o crescimento

econocircmico mas proporcionou os meios para prognosticar as taxas futuras de crescimento do

capital da produtividade e da renda per capitardquo

Como verificado acima o mercado acionaacuterio influencia a economia real tanto no niacutevel

de investimento como no consumo na riqueza na produtividade e na renda Nos proacuteximos

capiacutetulos seraacute verificada a relaccedilatildeo entre o mercado de accedilotildees e as variaacuteveis macroeconocircmicas

(PIB juros taxa de inflaccedilatildeo e cacircmbio)

28

3 RELACcedilAtildeO ENTRE AS VARIAacuteVEIS MACROECONOcircMICAS

E O MERCADO DE ACcedilOtildeES

31 Modelo de Valor Presente

Um dos modelos teoacutericos mais utilizados na avaliaccedilatildeo de ativos eacute o modelo de valor

presente Para o mercado acionaacuterio o comportamento dos preccedilos das accedilotildees deve ser igual ao

valor presente esperado do fluxo de caixa da accedilatildeo no modelo o fluxo de caixa eacute representado

pelos dividendos esperados O fluxo de caixa eacute trazido a valor presente utilizando-se uma taxa

de desconto que incorpore o risco da atividade da empresa Pode-se expressar

matematicamente essa definiccedilatildeo pela seguinte foacutermula

K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde

Dt = valor esperado dos dividendos

P0 = valor presente da accedilatildeo

K = taxa de retorno exigida pelo investidor em accedilotildees

Assim o valor de uma accedilatildeo eacute funccedilatildeo dos dividendos futuros esperados descontados

das taxas de retorno exigidas pelo investidor na aplicaccedilatildeo E a taxa de retorno da accedilatildeo em um

periacuteodo eacute o retorno por compraacute-la no periacuteodo t e vendecirc-la no periacuteodo t+1

29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde

1tP = Ganho de capital entre o periacuteodo t e t+1

Dt = Dividendo recebido no final do periacuteodo t

Pt = Preccedilo da accedilatildeo no periacuteodo t

32 O Mercado de Accedilotildees e a Atividade Econocircmica

Uma ampla literatura econocircmica tem argumentado que o mercado acionaacuterio e a

atividade econocircmica tecircm relaccedilatildeo direta e positiva E para demonstrar essa relaccedilatildeo de forma

teoacuterica pode ser usado o modelo de valor presente conforme apresentado pela equaccedilatildeo (32)

10

1tt

t

K

DP (32)

Pela equaccedilatildeo acima considerando-se a taxa de retorno exigida pelo investidor em

accedilotildees como constante a variaccedilatildeo no preccedilo da accedilatildeo deve ser proporcional agrave variaccedilatildeo no fluxo

de caixa futuro esperado Em suma um crescimento da atividade econocircmica significa que

houve aumento na produccedilatildeo de bens e serviccedilos e consequumlentemente gerou mais lucros para

as empresas Parte destes lucros eacute distribuiacuteda na forma de dividendos aos seus acionistas e

outra parte dos lucros eacute reinvestida na proacutepria atividade para futura geraccedilatildeo de rendimentos

(dividendos) Como na equaccedilatildeo (32) o numerador satildeo os fluxos de caixa futuro esperados

constata-se que um aumento da atividade econocircmica eleva o preccedilo das accedilotildees ou seja melhora

o desempenho do mercado de accedilotildees

Para Blanchard (2004) existe uma relaccedilatildeo direta entre o mercado de accedilotildees e a

atividade econocircmica O mercado de accedilotildees afeta a atividade econocircmica assim como a

30

atividade econocircmica tambeacutem afeta os preccedilos no mercado acionaacuterio atraveacutes dos impactos

sobre os gastos de consumo e investimentos E o autor ainda lembra que muitos economistas

creditam agrave queda da bolsa de valores em 1929 umas das causas da grande depressatildeo

Fama (1990 apud OLIVEIRA 2006 p37) destaca trecircs fontes de variaccedilotildees nos

retornos das accedilotildees choques nos fluxos de caixa esperados choques na taxa de cacircmbio e

variaccedilotildees previstas nos retornos devido agraves variaccedilotildees atraveacutes do tempo nas taxas de descontos

E Fama (1990) conclui ainda em seus testes que uma grande parte da variaccedilatildeo nos retornos

das accedilotildees pode ser atribuiacuteda pelas variaccedilotildees nos retornos esperados e previsotildees da atividade

econocircmica

E em concordacircncia com os autores acima Mankiw (2004 p 321) cita duas

justificativas que relacionam o mercado de accedilotildees e a atividade econocircmica

Primeiro por ser a accedilatildeo parte da riqueza das famiacutelias uma queda dos preccedilos das accedilotildees torna as pessoas mais pobres e portanto diminui o gasto do consumidor o que tambeacutem reduz a demanda agregada Segundo uma queda dos preccedilos das accedilotildees pode refletir maacutes notiacutecias sobre o progresso tecnoloacutegico e o crescimento econocircmico no longo prazo Nesse caso isso significa que a taxa natural de produto ndash e tambeacutem a oferta agregada ndash estaraacute se expandindo mais lentamente no futuro do que se esperava antes

33 O Mercado de Accedilotildees e a Taxa de Juros

A anaacutelise da relaccedilatildeo teoacuterica entre os preccedilos dos ativos no mercado de accedilotildees e a taxa de

juros pode ser feita atraveacutes do modelo de valor presente (equaccedilatildeo 32) Na equaccedilatildeo citada a

taxa de juros eacute o denominador na equaccedilatildeo de valor presente representando o custo de

oportunidade do capital para os investidores no mercado acionaacuterio E considerando-se a taxa

de juros como a taxa de desconto dos fluxos de caixa futuro esperados a relaccedilatildeo esperada

entre a taxa de juros e os preccedilos das accedilotildees deve ser negativa

Para Mishkin (2000) o niacutevel de investimento planejado estaacute relacionado diretamente

com a taxa de juros As empresas decidem investir quando suas expectativas de ganhos

superam o custo do financiamento do investimento Com taxas de juros altas seratildeo

pouquiacutessimas as oportunidades de investimentos em capital fiacutesico que renderatildeo acima dos

custos de juros dos empreacutestimos E quando as taxas de juros estatildeo baixas surgem mais

31

oportunidades de investimento em capital fiacutesico cujos rendimentos superaratildeo os gastos com

os fundos emprestados Logo com taxa de juros baixas maiores haveraacute a oportunidade das

empresas de investirem em capital fiacutesico Portanto os preccedilos das accedilotildees tendem a ser maiores

quando as taxas de juros satildeo baixas jaacute que as empresas tecircm muitas oportunidades de

investimentos lucrativos e investimentos lucrativos significam uma renda futura maior para

os acionistas

Segundo SantaacuteAna (1997) o aumento da taxa de juros estaacute relacionado diretamente

com o preccedilo das accedilotildees Quando aumentam as taxas de juros pagos sobre os tiacutetulos do

governo estes passam a ser mais atrativos E quem compra accedilotildees tambeacutem considera a

alternativa de comprar tiacutetulos do governo Assim com taxa de juros alta cai a demanda por

accedilotildees e tambeacutem os seus preccedilos Em caso contraacuterio com poliacutetica monetaacuteria expansionista e

queda de juros os preccedilos das accedilotildees se elevaratildeo

Por fim Glat (1975) argumenta que no enfoque fundamentalista as variaccedilotildees mais

importantes na formaccedilatildeo dos preccedilos das accedilotildees satildeo as expectativas de lucros futuros e a taxa

de desconto dos lucros E o autor destaca que quanto maior for a taxa de desconto (juros)

usando nos lucros auferidos menores seratildeo os preccedilos das accedilotildees

Em termos empiacutericos Nunes et al (2005) analisa utilizando a estimativa VAR a

relaccedilatildeo dinacircmica entre as variaacuteveis macroeconocircmicas e o retorno do mercado de accedilotildees no

periacuteodo apoacutes a implementaccedilatildeo do Plano Real e verifica relaccedilatildeo negativa entre a taxa de juros

e o retorno do mercado de accedilotildees

[] uma relaccedilatildeo negativa entre a taxa de juros e os retornos de mercado mesmo que de forma insignificante Esses resultados indicam que o Banco Central reage agraves oscilaccedilotildees das variaccedilotildees no mercado por intermeacutedio de alteraccedilotildees nas taxas de juros mas muito provavelmente de forma indireta como forma de conter possiacuteveis pressotildees inflacionaacuterias (NUNES et al 2005 p 604)

34 O Mercado de Accedilotildees e a Inflaccedilatildeo

Uma vasta literatura financeira sobre o tema tem afirmado que os preccedilos das accedilotildees

satildeo inversamente relacionados agraves taxas de inflaccedilatildeo Um deles eacute o artigo de Feldstein (1980)

no qual conclui existir relaccedilatildeo negativa entre os preccedilos das accedilotildees e a taxa de inflaccedilatildeo O autor

32

destaca que para compreender essa relaccedilatildeo eacute fundamental distinguir entre o efeito de uma

taxa de inflaccedilatildeo alta poreacutem constante e o efeito de um aumento na taxa de inflaccedilatildeo esperada

para o futuro Quando a taxa de equiliacutebrio eacute alta os preccedilos das accedilotildees aumentam a uma taxa

ainda mais raacutepida Mais especificamente quando a taxa de inflaccedilatildeo eacute alta e estacionaacuteria os

preccedilos das accedilotildees sobem na proporccedilatildeo do aumento do niacutevel de preccedilos para manter constante a

razatildeo entre os preccedilos das accedilotildees e os ganhos em termos reais Em contrapartida um aumento

na taxa de inflaccedilatildeo futura esperada causa uma reduccedilatildeo na razatildeo entre preccedilos das accedilotildees e os

ganhos Esta reduccedilatildeo eacute permanente pois um aumento da inflaccedilatildeo eleva a taxa efetiva do

imposto de renda corporativo levando-se em conta as diferentes regras fiscais vigentes de

cada paiacutes

Para CNBV (1986) a inflaccedilatildeo eacute prejudicial ao mercado de accedilotildees pois a tendecircncia de

alta inflaccedilatildeo faz com que investidores procurem formas de investimento mais seguras para

garantir o rendimento de suas aplicaccedilotildees Entende-se que em economias com taxas elevadas

de inflaccedilatildeo natildeo se garante atraveacutes das accedilotildees uma renda real positiva que seja superior agrave taxa

de inflaccedilatildeo Haacute uma dificuldade maior de prever a rentabilidade das accedilotildees em periacuteodo

inflacionaacuterio Ainda no que tange ao mercado acionaacuterio outro aspecto prejudicial eacute que em

economia com taxas de inflaccedilatildeo gera-se um temor de poliacuteticas governamentais de caraacuteter

recessivo que contribuiacutera para resultados insatisfatoacuterios nas empresas Existem portanto dois

aspectos que indicam a inflaccedilatildeo como prejudicial ao mercado de accedilotildees o primeiro refere-se agrave

dificuldade de se superar a rentabilidade das accedilotildees perante a taxa de inflaccedilatildeo e o segundo

aponta o medo de medidas governamentais de caraacuteter recessivo para conter o processo

inflacionaacuterio

Lopes e Rossetti (2002) distinguem dois tipos de inflaccedilatildeo a inflaccedilatildeo acentuada e a

inflaccedilatildeo moderada A inflaccedilatildeo acentuada eacute nociva agrave ordem econocircmica pois leva ao

desinteresse em investimentos em atividades produtivas canalizando recursos financeiros

para as atividades de especulaccedilatildeo Por outro lado a taxa de inflaccedilatildeo moderada pode conciliar-

se com taxas de crescimento econocircmico em economias ainda natildeo desenvolvidas Pode-se

concluir que taxa de inflaccedilatildeo acentuada eacute nociva ao crescimento econocircmico e estaacute relacionada

negativamente com o mercado de accedilotildees e que a taxa de inflaccedilatildeo moderada em contrapartida

eacute beneacutefica ao crescimento econocircmico e estaacute positivamente relacionada como o mercado

acionaacuterio

33

Sob o ponto de vista empiacuterico Contador (1976) analisa os efeitos da existecircncia de

criteacuterios distintos de correccedilatildeo monetaacuteria na preferecircncia e composiccedilatildeo da carteira da economia

E verifica ainda que os estoques de ativos sem correccedilatildeo monetaacuteria alguma como o papel-

moeda e os depoacutesitos agrave vista ou os com correccedilatildeo monetaacuteria livre como as accedilotildees satildeo afetados

negativamente pela inflaccedilatildeo

35 O Mercado de Accedilotildees e a Taxa de Cacircmbio

Eacute interessante definir as duas taxas de cacircmbio a taxa nominal de cacircmbio (E) e a taxa

real de cacircmbio ( ) A definiccedilatildeo de taxa de cacircmbio nominal eacute ldquoo preccedilo da moeda estrangeira

em termos da moeda nacionalrdquo (BLANCHARD 2004 p 382) Com exemplo se

examinarmos o Brasil e os Estados Unidos e pensarmos no real com moeda domeacutestica (R$) e

o doacutelar como moeda estrangeira (US$) podemos expressar a taxa nominal de cacircmbio como

preccedilo de um doacutelar em termos de reais conforme equaccedilatildeo (34)

$

$

US

RE

(34)

E a taxa de cacircmbio real eacute definida como ldquoo preccedilo dos bens externos em termos de bens

internosrdquo (BLANCHARD 2004 p 379) A taxa real de cacircmbio indica a taxa agrave qual podemos

trocar bens de um paiacutes por bens de outro paiacutes ou seja a taxa real de cacircmbio mede a

competitividade de um paiacutes no comeacutercio internacional Ela eacute calculada multiplicando-se a

taxa de cacircmbio nominal (E) pelo niacutevel de preccedilos externo (P) e dividido pelo niacutevel de preccedilos

interno

P

EP

(35)

34

Quando a taxa de cacircmbio real sobe (depreciaccedilatildeo do real) significa que os bens e

serviccedilos estrangeiros estatildeo relativamente mais caros que os bens e serviccedilos nacionais E

quando a taxa de cacircmbio real reduz (aprecia) significa que os bens e serviccedilos nacionais estatildeo

relativamente mais caros do que os produtos estrangeiros Quando a taxa de cacircmbio real

aprecia podemos dizer que os bens e serviccedilos produzidos internamente perdem

competitividade Logo a variaccedilatildeo na taxa de cacircmbio afeta a atividade econocircmica interna e

influencia tambeacutem o mercado de accedilotildees Conforme exposto acima conclui-se que a taxa de

cacircmbio estaacute relacionada positivamente com o mercado de accedilotildees

Para Stavaacuterek (2004) a relaccedilatildeo entre a taxa de cacircmbio e o mercado de accedilotildees eacute

negativa e pode se dar de forma direta ou indireta De forma direta um aumento dos preccedilos

das accedilotildees domeacutesticas estimula os investidores a comprarem mais ativos domeacutesticos vendendo

simultaneamente ativos estrangeiros para obter moeda domeacutestica para a realizaccedilatildeo de compra

de novas accedilotildees no mercado nacional Esta mudanccedila causa apreciaccedilatildeo da moeda domeacutestica

Pela forma indireta um aumento dos ativos domeacutesticos eleva a riqueza o que induz os

investidores a aumentarem a demanda por moeda domeacutestica o que leva a um aumento da taxa

de juros interna Taxas de juros mais elevadas atrai capital estrangeiro e inicia um aumento de

demanda por moeda domeacutestica por parte dos investidores estrangeiros o que leva a uma

apreciaccedilatildeo da moeda domeacutestica

Deste modo considerando a revisatildeo da literatura entre o mercado de accedilotildees e as

variaacuteveis macroeconocircmicas pode-se dizer que o mercado acionaacuterio apresenta-se

positivamente relacionado com a atividade econocircmica e negativamente relacionado com a

taxa de juros E quanto agrave taxa de inflaccedilatildeo e ao cacircmbio a relaccedilatildeo pode ser positiva ou negativa

35

4 ANAacuteLISE DOS DADOS

41 Determinaccedilatildeo das Variaacuteveis

Neste trabalho foram utilizadas seacuteries com periodicidade trimestral relativas ao

periacuteodo do primeiro trimestre de 1995 ateacute o quarto trimestre de 2007 em um total de 52

observaccedilotildees

Para representar a taxa de inflaccedilatildeo foi escolhido o Iacutendice de Preccedilos ao Consumidor

Amplo (IPCA) Para o teste de correlaccedilatildeo foi utilizado o IPCA em termos percentuais e para

os demais testes o IPCA foi transformado em nuacutemeros iacutendices com base 100 para o primeiro

trimestre de 1995 O IPCA eacute o indicador de inflaccedilatildeo adotado pelo Banco Central do Brasil

para determinar o niacutevel de variaccedilatildeo de preccedilos da economia brasileira e auferir se a inflaccedilatildeo

encontra-se dentro ou fora dos padrotildees estabelecidos pelo regime de metas de inflaccedilatildeo

Optou-se por utilizar a taxa Selic (SELIC) para representar a taxa de juros pelo fato de

ser a taxa baacutesica de juros da economia ser a meacutedia dos juros que o governo paga aos bancos

que lhe emprestam dinheiro e por servir de referecircncia para outras taxas de juros do paiacutes A

seacuterie correspondente a Selic foi importada do IPEA e deflacionada pelo IPCA

O Produto Interno Bruto (PIB) dessazonalizado e com dados reais (deflacionado pelo

IPCA) foi utilizado para representar o niacutevel de atividade econocircmica do paiacutes E para

representar a taxa de cacircmbio (CAcircMBIO) foi utilizada a taxa de cacircmbio real entre o real e o

doacutelar amreicano Assim como o iacutendice de preccedilos o Produto Interno Bruto e a taxa de cacircmbio

foram transformados em nuacutemeros iacutendices com base 100 para o primeiro trimestre de 1995

O iacutendice de mercado de accedilotildees foi representado pelo iacutendice de mercado da Bolsa de

Valores de Satildeo Paulo ndash IBOVESPA Estaacute seacuterie foi deflacionada IPCA e tambeacutem

transformado em nuacutemero iacutendice com base 100 para o primeiro trimestre de 1995

As seacuteries brutas IPCA SELIC IBOVESPA foram obtidas do Instituto de Pesquisa

Econocircmica Aplicada (IPEA) E as seacuteries PIB e CAcircMBIO foram importadas do Sistema

Gerenciador de Seacuteries Temporais do Banco Central do Brasil

36

42 Coeficiente de Correlaccedilatildeo

O coeficiente de correlaccedilatildeo eacute utilizado para determinar o grau de relacionamento entre

duas variaacuteveis O coeficiente de correlaccedilatildeo pode apresentar um resultado entre o intervalo de

-1 e +1 A ocorrecircncia de uma correlaccedilatildeo de +1 significa uma correlaccedilatildeo positiva perfeita Por

outro lado um coeficiente de correlaccedilatildeo de -1 significa uma correlaccedilatildeo negativa perfeita

Coeficiente de correlaccedilatildeo igual a 0 significa ausecircncia de correlaccedilatildeo linear

Nesse item do trabalho objetivou-se verificar o grau de correlaccedilatildeo entre o IBOVESPA

e as variaacuteveis macroeconocircmicas Analisou-se o coeficiente entre as seacuteries com defasagens de

1 a 4 trimestres

421 Coeficiente de Correlaccedilatildeo ndash IPCA

A taxa de inflaccedilatildeo apresenta coeficientes de correlaccedilatildeo com o IBOVESPA de -029 -

033 -037 -032 e -030 respectivamente para os periacuteodos t t-1 t-2 t-3 e t-4 trimestres

Pode-se verificar que haacute uma correlaccedilatildeo sempre negativa entre as variaacuteveis o que condiz com

o descrito no Capiacutetulo 3 o qual aponta uma relaccedilatildeo negativa entre o mercado acionaacuterio e a

taxa de inflaccedilatildeo devida principalmente ao receio geral causado pelo aumento da taxa de

inflaccedilatildeo em relaccedilatildeo agrave poliacutetica governamental recessiva que possa afetar o resultado das

empresas

A relaccedilatildeo negativa entre a taxa de inflaccedilatildeo e o IBOVESPA pode ser verificada na

Figura 2 principalmente no periacuteodo entre o 2ordm trimestre de 1995 ao 2ordm trimestre de 1997

Outro periacuteodo no qual a relaccedilatildeo eacute evidente eacute entre o 2ordm trimestre de 2003 ao 4ordm trimestre de

2007

37

Figura 2 Taxa de Inflaccedilatildeo e Iacutendice Bovespa Fonte IPEADATA

422 Coeficiente de Correlaccedilatildeo ndash SELIC

A taxa Selic apresenta coeficientes de correlaccedilatildeo com o IBOVESPA de ndash032 -025

-024 -027 e -025 respectivamente para os periacuteodos t t-1 t-2 t-3 e t-4 trimestres Pode-se

verificar que haacute uma correlaccedilatildeo sempre negativa entre as variaacuteveis o que condiz com o

descrito no Capiacutetulo 3 no qual existe uma relaccedilatildeo negativa entre o mercado acionaacuterio e a taxa

de juros devida principalmente pelo fato da taxa de juros representar o custo de capital para

os investidores no mercado acionaacuterio

A relaccedilatildeo negativa entre taxa de juros (SELIC) e o IBOVESPA pode ser verificada na

Figura 3 principalmente no periacuteodo do 2ordm trimestre de 1997 ao 4ordm trimestre de 1998 Outro

periacuteodo no qual se destaca a relaccedilatildeo negativa eacute entre o 3ordm trimestre de 2005 ao 4ordm trimestre de

2007

IPCA E IBOVESPA(1995 T1=100)

-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38

Figura 3 Juros e Iacutendice Bovespa Fonte IPEADATA

423 Coeficiente de Correlaccedilatildeo ndash PIB

O niacutevel de atividade econocircmica (PIB) apresenta coeficientes de correlaccedilatildeo com o

IBOVESPA de 087 086 085 084 e 082 respectivamente para os periacuteodos t t-1 t-2 t-3 e

t-4 trimestres Pode-se verificar que haacute uma correlaccedilatildeo sempre positiva forte entre as

variaacuteveis o que condiz com o descrito no Capiacutetulo 3 onde uma relaccedilatildeo positiva entre o

mercado acionaacuterio e o niacutevel de atividade econocircmica pode ser explicada principalmente pelo

fato de i aumento do niacutevel de atividade econocircmica elevar as expectativas de dividendos

futuros esperados

A relaccedilatildeo positiva entre o PIB e o IBOVESPA eacute mais visiacutevel na Figura 4

principalmente no periacuteodo entre o 2ordm trimestre de 2003 ao 4ordm trimestre de 2007 no qual o

crescimento da atividade econocircmica foi maior

SELIC E IBOVESPA (1995 T1=100)

-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39

Figura 4 Niacutevel de Atividade Econocircmica e Iacutendice Bovespa Fonte BACEN

424 Coeficiente de Correlaccedilatildeo ndash Taxa de Cacircmbio

A taxa e cacircmbio real apresenta coeficientes de correlaccedilatildeo com o IBOVESPA de -021

-013 -005 003 e 001 respectivamente para os periacuteodos t t-1 t-2 t-3 e t-4 trimestres

Pode-se verificar que haacute uma correlaccedilatildeo serial negativa nos periacuteodos t t-1 e t-2 e correlaccedilatildeo

serial positiva nos periacuteodos t-3 e t-4 o que condiz com o descrito no capiacutetulo 3 no qual a

relaccedilatildeo entre a taxa de cacircmbio e o mercado acionaacuterio pode ser tanto positiva como negativa

Os valores dos coeficientes de correlaccedilatildeo entre as variaacuteveis estatildeo proacuteximos de zero o que

indica que a correlaccedilatildeo eacute fraca

A relaccedilatildeo entre a taxa de cacircmbio e o IBOVESPA pode ser verificada na Figura 5 A

relaccedilatildeo negativa fica clara no periacuteodo entre o periacuteodo do 2ordm trimestre de 2005 ao 4ordm trimestre

de 2007 A relaccedilatildeo positiva pode ser verificada no periacuteodo entre o 4ordm trimestre de 1998 ao 3ordm

trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

PIB

Ibovespa

40

Figura 5 Taxa de Cacircmbio e Iacutendice Bovespa Fonte BACEN

43 Cointegraccedilatildeo

O conceito de cointegraccedilatildeo foi introduzido por Engle e Granger (1987) e refere-se agrave

existecircncia de uma relaccedilatildeo de interdependecircncia e de equiliacutebrio no longo prazo entre duas ou

mais variaacuteveis econocircmicas que natildeo sejam estacionaacuterias Pela metodologia desenvolvida por

Engle e Granger podem estimar relaccedilotildees estruturais entre as variaacuteveis natildeo estacionaacuterias desde

que estas sejam cointegradas

O teste de cointegraccedilatildeo de Engle-Granger pode ser dividido em trecircs passos

1 executar o teste de raiz unitaacuteria nas varaacuteveis de interesse e certificar-se de que

elas satildeo integradas de mesma ordem isto eacute I(d)

2 estimar a relaccedilatildeo de longo prazo atraveacutes do meacutetodo dos miacutenimos quadrados

ordinaacuterios e obter os resiacuteduos estimados

3 fazer o teste de raiz unitaacuteria nos resiacuteduos estimados usando o procedimento

ADF Se os resiacuteduos forem estacionaacuterios entatildeo pode-se afirmar que existe co-

integraccedilatildeo entre as variaacuteveis do modelo

CAcircMBIO REAL (2005 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

50

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Cambio

Ibovespa

41

431 Teste de Raiz Unitaacuteria

Como os dados utilizados neste trabalho satildeo de seacuteries temporais faz-se necessaacuterio

verificar a estacionaridade a fim de evitar o problema de regressatildeo espuacuteria Regressotildees

espuacuterias satildeo resultados duvidosos ou seja os resultados parecem bons mas depois de

certificaccedilotildees adicionais eles tornam-se suspeitos Gujarati (2005 p719) define um processo

estocaacutestico como estacionaacuterio ldquose suas meacutedia e variacircncia forem constantes ao longo do tempo

e o valor da covariacircncia entre dois periacuteodos de tempo depender apenas da distacircncia ou

defasagem entre os dois periacuteodos e natildeo do periacuteodo de tempo efetivo em que a covariacircncia eacute

calculadardquo Um dos meacutetodos para detectar a estacionaridade eacute o teste de raiz unitaacuteria

O teste de raiz unitaacuteria avalia a existecircncia ou natildeo de uma tendecircncia estocaacutestica nas

seacuteries Uma seacuterie econocircmica que possui raiz unitaacuteria torna inviaacutevel a utilizaccedilatildeo da distribuiccedilatildeo

t-student nas regressotildees que a incluem

Para avaliar a presenccedila de estacionariadade das seacuteries foi utilizado o teste de Dickey e

Fuller conhecido como Augmented Dickey-Fuller (ADF) Os testes foram realizados em duas

versotildees com constante e com constante e tendecircncia A tabela 2 mostra os resultados

encontrados a partir dos testes ADF

A escolha do nuacutemero de defasagens a ser utilizado foi executado pelo Eviews 50 e

escolheu-se o criteacuterio bayesiano de Schwarz (SC) O niacutevel de significacircncia para a rejeiccedilatildeo da

existecircncia de raiz unitaacuteria foi de 1 Jaacute os valores criacuteticos para rejeiccedilatildeo da hipoacutetese de raiz

unitaacuteria basearam em Mackinnon (1991) e foram fornecidos pelo software Eviews

42

Tabela 2 ndash Resultados dos Testes de Raiz Unitaacuteria

Variaacuteveis Tendecircncia Incluiacuteda

Prob Valor

Criacutetico (1) Sem

Tendecircncia Prob

Valor Criacutetico (1)

t-adf (lags)

t-adf (lags)

IBOVESPA 0969884 (0)

09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734

CAcircMBIO -1316544 (0)

06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734

D(CAcircMBIO) -6039066 (0)

00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511

Fonte Elaboraccedilatildeo proacutepria com o auxilio do Eviews 50

Conforme a tabela 2 pode-se verificar que todas as variaacuteveis avaliadas (IBOVESPA

IPCA SELIC PIB CAcircMBIO) apresentam uma raiz unitaacuteria em niacutevel Mas as variaacuteveis

tornam-se estacionaacuterias apoacutes a primeira diferenciaccedilatildeo ou seja rejeita-se a hipoacutetese nula de

raiz unitaacuteria Assim pode-se afirmar que as variaacuteveis analisadas em niacutevel satildeo consideradas

integradas de ordem um (I(1)) Por outro lado apoacutes diferenciar uma vez as variaacuteveis elas

passam a ser estacionaacuterias ou integradas de ordem zero (I(0)) A tabela 3 mostra a ordem de

integraccedilatildeo das seacuteries

43

Tabela 3 ndash Ordem de Integraccedilatildeo das Seacuteries

Temporais avaliadas

Variaacuteveis Ordem de Integraccedilatildeo Classificaccedilatildeo IBOVESPA I(1) Natildeo Estacionaacuteria

IPCA I(1) Natildeo Estacionaacuteria SELIC I(1) Natildeo Estacionaacuteria

PIB I(1) Natildeo Estacionaacuteria CAcircMBIO I(1) Natildeo Estacionaacuteria

D(IBOVESPA)

I(0) Estacionaacuteria D(IPCA) I(0) Estacionaacuteria D(SELIC) I(0) Estacionaacuteria

D(PIB) I(0) Estacionaacuteria D(CAcircMBIO) I(0) Estacionaacuteria


432 Equaccedilatildeo de Longo Prazo

Apoacutes ter executado o teste de raiz unitaacuteria nas variaacuteveis e ter certificado que todas elas

satildeo integradas de ordem (1) o passo seguinte eacute estimar a relaccedilatildeo de longo prazo entre elas

atraveacutes do meacutetodo dos miacutenimos quadrados ordinaacuterios (MQO) Conforme a equaccedilatildeo abaixo

IBOVESPAt = szlig0 + szlig1 IPCAt + szlig2 SELICt + szlig3 PIBt + szlig4 CAcircMBIOt (41)

Como todas as variaacuteveis satildeo integradas de mesma ordem a equaccedilatildeo de longo prazo eacute

estimada utilizando todas as variaacuteveis

Os resultados da equaccedilatildeo de longo prazo apresentados na Tabela 4 mostra a relaccedilatildeo

positiva entre o PIB e o iacutendice Bovespa e relaccedilatildeo negativa entre o IPCA SELIC e CAcircMBIO

O resultado condiz com o escrito na parte teoacuterica no Capiacutetulo 3 Pois um crescimento do PIB

significa maiores lucros para as empresas o que leva a maior expectativa de dividendos

futuros esperados e que pela equaccedilatildeo do modelo de valor presente eleva o preccedilo das accedilotildees O

iacutendice de preccedilo representado pelo IPCA apresentando-se negativamente relacionado com o

44

IBOVESPA estaacute de acordo com o item 35 no qual Feldstein (1980) e CNBV (1986) afirmam

que a inflaccedilatildeo eacute prejudicial ao mercado de accedilotildees Com aumento da taxa de juros (SELIC) as

aplicaccedilotildees em renda variaacutevel ou em capital produtivo passam a ser menos atrativas do que

aplicaccedilotildees financeiras de renda fixa E a relaccedilatildeo negativa entre a taxa de cacircmbio (CAcircMBIO) e

o IBOVESPA estaacute de acordo com Stavaacuterek (2004) em que aumento dos preccedilos das accedilotildees leva

a apreciaccedilatildeo da moeda domeacutestica tanto de forma direta com indireta

Tabela 4 ndash Resultado da regressatildeo da equaccedilatildeo de Longo Prazo conforme a equaccedilatildeo 41

Dependent Variable IBOVESPA

Method Least Squares

Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074

Included observations 52

Variable Coefficient

Std Error

t-Statistic

Prob

C (intercepto) -1079977

2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490

Mean dependent var 3227720

Adjusted R-squared 0871404

SD dependent var 1684695

SE of regression 6041356

Akaike info criterion 1113152

Sum squared resid 1715405

Schwarz criterion 1131914

Log likelihood -2844194

F-statistic 8739794

Durbin-Watson stat 0869709

Prob(F-statistic) 0000000

Fonte Eviews 50

O coeficiente de determinaccedilatildeo (R2) da equaccedilatildeo de longo prazo tem valor de 0881490

o que indica que 8815 das variaccedilotildees no iacutendice Bovespa satildeo explicados pelas variaacuteveis

independentes

45

433 Teste dos Resiacuteduos

Conforme item 43 o teste de cointegraccedilatildeo pode ser dividido em trecircs passos O

primeiro deles o teste de raiz unitaacuteria verificou que todas as variaacuteveis satildeo integradas de

mesma ordem (I(1)) No segundo passo foi estimada a relaccedilatildeo de longo prazo entre o iacutendice

Bovespa e as variaacuteveis macroeconocircmicas E o terceiro passo seraacute realizado neste item onde

se verificaraacute se os resiacuteduos da equaccedilatildeo de longo prazo satildeo estacionaacuterios ou se possuem raiz

unitaacuteria Sendo os resiacuteduos estacionaacuterios pode-se afirmar que existe cointegraccedilatildeo entre as


Conforme Tabela 5 verifica-se que os resiacuteduos da equaccedilatildeo de longo prazo satildeo

estacionaacuterios na equaccedilatildeo que inclui tendecircncia Assim existe uma relaccedilatildeo de longo prazo entre

o iacutendice Bovespa e as variaacuteveis macroeconocircmicas

Tabela 5 ndash Resultado do teste ADF dos Resiacuteduos da Equaccedilatildeo de Longo Prazo


Prob Valor Criacutetico (1)

Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)

Resiacuteduo -4018132 (0)

00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465

Fonte Elaboraccedilatildeo proacutepria com o auxiacutelio do Eviews 50

44 Equaccedilatildeo de Curto Prazo

Uma vez verificada a existecircncia de cointegraccedilatildeo pode-se utilizar o mecanismo de

correccedilatildeo de erro (MCE) para estimar um modelo dinacircmico de curto prazo entre as variaacuteveis

Como as seacuteries estudadas satildeo trimestrais a equaccedilatildeo de curto prazo seraacute inicialmente

estimada com 4 defasagens para cada uma das variaacuteveis que estatildeo na primeira diferenccedila

inclusive a variaacutevel explicada e o resiacuteduo da equaccedilatildeo de longo prazo defasada em um periacuteodo

Seratildeo excluiacutedas as variaacuteveis cuja a probabilidade seja de serem estatisticamente significantes

somente acima de 15 Como nas seccedilotildees anteriores jaacute foi testada a ordem de integraccedilatildeo das

46

variaacuteveis e verificado que satildeo todas estacionaacuterias a estatiacutestica t eacute aplicaacutevel e o coeficiente de

determinaccedilatildeo eacute confiaacutevel

Conforme tabela 6 a equaccedilatildeo de curto prazo obteve os resultados de acordo com o

esperado no desenvolvimento teoacuterico Conforme a equaccedilatildeo o iacutendice Bovespa eacute influenciado

positivamente pelo desempenho deste em trimestre anterior Assim uma alta do IBOVESPA

no trimestre atual propicia um aumento no trimestre seguinte A taxa de inflaccedilatildeo (D(IPCA))

relaciona-se positivamente nos primeiro e terceiro trimestres e negativamente no trimestre

atual e no segundo trimestre o que condiz com o descrito no capiacutetulo 3 o qual afirma que o

niacutevel de inflaccedilatildeo tanto pode ser beneacutefico quanto prejudicial ao mercado de accedilotildees O PIB

relacionado positivamente com o IBOVESPA estaacute em perfeita sintonia com o que foi exposto

no capiacutetulo 3 O CAcircMBIO conforme o resultado obtido na equaccedilatildeo de longo prazo apresenta

relaccedilatildeo negativa com o IBOVESPA

Ao interpretar o resultado dos coeficientes da equaccedilatildeo de curto prazo constata-se que

1 a rentabilidade do iacutendice Bovespa no trimestre atual depende da rentabilidade

do proacuteprio iacutendice defasado em 1 trimestre o que indica que uma variaccedilatildeo de

1 na rentabilidade do trimestre anterior leva a uma variaccedilatildeo de 052 no

iacutendice Bovespa no periacuteodo presente

2 um aumento de 1 na taxa de inflaccedilatildeo no trimestre atual e primeiro segundo e

terceiro trimestres anteriores eleva a rentabilidade do iacutendice Bovespa no

trimestre atual em -1665 3142 -3538 e 2237 respectivamente

Somando os coeficientes a variaccedilatildeo de 1 no iacutendice inflaccedilatildeo nos trimestres

passados gera uma variaccedilatildeo de 176 no iacutendice Bovespa no trimestre atual

3 uma elevaccedilatildeo de 1 na taxa de juros no passado e no presente causaraacute uma

variaccedilatildeo de -1031 no iacutendice Bovespa no trimestre atual

4 um acreacutescimo de 1 no PIB defasado em 3 trimestre representa um aumento

de 904 na rentabilidade do iacutendice Bovespa no trimestre atual

5 uma variaccedilatildeo de 1 na taxa de cacircmbio no periacuteodo atual acarretaraacute uma


6 o coeficiente de ajustamento do mecanismo de correccedilatildeo de erro eacute de -

0388129 isto significa que 039 da discrepacircncia entre o iacutendice Bovespa e as

variaacuteveis independentes eacute eliminada ou corrigida a cada trimestre

47

7 O coeficiente de determinaccedilatildeo (R2) da equaccedilatildeo de curto prazo indica que

7215 das variaccedilotildees do iacutendice Bovespa satildeo explicadas pelas variaacuteveis

independentes

Tabela 6 ndash Resultado da regressatildeo da equaccedilatildeo de Curto Prazo

Variaacuteveis Coeficientes t-statistic

C (intercepto) 3369902

D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917

DW-STATISTIC 1716327


Como o valor de mecanismo de correccedilatildeo de erro foi baixo ou seja a velocidade com

que as variaacuteveis convergem para o equiliacutebrio de longo prazo eacute muito lenta natildeo se podem

prever as oscilaccedilotildees do iacutendice Bovespa pela equaccedilatildeo de curto prazo

Conforme verificado nesse capiacutetulo tanto pelo teste de correlaccedilatildeo quanto pelas

equaccedilotildees de longo e curto prazos todos os resultados obtidos demonstram claramente as

relaccedilotildees entre o iacutendice Bovespa e as variaacuteveis macroeconocircmicas descritos no capiacutetulo3

48

5 CONCLUSOtildeES

O objetivo desse trabalho foi analisar a influecircncia das variaacuteveis macroeconocircmicas no

iacutendice Bovespa atraveacutes de testes estatiacutesticos e de modelos economeacutetricos Primeiramente

realizou-se uma revisatildeo da literatura buscando-se apresentar as relaccedilotildees teoacutericas e em

seguida foram realizados testes empiacutericos para a verificaccedilatildeo das relaccedilotildees

A teoria econocircmica estabelece que a relaccedilatildeo entre o mercado de accedilotildees e a taxa de juros

eacute negativa pois altas taxas de juros tornam mais atrativas as aplicaccedilotildees de recursos

financeiros em renda fixas do que aplicaccedilotildees em investimentos produtivos O PIB estaacute

relacionado positivamente com o mercado de accedilotildees porque um aumento do PIB representa

maior produccedilatildeo interna e lucros por parte das empresas repercutindo positivamente no

mercado de accedilotildees E conforme a teoria econocircmica a taxa de inflaccedilatildeo e a taxa de cacircmbio

podem relacionar-se com o mercado de acionaacuterio positivamente ou negativamente

Os primeiros testes empiacutericos foram o de grau de correlaccedilatildeo entre o iacutendice Bovespa e

as variaacuteveis macroeconocircmicas Aqui os resultados mostraram que a taxa de juros e o PIB

apresentam correlaccedilatildeo negativa e positiva respectivamente com o mercado de accedilotildees E essas

variaacuteveis apresentam graus de correlaccedilatildeo maiores do que as variaacuteveis taxas de inflaccedilatildeo e de

cacircmbio A taxa de inflaccedilatildeo apresentou correlaccedilatildeo negativa baixa Jaacute o cacircmbio mostrou

correlaccedilatildeo negativa para os periacuteodos t t-1 e t-3 e positiva nos periacuteodo t-3 e t-4 e como grau de

correlaccedilatildeo proacuteximo de zero Em suma pelo teste de correlaccedilatildeo as testes empiacutericos estatildeo em

perfeita sintonia com o descrito na parte teoacuterica

O segundo teste empiacuterico foi o meacutetodo de cointegraccedilatildeo desenvolvido por Engle-

Granger no qual foi aplicada uma equaccedilatildeo de longo prazo atraveacutes do meacutetodo dos miacutenimos

quadrados ordinaacuterios onde todas as variaacuteveis macroeconocircmicas estudadas (inflaccedilatildeo juros

PIB cacircmbio) foram utilizadas como variaacuteveis explicativas e o iacutendice Bovespa como

explicada Neste teste os resultados foram satisfatoacuterios ao indicar que existe relacionamento

de longo prazo envolvendo as variaacuteveis macroeconocircmicas e o iacutendice Bovespa

Como as variaacuteveis satildeo cointegradas foi estimulada uma equaccedilatildeo de curto prazo

utilizando-se o mecanismo de correccedilatildeo de erros E o coeficiente do MCE obtido na equaccedilatildeo

de curto prazo foi um valor baixo ou seja a velocidade com que as variaacuteveis convergem para

49

o equiliacutebrio de longo prazo eacute muito lenta natildeo podendo-se prever as oscilaccedilotildees do iacutendice

Bovespa pela equaccedilatildeo de curto prazo

50

6 REFEREcircNCIAS

ASSAF NETO Alexandre Mercado Financeiro 5 ed Satildeo Paulo Atlas 2003 304p

BLANCHARD Olivier Macroeconomia 3 ed Traduccedilatildeo de Mocircnica Rosemberg Satildeo Paulo Prentice Hall 2004 620p Tiacutetulo original Macroeconomics Third Edition

BANCO CENTRAL DO BRASIL (BACEN) Disponiacutevel em lthttpwwwbcgovbrgt Acesso em 10 out 2008

BOLSA DE VALORES DE SAtildeO PAULO ndash BOVESPA Disponiacutevel em lthttpwwwbovespacombrgt Acesso em 20 set 2008

CARVALHO FC et al Economia Monetaacuteria e Financeira Teoria e Poliacutetica Rio de Janeiro Campus 2000

CNBV Mercado de Capitais o que eacute como funciona 6 ed Rio de Janeiro Elsevier 2005 371p

CNBV Introduccedilatildeo ao mercado de accedilotildees Rio de Janeiro Comissatildeo Nacional de Bolsas de Valores 1986 294p

CONTADOR Claacuteudio R Correccedilatildeo Monetaacuteria expectativas de Inflaccedilatildeo e a Demanda por Ativos Financeiros Revista Brasileira de Mercado de Capitais Rio de Janeiro JanAbr 1976

FELDSTEIN M Inflation and the stock market American Economic review nordm 70 1980 p 839-847

GLAT Moyseacutes Perfil dos investidores institucionais nos Estados Unidos Revista Brasileira de Mercado de Capitais v 3 n 1 JanAbr 1975

GUJARATI Damodar N Econometria baacutesica 3 ed Satildeo Paulo Makron Books do Brasil 2000 846p

INSTITUTO DE PESQUISA ECONOcircMICA APLICADA (IPEA) Disponiacutevel em lthttpwwwipeadatagovbrgt Acesso em 10 out 2008

KEYNES John Maynard Teoria Geral do emprego do Juro e da Moeda Traduccedilatildeo de Maacuterio R da Cruz Revisatildeo teacutecnica de Claacuteudio Roberto Contador Satildeo Paulo Atlas 1992

LOPES Joatildeo do Carmo ROSSETI Joseacute Paschoal Economia Monetaacuteria 8ed Satildeo Paulo Atltas 2002 495p

MANKIW N Gregory Macroeconomia 5 ed Traduccedilatildeo de A B Pinheiro de Lemos Rio de Janeiro LTC 2004 379p Tiacutetulo original Macroeconomics Fifth Edition

MISHKIN Frederic S Moedas Bancos e Mercados Financeiros 5 ed Traduccedilatildeo de Christine Pinto Ferreira Studart Rio de Janeiro LTC 2000 474p

51

NUNES Mauriacutecio S et al A Relaccedilatildeo entre o Mercado de Accedilotildees e as Variaacuteveis Macroeconocircmicas Uma Anaacutelise Economeacutetrica para o Brasil Revista Brasileira de Economia v 59 n 4 OutDez 2005 p 585-607

OLIVEIRA Miguel Delmar Barbosa de Introduccedilatildeo ao Mercado de Accedilotildees 2 ed Satildeo PauloCNBV 1979

OLIVEIRA Luiz Otavio G Anaacutelise empiacuterica da relaccedilatildeo entre o mercado acionaacuterio e variaacuteveis macroeconocircmicas de 1972 a 2003 2006 112fDissertaccedilatildeo (Mestrado em Economia e financcedilas) ndash Centro Soacutecio Econocircmico Universidade Federal de Santa Catarina Florianoacutepolis 2006

SANTacuteANA Joseacute Antonio Economia Monetaacuteria a moeda em uma economia globalizada Brasiacutelia Editora Universidade de Brasiacutelia 1997 274p

STAVAgraveREK Daniel Linkages between stock prices and exchange rates in the EU and the United States Disponiacutevel em lt http12932041epsfinpapers04060406006pdf gt Acesso em 09 nov 2008

52

Anexo A

Seacuteries Utilizadas

Periacuteodo Iacutendice Bovespa

(deflacionado IPCA) IPCA

1995 T1= 100 SELIC (at)

Iacutendice Taxa Cacircmbio Real ndash

Doacutelar Americano

PIB - Preccedilos de Mercado

(dessazonalizado) 1995 T1 10000 10000 6668042 10000 10000 1995 T2 11248 10754 5144763 9630 9189 1995 T3 13964 11227 6908187 9661 9308 1995 T4 12300 11733 4302126 9408 9414 1996 T1 13798 12055 4455826 9463 9637 1996 T2 16228 12502 237781 9324 9604 1996 T3 17019 12716 4135584 9397 10134 1996 T4 18384 12855 4425175 9508 10000 1997 T1 23108 13138 2863551 9561 10033 1997 T2 31529 13380 3033365 9565 10209 1997 T3 29521 13415 4584545 9763 10451 1997 T4 25304 13527 6991064 9865 10425 1998 T1 29204 13732 5562587 9950 10164 1998 T2 23480 13836 4227346 10106 10428 1998 T3 16133 13719 6677065 10462 10578 1998 T4 16562 13751 7939819 10675 10318 1999 T1 25382 14146 5074016 16438 10052 1999 T2 27301 14295 5057912 15249 10292 1999 T3 25576 14577 2763078 16243 10225 1999 T4 38300 14980 1624711 15382 10303 2000 T1 39549 15126 3413787 14649 10665 2000 T2 36880 15226 3555184 15212 10731 2000 T3 34037 15709 0784045 15109 10576 2000 T4 32267 15875 26705 15987 10942 2001 T1 30105 16100 2133691 16986 10939 2001 T2 29903 16344 2292322 19223 10878 2001 T3 21347 16724 2113448 21162 10736 2001 T4 26664 17093 2131453 18146 10750 2002 T1 25649 17347 2683991 17971 10932 2002 T2 21251 17596 2811089 20615 11088 2002 T3 16035 18050 1796317 24898 11131 2002 T4 19665 19235 -14552 25336 10814 2003 T1 18714 20222 0523337 23327 10813 2003 T2 21230 20512 4307051 19184 11166 2003 T3 25859 20784 4259096 19350 11331 2003 T4 35505 21024 3230648 19052 11505 2004 T1 34713 21413 1891332 18891 11724 2004 T2 32633 21755 2052912 20272 12010 2004 T3 35186 22177 1902431 18394 11878

53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808

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2





Monografia submetida ao Departamento de Ciecircncias Econocircmicas para obtenccedilatildeo de carga horaacuteria na disciplina CNM 5420 ndash Monografia

Por Joel Fernando Roth

Orientador Profordm Dr Roberto Meurer

Aacuterea de Pesquisa Mercado de Capitais

Palavras-Chaves 1 - Iacutendice Bovespa

2 - Variaacuteveis Macroeconocircmicas

3 ndash Cointegraccedilatildeo


3





Banca examinadora

_________________________


Presidente

_________________________


Membro

_________________________


Membro

4

AGRADECIMENTOS












5



John Maynard Keynes

6

RESUMO



7

LISTA DE FIGURAS






8

LISTAS DE TABELAS







9












10

SUMAacuteRIO



12 METODOLOGIA12















11















paper entre outros
















12




11 OBJETIVOS

111 Objetivo Geral



dezembro de 2007






macroeconocircmicas


macroeconocircmicas

12 Metodologia




13









50

14






elesrdquo






















accedilotildees

15





















Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo



16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

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futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

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1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

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0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

PIB

Ibovespa

40

















0

50

100

150

200

250

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1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

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2002 T3

2003 T2

2004 T1

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2005 T3

2006 T2

2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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100

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400

500

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700

800

900

Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


3





Banca examinadora

_________________________


Presidente

_________________________


Membro

_________________________


Membro

4

AGRADECIMENTOS












5



John Maynard Keynes

6

RESUMO



7

LISTA DE FIGURAS






8

LISTAS DE TABELAS







9












10

SUMAacuteRIO



12 METODOLOGIA12















11















paper entre outros
















12




11 OBJETIVOS

111 Objetivo Geral



dezembro de 2007






macroeconocircmicas


macroeconocircmicas

12 Metodologia




13









50

14






elesrdquo






















accedilotildees

15





















Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo



16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

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1995 T1

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1996 T3

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90000

IPCA Ibovespa

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futuros esperados





-2

0

2

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1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

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2005 T3

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2007 T1

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Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

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1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

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PIB

Ibovespa

40

















0

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1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

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400

500

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Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

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09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









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Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

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00005

PIB 1705544

3083607

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00000

CAcircMBIO -1178381

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-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










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independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

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D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

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D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

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MCE -0388129 -2063531

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R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























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50

6 REFEREcircNCIAS

















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52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


4

AGRADECIMENTOS












5



John Maynard Keynes

6

RESUMO



7

LISTA DE FIGURAS






8

LISTAS DE TABELAS







9












10

SUMAacuteRIO



12 METODOLOGIA12















11















paper entre outros
















12




11 OBJETIVOS

111 Objetivo Geral



dezembro de 2007






macroeconocircmicas


macroeconocircmicas

12 Metodologia




13









50

14






elesrdquo






















accedilotildees

15





















Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo



16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







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latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




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vi

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(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














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251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








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consumo



27








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K

D

K

D

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1

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0 (31)

Simplificando

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t

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Onde







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P

DPR 1 (33)

Onde








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DP (32)












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econocircmica
















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os acionistas




















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cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

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$

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RE

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interno

P

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1 a 4 trimestres








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2007

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2007


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1995 T1

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Periacuteodo

Iacuten

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IPCA Ibovespa

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futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

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1995 T1

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1996 T3

1997 T2

1998 T1

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2000 T2

2001 T1

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2002 T3

2003 T2

2004 T1

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Periacuteodo

Iacuten

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Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

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Periacuteodo

Iacuten

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PIB

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Periacuteodo

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Cambio

Ibovespa

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Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

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09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


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09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

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00000 -4156734

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00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









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Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

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-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

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00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

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00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










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independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

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D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

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R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



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6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


5



John Maynard Keynes

6

RESUMO



7

LISTA DE FIGURAS






8

LISTAS DE TABELAS







9












10

SUMAacuteRIO



12 METODOLOGIA12















11















paper entre outros
















12




11 OBJETIVOS

111 Objetivo Geral



dezembro de 2007






macroeconocircmicas


macroeconocircmicas

12 Metodologia




13









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elesrdquo






















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Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

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mercado financeiro






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de recursos

























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de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














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secundaacuterio






da riqueza nacional







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latino-americano



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251 Rentabilidade






















252 Risco



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253 Liquidez




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econocircmica
















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os acionistas




















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cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

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US

RE

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interno

P

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1 a 4 trimestres








empresas




2007

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2007


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Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

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Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


6

RESUMO



7

LISTA DE FIGURAS






8

LISTAS DE TABELAS







9












10

SUMAacuteRIO



12 METODOLOGIA12















11















paper entre outros
















12




11 OBJETIVOS

111 Objetivo Geral



dezembro de 2007






macroeconocircmicas


macroeconocircmicas

12 Metodologia




13









50

14






elesrdquo






















accedilotildees

15





















Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo



16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

PIB

Ibovespa

40

















0

50

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


7

LISTA DE FIGURAS






8

LISTAS DE TABELAS







9












10

SUMAacuteRIO



12 METODOLOGIA12















11















paper entre outros
















12




11 OBJETIVOS

111 Objetivo Geral



dezembro de 2007






macroeconocircmicas


macroeconocircmicas

12 Metodologia




13









50

14






elesrdquo






















accedilotildees

15





















Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo



16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

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2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

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90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

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1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

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2000 T2

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Periacuteodo

Iacuten

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Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

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1995 T1

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1996 T3

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Periacuteodo

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PIB

Ibovespa

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250

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1995 T1

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1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

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2006 T2

2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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400

500

600

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800

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Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

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00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


8

LISTAS DE TABELAS







9












10

SUMAacuteRIO



12 METODOLOGIA12















11















paper entre outros
















12




11 OBJETIVOS

111 Objetivo Geral



dezembro de 2007






macroeconocircmicas


macroeconocircmicas

12 Metodologia




13









50

14






elesrdquo






















accedilotildees

15





















Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo



16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

PIB

Ibovespa

40

















0

50

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

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00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


9












10

SUMAacuteRIO



12 METODOLOGIA12















11















paper entre outros
















12




11 OBJETIVOS

111 Objetivo Geral



dezembro de 2007






macroeconocircmicas


macroeconocircmicas

12 Metodologia




13









50

14






elesrdquo






















accedilotildees

15





















Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo



16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

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2004 T1

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2005 T3

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2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

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1999 T3

2000 T2

2001 T1

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2002 T3

2003 T2

2004 T1

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2006 T2

2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

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1995 T1

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Periacuteodo

Iacuten

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PIB

Ibovespa

40

















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1995 T1

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1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

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2005 T3

2006 T2

2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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500

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Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

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00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

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00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

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5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


10

SUMAacuteRIO



12 METODOLOGIA12















11















paper entre outros
















12




11 OBJETIVOS

111 Objetivo Geral



dezembro de 2007






macroeconocircmicas


macroeconocircmicas

12 Metodologia




13









50

14






elesrdquo






















accedilotildees

15





















Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo



16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

60

80

100

120

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160

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

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0

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900

PIB

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40

















0

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100

150

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1995 T1

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1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

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200

300

400

500

600

700

800

900

Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


11















paper entre outros
















12




11 OBJETIVOS

111 Objetivo Geral



dezembro de 2007






macroeconocircmicas


macroeconocircmicas

12 Metodologia




13









50

14






elesrdquo






















accedilotildees

15





















Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo



16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

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1995 T1

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1996 T3

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1998 T1

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2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

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70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

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1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

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1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

e

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200

300

400

500

600

700

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Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

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1995 T1

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1996 T3

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2000 T2

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2002 T3

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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PIB

Ibovespa

40

















0

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1995 T1

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1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

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2006 T2

2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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400

500

600

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Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

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00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

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00000 -4156734

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00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

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00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

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D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


12




11 OBJETIVOS

111 Objetivo Geral



dezembro de 2007






macroeconocircmicas


macroeconocircmicas

12 Metodologia




13









50

14






elesrdquo






















accedilotildees

15





















Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo



16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

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1995 T1

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2000 T2

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Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

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IPCA Ibovespa

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futuros esperados





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0

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4

6

8

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1995 T1

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1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

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2000 T2

2001 T1

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2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

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900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

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2000 T2

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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PIB

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0

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1999 T3

2000 T2

2001 T1

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2002 T3

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2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

e

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400

500

600

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800

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Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

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00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

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09848 -4156734


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D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

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00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

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01006

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0278739

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00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

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D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

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D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

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R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


13









50

14






elesrdquo






















accedilotildees

15





















Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo



16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

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(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

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t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















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cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

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US

RE

(34)






interno

P

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(35)

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1 a 4 trimestres








empresas




2007

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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IPCA Ibovespa

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futuros esperados





-2

0

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4

6

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1995 T1

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1996 T3

1997 T2

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2000 T2

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Periacuteodo

Iacuten

dic

e

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Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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PIB

Ibovespa

40

















0

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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Cambio

Ibovespa

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Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

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00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


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D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

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00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

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00000 -4156734


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00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

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R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


14






elesrdquo






















accedilotildees

15





















Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo



16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

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Onde





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22









n

ittt QiPiIbovespa

1

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Onde







ex

con P

PQQ

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Onde


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sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








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K

D

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DP ttt

1

111 32

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0 (31)

Simplificando

10

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DP (32)

Onde







29

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DPR 1 (33)

Onde








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K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

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interno

P

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1 a 4 trimestres








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Periacuteodo

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700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

PIB

Ibovespa

40

















0

50

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

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09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

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00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

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6397267

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00005

PIB 1705544

3083607

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00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

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D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

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MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


15





















Mercados

Financeiros

Fundos

Fundos

Fundos

Fundos

Fundo



16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

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70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

PIB

Ibovespa

40

















0

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100

150

200

250

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1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

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00000 -4156734

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00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


16




















mercado financeiro






17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

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Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

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P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

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IPCA Ibovespa

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futuros esperados





-2

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1996 T3

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Periacuteodo

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Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

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Periacuteodo

Iacuten

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Prob Valor


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t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

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09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


17


de recursos

























18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

PIB

Ibovespa

40

















0

50

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

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06451 -4152511

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00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

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D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


18







de cada contratante





VALOR DA

OPERACcedilAtildeO


DESTINO DE USO

DOS RECURSOS














19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

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1996 T3

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2000 T2

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2002 T3

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2004 T1

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2005 T3

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2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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40000

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60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

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2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

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2006 T2

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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500

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Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

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100

120

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1995 T1

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2000 T2

2001 T1

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PIB

Ibovespa

40

















0

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1995 T1

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1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

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2002 T3

2003 T2

2004 T1

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2006 T2

2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

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200

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500

600

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800

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Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

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00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

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00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

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D(PIB) -6609169 (1)

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00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

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00000

CAcircMBIO -1178381

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00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

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R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















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Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


19



















secundaacuterio






da riqueza nacional







20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

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80

100

120

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1995 T1

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1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

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200

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500

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700

800

900

PIB

Ibovespa

40

















0

50

100

150

200

250

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1995 T1

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1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


20




















latino-americano



site da BOVESPA


21













novos papeacuteis




V

vi

N

niIN

(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























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1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

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1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

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1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

60

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1995 T1

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1996 T3

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1998 T1

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1999 T3

2000 T2

2001 T1

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2002 T3

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2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

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0

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700

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900

PIB

Ibovespa

40

















0

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100

150

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1995 T1

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1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

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200

300

400

500

600

700

800

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Cambio

Ibovespa

41





















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Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


21













novos papeacuteis




V

vi

N

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(21)

Onde





padratildeo)

22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








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K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























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1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

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200

250

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1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

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1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

PIB

Ibovespa

40

















0

50

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


22









n

ittt QiPiIbovespa

1

(22)

Onde







ex

con P

PQQ

(23)

Onde


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

PIB

Ibovespa

40

















0

50

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


23





sb

VjDzSPP etc

ex 1

)( (32)

Onde














24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

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2000 T2

2001 T1

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2004 T1

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2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

60

80

100

120

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1995 T1

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1996 T3

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1999 T3

2000 T2

2001 T1

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2007 T1

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Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

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200

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PIB

Ibovespa

40

















0

50

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1995 T1

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2000 T2

2001 T1

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2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


24

251 Rentabilidade






















252 Risco



25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

PIB

Ibovespa

40

















0

50

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


25















253 Liquidez




investimento








26


















consumo



27








28










K

D

K

D

K

D

K

DP ttt

1

111 32

21

0 (31)

Simplificando

10

1tt

t

K

DP (32)

Onde







29

t

tt

P

DPR 1 (33)

Onde








10

1tt

t

K

DP (32)












30









econocircmica
















31






os acionistas




















32










cada paiacutes












inflacionaacuterio









acionaacuterio

33













$

$

US

RE

(34)






interno

P

EP

(35)

34























35



























36









1 a 4 trimestres








empresas




2007

37












2007


-050

000

050

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

000

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

IPCA Ibovespa

38









futuros esperados





-2

0

2

4

6

8

10

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Juros Real

Ibovespa

39













trimestre de 1999

PIB (1995 T1=100) E IBOVESPA (1995 T1=100)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

PIB

Ibovespa

40

















0

50

100

150

200

250

300

1995 T1

1995 T4

1996 T3

1997 T2

1998 T1

1998 T4

1999 T3

2000 T2

2001 T1

2001 T4

2002 T3

2003 T2

2004 T1

2004 T4

2005 T3

2006 T2

2007 T1

2007 T4

Periacuteodo

Iacuten

dic

e

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Cambio

Ibovespa

41





















42



Prob Valor


Tendecircncia Prob


t-adf (lags)

t-adf (lags)


09957 -3565430 -0312331 (0)

09882 -4148465

IPCA 0468027 (0)

09839 -3568308 -1889509 (1)

06451 -4152511

SELIC -3437692 (0)

00140 -3565430 -4106009 (0)

00112 -4148465

PIB 1396066 (2)

09988 -33571310 -0401781 (2)

09848 -4156734


06151 -3565430 -0739288 (0)

09644 -4148465

D(IBOVESPA)

-6394593 (0)

00000 -3568308 -6620252 (0)

00000 -4152511

D(IPCA) -4343523 (0)

00011 -3568308 -4346965 (0)

00059 -4152511

D(SELIC) -7405969 (1)

00000 -3571310 -7356537 (1)

00000 -4156734

D(PIB) -6609169 (1)

00000 -3571310 -6898085 (1)

00000 -4156734


00000 -3568308 -6218817 (0)

00000 -4152511









43


Temporais avaliadas




D(IBOVESPA)

















44










Date 103108 Time 2027

Sample 19951 20074



Std Error

t-Statistic

Prob


2347779

-4599994

00000

IPCA -1360178

0812188

-1674708

01006

SELIC -2407028

6397267

-3762588

00005

PIB 1705544

3083607

5531002

00000

CAcircMBIO -1178381

0278739

-4227546

00001

R-squared 0881490









F-statistic 8739794



Fonte Eviews 50



independentes

45















Sem Tendecircncia


t-adf (lags)

t-adf (lags)


00028 -3565430 -3975161 (0)

00158 -4148465










46
































47



independentes




D(IBOVESPA(-1)) 0515786 2454454

D(IPCA) -1665499 -2233049

D(IPCA(-1)) 3141688 3017107

D(IPCA(-2)) -3538691 3247898

D(IPCA(-3) 2236708 1842103

D(SELIC) -3195438 -3642009

D(SELIC(-1)) 2164556 1727054

D(PIB(-3)) 9041671 1153543

D(CAcircMBIO) -1694860 -3251652

MCE -0388129 -2063531

R2 0721484

R2-AJUSTADO 0389917









48

5 CONCLUSOtildeES





























49



50

6 REFEREcircNCIAS

















51






52

Anexo A




1995 T1= 100 SELIC (at)





53

2004 T4 38874 22621 1957001 16989 11925 2005 T1 38794 23027 2354389 16869 12085 2005 T2 36036 23336 3181218 14946 12405 2005 T3 45085 23516 3943715 14411 12390 2005 T4 46973 23909 2610204 13977 12368 2006 T1 52531 24252 2576155 13172 12593 2006 T2 50652 24276 348253 13961 12776 2006 T3 50176 24386 3059661 13406 12974 2006 T4 60531 24660 1988453 13071 13053 2007 T1 61573 24969 1760328 12763 13172 2007 T2 72521 25172 2077138 11880 13396 2007 T3 79898 25397 1886531 11586 13635 2007 T4 83237 25759 1198435 10820 13808


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