UMA ANÁLISE OPERACIONAL E FINANCEIRA DA CIA. HERING...

UMA ANÁLISE OPERACIONAL E FINANCEIRA DA CIA.

HERING: APLICAÇÃO DA ABORDAGEM

FUNDAMENTALISTA

Pedro Henrique Rosset Figueiredo

Projeto de Graduação apresentado ao Curso de

Engenharia de Produção da Escola Politécnica,

Universidade Federal do Rio de Janeiro, como

parte dos requisitos necessários à obtenção do

título de Engenheiro.

Orientador: Maria Alice Ferruccio da Rocha, D.Sc.

Rio de Janeiro

Agosto de 2019

Figueiredo, Pedro Henrique Rosset

Uma análise operacional e financeira da Cia.

Hering: aplicação da abordagem fundamentalista/

Pedro Henrique Rosset Figueiredo – Rio de Janeiro:

UFRJ/ Escola Politécnica, 2019.

IV, 87 p.: il.; 29,7 cm.


Projeto de Graduação – UFRJ/ Escola Politécnica/

Curso de Engenharia de Produção, 2019.

Referências Bibliográficas: p. 92.

1. Análise Operacional e Financeira. 2. Hering. 3.

Mercado de Vestuário. 4. Valuation. I. da Rocha,

Maria Alice Ferruccio II. Universidade Federal do Rio

de Janeiro, UFRJ, Curso de Engenharia de Produção.

III. Uma análise operacional e financeira da Cia.

Hering: aplicação da abordagem fundamentalista.

AGRADECIMENTOS

Aos meus pais e irmão, pelo suporte, apoio e amor incondicionais não apenas nos

últimos 5 anos, mas desde o meu primeiro dia de vida. Sem vocês, nada seria

possível e nada teria sentido. Obrigado por tudo.

Aos demais familiares, cada um com a sua contribuição específica – que não

caberia elencar em detalhes aqui – em cada momento ao longo da minha vida.

Aos meus amigos – tanto aqueles que fiz nos últimos 5 anos quanto aqueles que já

estavam comigo anteriormente – pela parceria, o suporte, a referência e a

inspiração.

Aos meus colegas de trabalho e chefes, pelos aprendizados (que ultrapassam as

paredes do escritório), as oportunidades e a confiança.

Aos meus professores – não apenas os da faculdade, mas também os do colégio –

por cada camada de conhecimento que depositaram na minha construção

intelectual.

À minha orientadora, por todo o suporte e carinho, não só na elaboração deste

trabalho de conclusão, mas ao longo de todo o curso.

Resumo do Projeto de Graduação apresentado à Escola Politécnica/ UFRJ como parte

dos requisitos necessários para a obtenção do grau de Engenheiro de Produção.

Uma análise operacional e financeira da Cia. Hering: aplicação da abordagem

fundamentalista


Agosto/2019


Curso: Engenharia de Produção

Após quase uma década de resultados frustrantes, a Cia. Hering passa agora por um interessante

momento de sua história corporativa, com diversas mudanças operacionais e estratégicas que

podem ser capazes de colocar a companhia novamente numa trilha de resultados crescentes.

Como é comum em momentos de transição corporativa, a incerteza atinge novos patamares e os

analistas de mercado dividem opiniões sobre a efetividade das medidas implementadas e o valor

justo que deveriam atribuir à empresa, abrindo uma janela de oportunidade para aqueles que

estejam mais convictos em apostar em uma determinada direção. Este trabalho busca efetuar uma

detalhada análise operacional e financeira da Cia. Hering, de modo a embasar a construção de

um valuation para a companhia e, por fim, compará-lo com o valor de mercado da empresa.

Palavras-chave: 1. Análise Operacional e Financeira. 2. Hering. 3. Mercado de Vestuário. 4.

Valuation.

Abstract of Undergraduate Project presented to POLI/UFRJ as a partial fulfillment of

the requirements for the degree of Industrial Engineer.

An operational and financial analysis of Cia. Hering: application of the fundamental

analysis approach


August/2019

Advisor: Maria Alice Ferruccio da Rocha, D.Sc.

Course: Industrial Engineering

After almost a decade of frustrating results, Cia. Hering is now facing an interesting moment of

its corporate history, with many operational and strategic changes that can put the company back

to a trail of positive results. As it is often the case during corporate transitions, uncertainty about

future prospects reaches new levels and financial analysts divide themselves on whether the new

initiatives will be effective and how they should value the company, opening a window of

opportunity for those more convinced about betting on a certain direction. This paper starts by

building a detailed operational and financial analysis of Cia. Hering, which then is used as the

basis for valuing the company; finally, results are compared with the company’s market value.

Keywords: 1. Operational and Financial Analysis. 2. Hering. 3. Apparel Market. 4. Valuation.

SUMÁRIO

1. INTRODUÇÃO ................................................................................................................... 13

1.1. JUSTIFICATIVA ........................................................................................................... 13

1.2. PROBLEMA .................................................................................................................. 13

1.3. OBJETIVOS................................................................................................................... 13

1.4. HIPÓTESES ................................................................................................................... 13

1.5. METODOLOGIA .......................................................................................................... 14

1.6. LIMITES ........................................................................................................................ 14

1.7. CONTRIBUIÇÃO DO TRABALHO ............................................................................ 14

1.8. ESTRUTURA DO TRABALHO ................................................................................... 14

2. O SEGMENTO DE VESTUÁRIO ..................................................................................... 16

2.1. CADEIA PRODUTIVA ................................................................................................. 16

2.1.1. Fibras e filamentos ................................................................................................ 16

2.1.2. Têxtil....................................................................................................................... 17

2.1.3. Confecção ............................................................................................................... 17

2.2. VAREJO DE VESTUÁRIO........................................................................................... 18

3. A CIA. HERING .................................................................................................................. 21

3.1. HISTÓRIA ..................................................................................................................... 21

3.2. MODELO DE NEGÓCIOS ........................................................................................... 27

3.2.1. Gestão de marcas .................................................................................................. 27

3.2.2. Supply Chain .......................................................................................................... 29

3.2.3. Gestão de Varejo ................................................................................................... 33

3.3. MODELO FINANCEIRO.............................................................................................. 35

3.3.1. Receita .................................................................................................................... 35

3.3.2. Custos dos Produtos Vendidos (CPV) ................................................................. 36

3.3.3. Despesas Operacionais (OPEX) ........................................................................... 39

3.4. RESULTADOS .............................................................................................................. 41

3.4.1. Crescimento ........................................................................................................... 41

3.4.2. Custos e despesas................................................................................................... 46

3.4.3. Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization (EBITDA).... 48

3.4.4. Return On Invested Capital (ROIC) e Return on Equity (ROE) ........................ 50

3.5. GOVERNANÇA CORPORATIVA .............................................................................. 51

3.5.1. Diretoria Executiva ............................................................................................... 51

3.5.2. Conselho de Administração ................................................................................. 53

3.5.3. Composição Acionária .......................................................................................... 54

4. ANÁLISE DO NEGÓCIO .................................................................................................. 54

4.1. MARCA ......................................................................................................................... 54

4.2. COMPETIÇÃO .............................................................................................................. 58

4.3. PRECIFICAÇÃO ........................................................................................................... 64

4.4. REFORMAS .................................................................................................................. 68

4.5. CANAL MULTIMARCAS ........................................................................................... 71

5. ANÁLISE FINANCEIRA ................................................................................................... 75

5.1. REFERENCIAL TEÓRICO .......................................................................................... 75

5.1.1. Contabilidade ........................................................................................................ 75

5.1.1.1. Balanço patrimonial ......................................................................................... 75

5.1.1.2. Demonstrativo de Resultados do Exercício (DRE) ......................................... 76

5.1.1.3. Fluxo de caixa .................................................................................................. 79

5.1.2. Valuation ................................................................................................................ 80

5.1.2.1. Discounted Cash Flow (DCF) ......................................................................... 80

5.1.2.2. Capital Asset Pricing Model (CAPM) ............................................................. 81

5.2. APLICAÇÃO PRÁTICA ............................................................................................... 81

5.2.1. Projeções ................................................................................................................ 81

5.2.1.1. Receita ............................................................................................................. 81

5.2.1.2. Custos e despesas............................................................................................. 83

5.2.1.3. Investimentos ................................................................................................... 87

5.2.2. Valuation ................................................................................................................ 88

5.2.2.1. Capital Asset Pricing Model (CAPM) ............................................................. 88

5.2.2.2. Discounted Cash Flow (DCF) ......................................................................... 89

6. CONCLUSÕES .................................................................................................................... 90

7. REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS .............................................................................. 92

ÍNDICE DE FIGURAS

Figura 1: A Cadeia Produtiva de Vestuário Fonte: Elaboração Própria ...................................... 16

Figura 2: Faturamento Total do Mercado de Vestuário e Calçados do Brasil em Milhões de

Dólares Fonte: adaptado de Euromonitor International ................................................................ 18

Figura 3: Consumo de Vestuário no Brasil por Classe Social Fonte: Instituto Brasileiro de

Geografia e Estatística (IBGE) ..................................................................................................... 19

Figura 4: Número de Famílias e Gasto Médio com Vestuário por Classe Social no Brasil Fonte:

Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE) ................................................................. 20

Figura 5: Crescimento Anual dos Segmentos de Varejo no Brasil Fonte: Pesquisa Mensal do

Comércio – IBGE ......................................................................................................................... 20

Figura 6: Correlação entre o Crescimento das Quatro Maiores Varejistas de Vestuário listadas na

BOVESPA e o Crescimento do Setor de acordo com a PMC-IBGE Fonte: elaboração própria

com base em dados das companhias e da PMC-IBGE ................................................................. 21

Figura 7: Portfolio de Marcas da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering ................................................ 28

Figura 8: Coleções da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering ................................................................. 29

Figura 9: Ciclo de Desenvolvimento e Produção da Cia. Hering Fonte: adaptado de Cia. Hering

....................................................................................................................................................... 30

Figura 10: Etapas do Processo de Produção da Cia. Hering Fonte: adaptado de Cia. Hering ...... 31

Figura 11: Localização das Fábricas e Centros de Distribuição da Cia. Hering Fonte: elaboração

própria ........................................................................................................................................... 31

Figura 12: Fábricas e Centro de Distribuição da Cia. Hering em Goiás Fonte: Cia. Hering,

elaboração própria ......................................................................................................................... 32

Figura 13: Fábricas e Centro de Distribuição da Cia. Hering em Santa Catarina Fonte: Cia.

Hering, elaboração própria ............................................................................................................ 32

Figura 14: Exemplo de Loja Multimarcas da Hering Fonte: Cia. Hering .................................... 33

Figura 15: Exemplo de Franquia da Hering Fonte: Cia. Hering ................................................... 34

Figura 16: Exemplo de Loja Própria da Hering Fonte: Cia. Hering ............................................. 34

Figura 17: Exemplo de webstore da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering ........................................... 35

Figura 18: Estrutura das Receitas da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering, elaboração própria .......... 36

Figura 19: Composição do CPV da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering, elaboração propria ............ 37

Figura 20: Preço Histórico do Algodão, em Reais e em Dólares Fonte: Bloomberg Terminal ... 38

Figura 21: Cotação BRL/USD e Cálculo da Exposição da Cia. Hering ao Câmbio Fonte:

Bloomberg Terminal e elaboração própria ................................................................................... 38

Figura 22: Número de Lojas da Cia. Hering por Marca Fonte: adaptado de Cia Hering ............. 41

Figura 23: Evolução das “Vendas Mesmas Lojas" da Hering Fonte: adaptado de Cia. Hering ... 42

Figura 24: Crescimento da Receita de Lojas e do Canal Multimarcas da Cia. Hering Fonte: Cia.


Figura 25: Receita Bruta da Cia. Hering por Canal Fonte: Cia Hering, elaboração própria ........ 43

Figura 26: Canal Multimarcas em Percentual da Receita Total da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering,


Figura 27: Número de Atendimentos e Peças por Loja por Dia da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering,


Figura 28: Preço Médio por Peça da Cia. Hering Fonte: adaptado de Cia. Hering ...................... 45

Figura 29: Margem Bruta Consolidada da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering, elaboração própria . 46

Figura 30: Despesas Operacionais da Cia. Hering em Percentual da Receita Bruta Fonte: Cia


Figura 31: Despesas Variáveis da Cia. Hering em Percentual da Receita Bruta Fonte: Cia.


Figura 32: Despesas Fixas e Despesas de Lojas em Percentual da Receita Bruta da Cia. Hering

Fonte: Cia. Hering, elaboração própria ......................................................................................... 48

Figura 33: EBITDA da Cia. Hering em Milhões de Reais Fonte: Cia. Hering, elaboração própria

....................................................................................................................................................... 49

Figura 34: Margem EBITDA da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering, elaboração própria ................. 49

Figura 35: ROIC da Cia. Hering Fonte: elaboração própria ......................................................... 50

Figura 36: ROE da Cia. Hering Fonte: elaboração própria .......................................................... 51

Figura 37: Antiga Diretoria Executiva da Cia. Hering Fonte: adaptado de Cia. Hering .............. 52

Figura 38: Atual Diretoria Executiva da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering, elaboração própria .... 53

Figura 39: Composição do Conselho de Administração da Cia. Hering Fonte: adaptado de Cia.

Hering ........................................................................................................................................... 53

Figura 40: Composição Acionária da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering ......................................... 54

Figura 41: Reconhecimento da Marca Hering por Classe Social em 2006 Fonte: Cia. Hering ... 55

Figura 42: Evolução do Reconhecimento da Marca Hering Fonte: adaptado de Cia. Hering ...... 56

Figura 43: Evolução dos Índices de Conversão da Marca Hering Fonte: adaptado de Cia. Hering

....................................................................................................................................................... 56

Figura 44: Ocasiões de Uso da Marca Hering pelos Consumidores Fonte: adaptado de Cia.

Hering ........................................................................................................................................... 57

Figura 45: Posicionamento da Marca Hering e seus Principais Concorrentes Fonte: Cia. Hering

....................................................................................................................................................... 58

Figura 46: Participações de Mercado da Hering e seus Principais Concorrentes em 2018 Fonte:

Euromonitor International ............................................................................................................. 59

Figura 47: Divisão da Competição em Categorias Fonte: elaboração própria ............................. 60

Figura 48: Evolução da Receita Líquida das Lojas Renner Fonte: Lojas Renner, elaboração

própria ........................................................................................................................................... 61

Figura 49: Evolução da Receita Líquida das Lojas Riachuelo Fonte: Lojas Riachuelo, elaboração

própria ........................................................................................................................................... 61

Figura 50: Número de Franquias de Moda no Brasil Fonte: Associação Brasileira de Franchising

....................................................................................................................................................... 62

Figura 51: Número de Lojas da Cia. Hering no Brasil Fonte: Cia. Hering, elaboração própria .. 62

Figura 52: Participação de Mercado Consolidada das Lojas Abaixo de 1.3% de Participação

Fonte: Euromonitor International ................................................................................................. 63

Figura 53: Pariticipação de Mercado das Lojas Acima de 1.3% de Participação Fonte:

Euromonitor International ............................................................................................................. 64

Figura 54: Percentual do Mix de Camisetas Masculinas da Marca Hering por Faixa de Preço e

Preço Médio da Categoria Fonte: adaptado de Cia. Hering.......................................................... 65

Figura 55: Percentual do Mix de Calças de Tecido Femininas da Marca Hering por Faixa de

Preço e Preço Médio da Categoria Fonte: adaptado de Cia. Hering ............................................. 65

Figura 56: Preço Médio por Peça da Cia. Hering Fonte: adaptado de Cia. Hering ...................... 66

Figura 57: Projeção de Evolução da Receita por Metro Quadrado da Marca Hering em 2006

Fonte: Cia. Hering ......................................................................................................................... 67

Figura 58: Receita por Metro Quadrado das Franquias da Marca Hering Fonte: Cia. Hering,


Figura 59: Geração 1 das Lojas Hering Fonte: Cia. Hering ......................................................... 69


Figura 61: Geração 2.5 das Lojas Hering Fonte: Cia. Hering ...................................................... 70


Figura 63: Estrutura Hierarquica do Segmento Multimarcas da Cia. Hering Fonte: adaptado de

Cia. Hering .................................................................................................................................... 72

Figura 64: Venda Média por Representante da Cia. Hering por Ano, em Milhões de Reais Fonte:

Cia. Hering .................................................................................................................................... 72

Figura 65: Exemplo de Showroom da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering ........................................ 73

Figura 66: Segmentação Estratégica dos Clientes Multimarcas da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering

....................................................................................................................................................... 74

Figura 67: Características do Varejo Qualificado da Cia. Hering Fonte: Cia. Hering ................. 74

Figura 68: Balanço Patrimonial Genérico Ilustrativo Fonte: https://blog.keruak.com.br/balanco-

patrimonial/ acesso em 12/07/2019 .............................................................................................. 75

Figura 69: Estrutura Típica de um DRE Fonte: https://arquivei.com.br/blog/demonstrativo-

resultado-exercicio-tf/ acesso em 12/07/2019 .............................................................................. 78

Figura 70: Estrutura Típica de um Demonstrativo de Fluxo de Caixa Fonte:

https://blog.egestor.com.br/demonstracao-de-fluxo-de-caixa-como-fazer/ acesso em 12/07/2019

....................................................................................................................................................... 79

Figura 71: Modelo Ilustrativo da Lógica de um DCF Fonte:

https://www.investopedia.com/articles/professionals/072915/dcf-vs-comparables-which-one-

use.asp acesso em 12/07/2019 ...................................................................................................... 80

Figura 72: Estrutura da Projeção de Receitas da Cia. Hering Fonte: elaboração própria ............. 82

Figura 73: Receita Líquida Projetada da Cia. Hering Fonte: elaboração própria ......................... 83

Figura 74: Lucro Bruto Projetado da Cia. Hering Fonte: elaboração própria .............................. 84

Figura 75: Despesas com Vendas Projetadas da Cia. Hering Fonte: elaboração própria ............. 85

Figura 76: Despesas Gerais e Administrativas Projetadas da Cia. Hering Fonte: elaboração

própria ........................................................................................................................................... 85

Figura 77: Lucro Operacional Projetado da Cia. Hering Fonte: elaboração própria .................... 86

Figura 78: Lucro Líquido Projetado da Cia. Hering Fonte: elaboração própria ........................... 87

Figura 79: Cálculo da Taxa de Desconto Fonte: elaboração própria ............................................ 88

1. INTRODUÇÃO

1.1. JUSTIFICATIVA

Após quase uma década de resultados frustrantes, a Cia. Hering passa agora por um interessante

momento de sua história corporativa, com diversas mudanças operacionais e estratégicas que

podem ser capazes de colocar a companhia novamente numa trilha de resultados crescentes.

Como é comum em momentos de transição corporativa, a incerteza atinge novos patamares e os

analistas de mercado dividem opiniões sobre a efetividade das medidas implementadas e o valor

justo que deveriam atribuir à empresa, abrindo uma janela de oportunidade para aqueles que

estejam mais convictos em apostar em uma determinada direção.

1.2. PROBLEMA

O problema a ser abordado por este trabalho, conforme antecipado na seção anterior, consiste em

obter o valor justo das ações da Cia. Hering num cenário de grande incerteza. Este problema é

enfrentado por analistas do mercado financeiro como parte de suas rotinas em busca de retornos

superiores à média do mercado para seus fundos.

1.3. OBJETIVOS

O principal objetivo deste trabalho é determinar o valor justo das ações da Cia. Hering,

negociadas na Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA) através do código HGTX3. A fim de

alcançar este objetivo, será adotado – nos moldes de um processo tradicional de análise

fundamentalista – o seguinte objetivo secundário: estudar os principais aspectos setoriais,

operacionais e estratégicos da Cia. Hering. O autor acredita que, apenas após atingido este

objetivo secundário – que visa estabelecer um entendimento sólido sobre a companhia –, é

possível passar para a análise financeira.

1.4. HIPÓTESES

A hipótese central deste trabalho, que explica inclusive a motivação para sua elaboração,

consiste na ideia de que existem ineficiências de mercado responsáveis por eventualmente

precificar inadequadamente as ações nas Bolsas de Valores e, especificamente, neste caso, as da

Cia. Hering. Portanto, buscar-se-á calcular o valuation da Cia. Hering a partir de análises

proprietárias e, finalmente, compará-lo com o valor precificado pelo mercado para corroborar ou

refutar a hipótese de ineficiência neste caso específico.

1.5. METODOLOGIA

Este trabalho será baseado no método de análise fundamentalista, buscando fundamentar o

valuation da companhia a partir de um sólido entendimento de suas operações e estratégias que,

por sua vez, deverão servir de base para – implícita ou explicitamente – justificar as premissas

utilizadas nas projeções financeiras. Estas projeções financeiras serão a base para o valuation da

companhia, conforme sustenta o método da análise fundamentalista.

1.6. LIMITES

Não haverá, neste trabalho, qualquer consideração a respeito do valuation da companhia a partir

do método da análise técnica, o qual poderia – na visão de alguns – ser uma ótica complementar

àquela fornecida pelo método da análise fundamentalista.

Este trabalho também não busca se aprofundar em análises macroeconômicas que poderiam

auxiliar nas projeções financeiras da companhia. Alternativamente, incorpora – quando

necessário – as estimativas macroeconômicas consensuais do mercado, disponíveis a partir de

pesquisas públicas.

1.7. CONTRIBUIÇÃO DO TRABALHO

Espera-se que este trabalho contribua para a discussão a respeito do valuation da Cia. Hering,

não apenas a partir dos cálculos finais mas, principalmente, ao trazer à tona a discussão sobre

suas operações, sua estratégia, seu entorno competitivo e suas perspectivas.

1.8. ESTRUTURA DO TRABALHO

O capítulo 2 começa apresentando um panorama geral da indústria de vestuário, com suas

diversas etapas e agentes. Em seguida, são apresentadas as características do varejo de vestuário,

que fica responsável por escoar a produção da indústria para os consumidores. Por fim, é

analisado o caso da INDITEX, um dos maiores e mais bem-sucedidos grupos de moda do

planeta, com o objetivo de deixar registrados determinados benchmarks operacionais e

estratégicos que poderão ser utilizados pelo leitor para contrastar as características da Cia.

Hering que serão apresentadas posteriormente.

O capítulo 3 apresenta, de maneira expositiva, a Cia. Hering, objeto de estudo deste trabalho.

Serão abordados a história da companhia, seu modelo de negócios, seu modelo financeiro, seus

resultados históricos e, por fim, alguns aspectos relacionados à sua governança corporativa.

O capítulo 4 buscará analisar os principais tópicos que o autor acredita serem relevantes para

contextualizar e embasar as análises financeiras que formam o objetivo central deste trabalho.

Neste contexto, serão estudadas as características da marca Hering, o ambiente competitivo no

qual está inserida a companhia, as questões referentes à precificação de produtos, o papel de

reformas de lojas, as características da gestão de franquias, as particularidades do canal

multimarcas da empresa e, finalmente, as oportunidades vislumbradas adiante.

O capítulo 5 utilizará o embasamento qualitativo obtido anteriormente para, finalmente, efetuar

uma análise financeira da Cia. Hering. Inicialmente serão apresentados os referenciais teóricos

em duas vertentes: contabilidade e valuation. Em seguida, munido deste referencial teórico, o

autor buscará a aplicação prática destes conceitos no caso da Cia. Hering de modo a determinar o

valor justo das ações da companhia.

O capítulo 6, por fim, concentrará as conclusões do trabalho. Conclui-se que – no preço de

R$35,30, valor pelo qual as ações da companhia estavam sendo negociadas na data de

encerramento deste trabalho – não existe assimetria relevante entre o preço de mercado e o

valuation calculado neste trabalho. Porém, destaca-se que o processo de análise fundamentalista

consiste num exercício dinâmico de constante monitoramento em busca de assimetrias e que,

portanto, uma das maiores limitações deste trabalho sucede-se de sua natureza estática. Dito isso,

destaca-se que a maior parte dos estudos e análises elaborados neste trabalho possuem natureza

mais atemporal do que os preços de mercado, o que faz com que seja perfeitamente possível que

a assimetria buscada – hoje pouco evidente – se torne mais clara em algum momento futuro,

ainda tendo como base os mesmos estudos e cálculos realizados.

2. O SEGMENTO DE VESTUÁRIO

2.1. CADEIA PRODUTIVA

A cadeia produtiva do vestuário pode ser dividida em 3 etapas: (i) fibras e filamentos, (ii) têxtil e

(iii) confecção. De acordo com dados do Departamento de Pesquisas e Estudos Econômicos do

Bradesco (DEPEC), o faturamento desta cadeia no Brasil em 2015 pode ser dividido da seguinte

forma: 1% para o segmento de fibras e filamentos; 29% para o segmento têxtil e 70% para o

segmento de confecções1. Esta concentração do faturamento nas etapas finais da cadeia é

explicada pelo maior valor agregado encontrado nestas etapas. A seguir, serão apresentadas

explicações mais detalhadas sobre cada uma das 3 etapas citadas.

Figura 1: A Cadeia Produtiva de Vestuário

Fonte: Elaboração Própria

2.1.1. Fibras e filamentos

O segmento de fibras e filamentos é o primeiro da cadeia produtiva de vestuário, sendo

responsável por produzir a matéria-prima que será utilizada posteriormente pelos demais elos da

cadeia. Esta matéria-prima pode ser dividida em duas categorias: (i) naturais e (ii) químicas.

De acordo com informações do DEPEC, as fibras naturais representam cerca de 60% do total de

fibras utilizadas pela indústria têxtil, sendo que o algodão sozinho responde por cerca de 95%

destas fibras naturais2.

Ainda de acordo com informações do DEPEC, as fibras químicas respondem pelos outros 40%

do total de fibras utilizadas pela indústria têxtil, sendo alguns exemplos: náilon, poliéster e

acrílico3.

1 Disponível em: https://www.economiaemdia.com.br/EconomiaEmDia/pdf/infset_textil_e_confeccoes.pdf acesso

em 16/07/2019 2 Idem. 3 Idem.

Fibras e filamentos

Têxtil Confecção

https://www.economiaemdia.com.br/EconomiaEmDia/pdf/infset_textil_e_confeccoes.pdf

2.1.2. Têxtil

O segmento têxtil recebe as fibras produzidas pelo segmento de fibras e filamentos e dá

sequência ao processo a partir de três etapas: (i) fiação, (ii) tecelagem/malharia e (iii)

beneficiamento.

A etapa de fiação é responsável por transformar as fibras – recebidas da etapa anterior – em fios

que são utilizados posteriormente. Esta atividade foi responsável por cerca de 26% do

faturamento da etapa têxtil da cadeia de vestuário no Brasil em 2015, de acordo com dados do

DEPEC4

A etapa de tecelagem/malharia é responsável por transformar os fios – obtidos acima – em

tecidos e malhas, através do entrelaçamento. Esta atividade foi responsável por cerca de 70% do

faturamento da etapa têxtil da cadeia de vestuário no Brasil em 2015, de acordo com dados do

DEPEC. A divisão entre tecidos e malhas é de cerca de 2/3 tecidos e 1/3 malhas.5

A etapa de beneficiamento, por fim, é responsável pelos processos de tinturaria e estamparia dos

tecidos e malhas produzidos anteriormente, enviando sua produção final para o próximo elo da

cadeia. Esta atividade foi responsável por cerca de 4% do faturamento da etapa têxtil da cadeia

de vestuário no Brasil em 2015, de acordo com dados do DEPEC.6

2.1.3. Confecção

O segmento de confecção recebe os tecidos e malhas da etapa anterior e fica responsável pelas

atividades de corte e costura, que transformam os materiais em produtos finais destinados ao

consumidor. Estes produtos finais podem ser divididos em 4 grupos: (i) vestuário, (ii) linha lar,

(iii) meias e acessórios, (iv) outros. Em 2015, o segmento de vestuário respondeu por quase 80%

do faturamento total da etapa de confecção no Brasil, de acordo com dados do DEPEC.7

Esta etapa da cadeia é caracterizada por ser extremamente intensiva em mão de obra, o que se

justifica pelo fato de os processos de corte e costura serem quase totalmente manuais. Também é

uma característica marcante desta etapa o fato de que pequenas empresas (geralmente

denominadas “facções”) compõem quase a totalidade da indústria.

4 Disponível em: https://www.economiaemdia.com.br/EconomiaEmDia/pdf/infset_textil_e_confeccoes.pdf acesso

em 16/07/2019 5 Idem. 6 Idem. 7 Idem.

https://www.economiaemdia.com.br/EconomiaEmDia/pdf/infset_textil_e_confeccoes.pdf

2.2. VAREJO DE VESTUÁRIO

Após concluída a cadeia produtiva apresentada no tópico anterior, os artigos de vestuário

produzidos precisam ser escoados para o consumidor. É então que entra o papel do varejo de

vestuário, responsável justamente por estocar, transportar, disponibilizar e vender as peças para

os usuários finais. A seguir, são apresentados alguns dados sobre esse segmento.

O mercado de varejo de vestuário no Brasil faturou quase 30 bilhões de dólares em 2018, de

acordo com dados da Euromonitor compilados pelo autor (Figura 2).

Figura 2: Faturamento Total do Mercado de Vestuário e Calçados do Brasil em Milhões de Dólares

Fonte: adaptado de Euromonitor International

As classes A/B/C perfazem ~60% desse mercado, de acordo com dados compilados pelo autor a

partir de informações do IBGE (Figura 3).

Figura 3: Consumo de Vestuário no Brasil por Classe Social

Fonte: Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE)8

Na Figura 4, é possível observar a quebra da informação acima a partir do número de famílias

brasileiras em cada classe social e do gasto anual médio realizado em vestuário por cada uma

dessas famílias. Também é possível observar, a partir dessas informações, o nível de

discricionariedade do setor: enquanto uma família de classe E gasta em média R$485/ano com

vestuário, uma família de classe A gasta mais de 10x esse valor, com cerca de R$5.456/ano.

8 Dados originais em: https://ww2.ibge.gov.br/home/estatistica/pesquisas/pesquisa_resultados.php?id_pesquisa=25

Acesso em 25/07/2019. Gráfico elaborado pelo autor.

https://ww2.ibge.gov.br/home/estatistica/pesquisas/pesquisa_resultados.php?id_pesquisa=25

Figura 4: Número de Famílias e Gasto Médio com Vestuário por Classe Social no Brasil

Fonte: Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE)9

Esse mercado apresenta um perfil de crescimento extremamente cíclico, sendo mais suscetível a

crises do que alguns outros segmentos do varejo:

Figura 5: Crescimento Anual dos Segmentos de Varejo no Brasil

Fonte: Pesquisa Mensal do Comércio – IBGE10

9 Dados originais em: https://ww2.ibge.gov.br/home/estatistica/pesquisas/pesquisa_resultados.php?id_pesquisa=25

Acesso em 25/07/2019. Gráfico elaborado pelo autor.

https://ww2.ibge.gov.br/home/estatistica/pesquisas/pesquisa_resultados.php?id_pesquisa=25

Também é possível observar que existe uma alta correlação entre o crescimento de receita dos 4

principais players desse segmento listados na bolsa de valores de São Paulo (Renner, Riachuelo,

Hering e Marisa) e os resultados divulgados pela pesquisa mensal do comércio, do IBGE:

Figura 6: Correlação entre o Crescimento das Quatro Maiores Varejistas de Vestuário listadas na BOVESPA e o Crescimento

do Setor de acordo com a PMC-IBGE

Fonte: elaboração própria com base em dados das companhias e da PMC-IBGE11

3. A CIA. HERING

3.1. HISTÓRIA

A história da Cia. Hering começa em 1878, quando o alemão Hermann Hering, aos 43 anos,

cruza o atlântico e imigra para a cidade de Blumenau-SC com o sonho de empreender e construir

uma vida melhor para suas próximas gerações. Inicialmente, Hermann se ocupa com a produção

e venda de charutos, mas logo no ano seguinte, muda seu foco para a produção têxtil, ainda de

maneira informal e como pessoa física, munido apenas de seus três primeiros ativos: um terreno,

um tear circular e uma caixote de fios.

10 PMC disponível em: https://pmc.ibge.gov.br/ acesso em 24/08/2019 11 PMC disponível em https://pmc.ibge.gov.br/ e informações sobre as companhias em

http://lojasrenner.mzweb.com.br , http://ri.riachuelo.com.br/ , https://ri.ciahering.com.br/ e https://ri.marisa.com.br/

acesso em 24/08/2019

https://pmc.ibge.gov.br/https://pmc.ibge.gov.br/http://lojasrenner.mzweb.com.br/http://ri.riachuelo.com.br/https://ri.ciahering.com.br/https://ri.marisa.com.br/

Em 1880, Hermann traz toda sua família para o Brasil e dá início à fase formal da Cia. Hering,

que inicialmente se chama “Tricotwaren Fabrik Gebrüder Hering”, uma recriação da “Gebrüder

Hering”, negócio que a família mantinha na Alemanha desde 1860. O cofundador da empresa foi

o irmão Bruno Hering.

Em 1882, as hoje tradicionais camisetas brancas da Hering alcançam seu primeiro triunfo: a

medalha de preta em uma exposição no Rio Grande do Sul. Neste mesmo ano, a companhia

expande sua base de ativos com a compra de mais 2 teares e faz suas primeiras contratações

externas de mão-de-obra.

Em 1889, é proclamada a república no Brasil e – decididos a permanecerem por aqui – os

membros da família Hering naturalizam-se brasileiros.

A virada do século é intensa para a Cia. Hering, que – partindo apenas daqueles 3 teares em 1882

– em 1914 já expandiu sua base de ativos muito significativamente, passando a contar com: 90

teares, 100 máquinas de costura, 2600 fusos e 1 prédio. Esse prédio foi dedicado ao setor de

fiação, marcando uma etapa de verticalização “forçada” da companhia, que antes importava

todos seus fios mas começou a ter dificuldades com essa atividade a partir da eclosão da 1ª

guerra mundial.

Figura 7: Fábrica da Cia. Hering em 1914

Fonte: Cia. Hering

Em 1915, Hermann Hering falece aos 80 anos e, 3 anos depois, seu irmão Bruno Hering,

cofundador da empresa, também viria a falecer. Com a partida dos dois pioneiros, a segunda

geração da família assume o comando da empresa, que deixa de se chamar Tricotwaren Fabrik

Gebrüder Hering para se chamar Hering & Cia.

Em 1929, a empresa inaugura uma nova confecção na cidade de Indaial-SC. Ainda neste ano, a

empresa passa a se chamar “Indústria Têxtil Companhia Hering”.

Figura 8: Confecção da Cia. Hering em Indaial-SC

Fonte: Cia. Hering

O ano de 1964 marca um importante passo na história da Cia. Hering, com a abertura de seu

capital e o consequente início de um forte ciclo de profissionalização da empresa. No mesmo

ano, a empresa também expande sua fronteira de atuação para além do território brasileiro, dando

início às exportações.

Em 1967, a Cia. Hering passa por um forte programa de reorganização, modernização e

ampliação que a transforma em uma das maiores malharias da América Latina.

Os anos de 1969 e 1972 são marcados pelos primeiros esforços da companhia no sentido da

digitalização, primeiro com a criação da CETIL (Centro Eletrônico da Indústria Têxtil), em

conjunto com outras empresas do setor, e em seguida com a criação de seu primeiro CPD

(Centro de Processamento de Dados), que vem a ser um dos mais importantes de Santa Catarina.

No mesmo ano, a companhia adquire seu primeiro computador.

Figura 9: Imagens do Centro Eletrônico da Indústrial Têxtil (CETIL) e do Centro de Processamento de Dados (CPD) da Hering

Fonte: Cia. Hering

Em 1973 e 1974 a companhia passa por mais duas etapas de expansão, primeiro com a

construção da Fábrica de Itororó-SC, à época uma das mais automatizadas do país, e em seguida

com a inauguração da Confecção de Rodeio-SC.

Figura 10: Fábrica de Itororó-SC e Confecção de Rodeio-SC

Fonte: Cia. Hering

Em 1979, a Cia. Hering lança uma segunda marca, a “PUC”, com roupas alegres, descontraídas e

coloridas direcionadas ao público infantil de classes A e B.

Em 1980, exatamente 100 anos após sua fundação, a “Indústria Têxtil Companhia Hering” se

torna “Cia. Hering”.

Em 1985, porém, após incorporar a Mafisa (Malharia Blumenau S.A.), a companhia mudaria de

nome novamente, passando a se chamar Hering Têxtil S.A.

Em 1992, falece aos 85 anos um dos principais símbolos da segunda geração da Cia. Hering,

Ingo Hering. Naquele mesmo ano, é lançada a terceira marca do grupo: Hering Kids.

O ano de 1993 é marcado pela entrada da Cia. Hering no segmento de varejo, deixando ser

apenas uma companhia industrial. É inaugurada a primeira loja da companhia no conceito

“Hering Family Store”, no shopping Via Parque, Rio de Janeiro.

Figura 11: Primeira Loja da Hering

Fonte: Cia. Hering

Em 1997, a Cia. Hering continua seu processo de expansão com a inauguração de sua fábrica em

Anápolis-GO. No mesmo ano, a companhia atinge a marca histórica de 5 bilhões de camisetas

vendidas.

Em 1998, Fábio Hering – o atual CEO da companhia – assume o comando da empresa. Naquele

ano, outros três importantes passos são dados: é aberta a primeira franquia da PUC; é lançada a

DZARM, quarta marca do grupo; e é inaugurada a primeira loja no conceito “Hering Store”.

Em 1999, a Hering Têxtil S.A. finalmente voltaria a se chamar Cia. Hering, nome que seria

definitivo até os dias atuais. No mesmo ano, a empresa inaugurou seu SGI (Sistema de Gestão

Integrada), unificando os sistemas das áreas de qualidade, segurança e meio ambiente.

No ano 2000 a companhia comemora seus 120 anos e expande novamente seu parque industrial,

inaugurando suas operações no Rio Grande do Norte.

Em 2004 a companhia entra no segmento financeiro com o lançamento do “Cartão Hering

Store”, em parceria com o Banco Losango. A iniciativa não seria um sucesso tão grande quanto

esperado, de forma que o cartão foi extinto.

Em 2006, a Hering inaugura seu novo projeto arquitetônico de lojas (o chamado “modelo

madeira”), dando início a um ciclo de reformas que buscaria transformar nos anos seguintes toda

a base de lojas para esse novo modelo.

Figura 12: O Modelo Madeira da Hering

Fonte: Cia. Hering

Em 2007, a Hering conduz o seu chamado “Re-IPO”, com a emissão de novas ações, a

transformação da estrutura societária da empresa em uma corporation de controle pulverizado na

bolsa de valores de São Paulo e a elevação do status de governança corporativa da companhia

para o segmento “Novo Mercado”, o mais alto da então BM&FBOVESPA. Estes eventos

marcam, em conjunto, mais uma nova importante etapa de profissionalização da empresa.

Em 2008, com um parque total de aproximadamente 200 lojas, a companhia começa a entrar na

melhor fase de sua história, com um subsequente crescimento acelerado e retornos

extraordinários que fazem com que as ações da companhia tenham uma das melhores

performances da bolsa brasileira naquele período.

Em 2012, com um parque total de aproximadamente 500 lojas, a Cia. Hering começa a entrar em

um período de maior dificuldade, com um modelo aparentemente saturado em termos de

expansão e retornos decrescentes. As ações chegariam a cair mais de 70% nos anos seguintes.

Em 2018, Thiago Hering, filho de Fábio Hering, assume como “diretor de franquias” e, em

seguida, como “Diretor Executivo de Negócios”, uma espécie de Chief Operating Officer (COO)

à frente de todas as áreas da companhia. Seu pai, Fábio, segue como Chief Executive Officer

(CEO) mas dá espaço para Thiago atuar no dia a dia.

3.2. MODELO DE NEGÓCIOS

O modelo de negócios da Cia. Hering pode ser considerado altamente verticalizado, por integrar

três importantes partes da cadeia de valor do setor em que está inserido: (i) gestão de marcas, (ii)

supply chain, (iii) gestão de varejo.

A gestão de marcas tem como principais atribuições: (a) o desenvolvimento de produtos e (b) a

comunicação das marcas.

A área de supply chain, por sua vez, fica responsável por: (a) realizar a produção própria da

companhia, contemplando a etapa preliminar de compra das matérias primas; (b) realizar o

outsourcing de produtos acabados da companhia, tanto em território nacional quanto

internacional e (c) realizar o escoamento dos produtos das fábricas para os canais de distribuição

e clientes finais.

Por fim, a gestão de varejo assume os papéis de: (a) expandir o parque de lojas próprias e

franquias da companhia, assim como a carteira de clientes multimarcas; (b) desenvolver e

executar os processos necessários para uma gestão ótima e eficaz dos canais de distribuição da

companhia e (c) desenvolver e gerir as webstores da companhia.

A seguir, cada uma dessas três áreas funcionais da companhia serão mais bem exploradas, tendo

um foco bastante objetivo em construir o conhecimento de fundo necessário para o atingimento

dos objetivos gerais e específicos deste trabalho.

3.2.1. Gestão de marcas

A companhia gere atualmente um portifólio composto por 4 marcas: Hering, Hering Kids, PUC e

Dzarm.

A marca Hering, a primeira do grupo, é responsável por aproximidamente 75% da receita da

companhia12. Sua proposta é um estilo casual “para todos os públicos e idades”. Possui 581 lojas

no Brasil e 19 lojas no exterior.

A marca Hering Kids, fundada em 1992, herda os mesmos atributos da Marca Hering principal,

apenas mudando o foco de adultos para crianças. Possui 100 lojas no Brasil e 1 no exterior.

A marca PUC também é direcionada ao segmento infantil, mas possui uma característica um

pouco mais de nicho ao focar nas classes A e B. Possui 47 lojas no Brasil.

Juntas, as duas marcas infantis da companhia respondem por aproximadamente 20% do

faturamento da empresa.

Por fim, a marca DZARM, fundada em 1998, traz uma proposta de maior personalidade e foco

em itens de moda. A marca possui 3 lojas no Brasil e responde por cerca de 5% do faturamento

da companhia.

A Figura 13 resume as características descritas anteriormente.

Figura 13: Portfolio de Marcas da Cia. Hering

Fonte: Cia. Hering13

12 Disponível em https://ri.ciahering.com.br/ acesso em 24/08/2019 13 Apresentação institucional da companhia disponível em https://ri.ciahering.com.br/ acesso em 24/08/2019

https://ri.ciahering.com.br/https://ri.ciahering.com.br/

3.2.2. Supply Chain

O modelo de supply-chain da companhia, por estar inserido no segmento de vestuário, é

caracterizado pela existência de coleções, que são espécies de lotes de produtos com

características similares produzidos e disponibilizados nas lojas em períodos específicos do ano.

A Cia. Hering possui 6 coleções por ano, sendo que dentro de cada coleção existem as chamadas

“pílulas”, uma espécie de sub-coleção que é disponibilizada nas lojas a cada 2 a 3 semanas. A

Figura 14 apresenta o calendário de coleções da companhia.

Figura 14: Coleções da Cia. Hering


O ciclo de desenvolvimento e produção das coleções da Cia. Hering é bastante longo, sendo

composto por 6 etapas:

i. O “planejamento de coleção” acontece cerca de 12 meses antes da data prevista para a

comercialização efetiva da coleção no canal de distribuição da companhia. Nessa etapa, a

área de produtos da Cia. Hering (dentro da responsabilidade funcional da “gestão de

marcas”) efetua uma análise das coleções passadas com o objetivo de compreender os

itens que mais deram certo e ganhar inspiração para o desenvolvimento presente. Nesse

momento são definidas as categorias que serão comercializadas pela empresa na coleção

em questão, bem como suas faixas de preço (pricing-points). Também nesta etapa são

efetivamente desenvolvidas as especificações dos produtos que serão obtidos via

outsourcing internacional; é importante que isso seja feito no início do processo, já que

os produtos importados possuem leadtimes de produção e distribuição mais longos do

que os nacionais.

ii. O “pedido de importados” é a sequência lógica da etapa anterior, acontecendo cerca de 9

meses antes da data prevista para a efetiva comercialização dos produtos no canal de

distribuição da companhia. São enviadas as especificações aos fornecedores externos, que

14 Apresentação institucional da companhia disponível em https://ri.ciahering.com.br/ acesso em 24/08/2019

https://ri.ciahering.com.br/

podem então se programar para iniciar a produção dos itens no momento mais

apropriado.

iii. A etapa de “desenvolvimento e estilo” sucede o pedido de importados, alterando o foco

da empresa para o desenvolvimento dos itens que serão produzidos no país, seja nas

próprias fábricas da empresa ou em fábricas de terceiros. Essa etapa acontece cerca de 6

meses antes da data prevista para a comercialização da coleção nos canais de distribuição

da empresa.

iv. Paralelamente à etapa anterior acontece a etapa de “planejamento de produção”, onde são

definidos os insumos necessários para a produção da coleção desenvolvida e faz-se o

procurement destes insumos perante os fornecedores disponíveis, buscando equilibrar de

uma maneira eficiente as condições de preço, qualidade e tempo de entrega.

v. A etapa de “mostruário e fast-fashion” acontece cerca de 3 meses antes da data prevista

para a comercialização dos produtos. Nesta etapa, os franqueados e clientes multimarcas

da companhia têm acesso aos produtos desenvolvidos (seja via catálogo ou via amostras

presenciais) e, assim, são capazes de dar entrada em seus pedidos perante a companhia.

vi. A etapa de “produção doméstica” conclui a cadeia, sendo iniciada cerca de 1 mês antes

da data prevista para a comercialização dos produtos e tendo como base a lista de pedidos

registrados pelos clientes da rede. Após concluída a produção, inicia-se o processo de

distribuição que busca abastecer a rede nas datas previstas para o início da coleção em

questão.

A Figura 15 resume e simplifica o que foi descrito anteriormente.

Figura 15: Ciclo de Desenvolvimento e Produção da Cia. Hering

Fonte: adaptado de Cia. Hering

O processo de produção própria da companhia responde por cerca de 75% do faturamento total,

enquanto o outsourcing internacional responde por 20% e o outsourcing nacional pelos 5%

restantes15. Mesmo quando a produção é considerada “própria”, é importante destacar que a

companhia pode utilizar mão-de-obra terceirizada em várias etapas do processo,

complementando suas atividades.

De uma ponta à outra, o processo de produção própria da Hering é composto pelas 5 etapas

elencadas na Figura 16, sendo que uma ou mais etapas desse processo eventualmente podem ser

inteiramente terceirizadas. As características de cada uma dessas etapas para o setor de vestuário

como um todo já foram discutidas em maiores detalhes no capítulo 2.

Figura 16: Etapas do Processo de Produção da Cia. Hering


A companhia possui 3 polos industriais localizados em Santa Catarina, Goiás e Rio Grande do

Norte e 2 centros de distribuição localizados em Goiás e Santa Catarina.

Figura 17: Localização das Fábricas e Centros de Distribuição da Cia. Hering

Fonte: elaboração própria

15 Formulário de Referência da companhia disponível em https://ri.ciahering.com.br/ acesso em 24/08/2019

Malharia / Tecelagem Beneficiamento Corte Costura Acabamento


Em Goiás, a empresa possui plantas destinadas às etapas de beneficiamento, corte, costura e

acabamento, além de um centro de distribuição responsável por cerca de 80% da capacidade total

de armazenamento da empresa. Neste polo industrial, a empresa terceiriza as etapas de malharia

e tecelagem. Tudo isso está ilustrado na Figura 18.

Figura 18: Fábricas e Centro de Distribuição da Cia. Hering em Goiás

Fonte: Cia. Hering, elaboração própria

Em Santa Catarina, a empresa possui plantas destinadas às etapas de malharia, beneficiamento,

corte e costura, além de um centro de distribuição responsável por cerca de 20% da capacidade

total de armazenamento da empresa. Neste polo industrial, a empresa terceiriza a etapa de

acabamento. Tudo isso está ilustrado na Figura 19.

Figura 19: Fábricas e Centro de Distribuição da Cia. Hering em Santa Catarina


Os fornecedores da Hering podem ser divididos em 4 grupos:

i. Os “fornecedores de insumos”, que vendem para a empresa itens como tecidos, malhas e

botões.

ii. Os “fornecedores de serviços”, como por exemplo as empresas de logística e consultoria

utilizadas pela companhia.

iii. Os “fornecedores de produção”, normalmente denominados “facções”, que estão

localizados próximos às instalações industriais da companhia e realizam de forma

terceirizada parte das etapas de produção da empresa.

iv. Os “fornecedores de outsourcing”, que recebem apenas as especificações dos produtos e

realizam as etapas industriais do começo ao fim no lugar da Cia. Hering.

3.2.3. Gestão de Varejo

A companhia utiliza 4 canais de distribuição em seu negócio:

i. O canal multimarcas é caracterizado por lojas que não são próprias da companhia, não

possuem a identidade visual da companhia, não comercializam apenas produtos da

companhia e não tem qualquer contrato assinado com a empresa. Assim, apresentam

apenas uma relação transacional, comprando os produtos da companhia a cada coleção e

disponibilizando para seus clientes da maneira e no momento que quiserem. A Cia.

Hering possui hoje cerca de 10 mil clientes multimarcas espalhados pelo Brasil. Estes

perfazem aproximadamente 47% do faturamento da companhia16. Na maioria

esmagadora das vezes estão localizados em ruas (e não em shopping centers) e não

possuem um de tamanho de loja bem definido, podendo variar desde a ordem das dezenas

até os milhares de metros quadrados.

Figura 20: Exemplo de Loja Multimarcas da Hering

Fonte: Cia. Hering

ii. O canal de franquias é caracterizado por lojas que não são próprias da companhia, mas

possuem a identidade visual da marca, comercializam exclusivamente os produtos da

empresa e têm contratos assinados com a matriz que preveem regras a serem seguidas. A



Cia. Hering possui hoje 652 franquias de todas as suas marcas, espalhadas por todo o

território nacional. As franquias possuem em média 130m² por loja e 60% delas estão

localizadas em shoppings, enquanto as restantes 40% estão localizadas em ruas.17

Figura 21: Exemplo de Franquia da Hering

Fonte: Cia. Hering

iii. O canal de lojas próprias é caracterizado, como o próprio nome sugere, por lojas que são

de propriedade da companhia e, consequentemente, possuem a identidade visual das

marcas e comercializam apenas os produtos da empresa. A Cia. Hering possui hoje 87

lojas próprias. Essas lojas possuem em média 190m² de área e 95% delas está localizada

em shoppings centers, enquanto as restantes 5% estão localizadas em ruas.

Figura 22: Exemplo de Loja Própria da Hering

Fonte: Cia. Hering

iv. Por fim, o canal de webstores contempla os 4 sites geridos pela empresa para cada uma

de suas marcas, sendo responsável atualmente por apenas cerca de 3% da receita

consolidada da companhia.



Figura 23: Exemplo de webstore da Cia. Hering

Fonte: Cia. Hering

A Tabela 1 resume e simplifica as informações discutidas acima.

Tabela 1: Características Gerais dos Canais de Distribuição da Cia. Hering


3.3. MODELO FINANCEIRO

O objetivo desta seção é apresentar, em detalhes, as formas através das quais a Cia. Hering se

propõe a gerar lucro. Isto é: quais suas fontes de receita, seus custos e suas despesas.

3.3.1. Receita

A receita da companhia é composta por uma combinação de sell-ins e sell-outs. Um sell-in se

configura quando a Cia. Hering está vendendo seus produtos para um comprador que, por sua

vez, irá revender os produtos da Cia. Hering adiante. Já o sell-out se configura quando a

companhia está vendendo seus produtos diretamente para o consumidor final. Esta combinação

de receitas de diferentes naturezas se dá pela fragmentação de canais de distribuição utilizados

pela companhia, conforme apresentado anteriormente. As lojas próprias e webstores geram, para

a companhia, receitas no sell-out, enquanto as franquias e o canal multimarcas geram, para a

companhia, receitas no sell-in. A soma dessas receitas compõe a primeira linha do resultado da

Cia. Hering. A Figura 24 ilustra essa composição da receita, adicionando ainda a receita de

royalties no caso das franquias e - como informação adicional - os markups estimados praticados

nos canais de franquias e multimarcas. O markup nada mais é do que o múltiplo aplicado pelo

revendedor sobre seu preço de compra, a fim de determinar seu preço de venda para o

consumidor final.

Figura 24: Estrutura das Receitas da Cia. Hering


3.3.2. Custos dos Produtos Vendidos (CPV)

O custo dos produtos vendidos da Cia. Hering corresponde aos custos de produção incorridos em

suas fábricas mais os custos das mercadorias adquiridas via outsourcing, prática que perfaz cerca

de 25% das vendas da companhia conforme apresentado anteriormente.

O principal custo contabilizado no CPV é o custo de matérias-primas, representando no exercício

de 2018 aproximadamente 54% dos custos totais da companhia18. Dentro dessa linha temos tanto

os custos de outsourcing quanto efetivamente os custos de matéria-prima da produção própria.

Em seguida, temos os custos de pessoal próprio representando 20% do CPV em 2018 e os custos

de mão-de-obra terceirizada representando 17% dos custos no mesmo ano. Os custos de energia,

depreciação e “outros” completam a equação.

A Figura 25 resume e simplifica os números apresentados acima.

18 Demonstrações Financeiras Padronizadas de 2018 disponíveis em https://ri.ciahering.com.br/ acesso em

24/08/2019


Figura 25: Composição do CPV da Cia. Hering

Fonte: Cia. Hering, elaboração propria

A principal matéria prima utilizada pela Cia. Hering, direta ou indiretamente, é o algodão. Na

Figura 26 podemos ver o preço histórico dessa commodity, sendo que a linha branca mais forte

representa o preço em reais e a linha branca mais transparente representa o preço em dólares.

Podemos perceber que, exceto por um choque muito expressivo e pontual iniciado na metade de

2010 e concluído na metade de 2011, o preço do algodão em dólares está relativamente estável

desde 2007, enquanto o preço em reais sobe por conta da desvalorização do câmbio brasileiro.

Figura 26: Preço Histórico do Algodão, em Reais e em Dólares

Fonte: Bloomberg Terminal

Ainda sobre o câmbio, a Figura 27 mostra e evolução do preço do dólar frente à moeda

brasileira, além de um cálculo referente à exposição da Cia. Hering à moeda americana. A

conclusão é que cerca de 29% do CPV da empresa está exposto ao câmbio, já que os produtos

importados obtidos via outsourcing representam cerca de 20% das vendas da companhia e, de

acordo com as informações da empresa, cerca de 30% dos insumos utilizados na produção

própria são importados, sendo que os insumos totais representam cerca de 30% do CPV da

companhia.

Figura 27: Cotação BRL/USD e Cálculo da Exposição da Cia. Hering ao Câmbio

Fonte: Bloomberg Terminal e elaboração própria

3.3.3. Despesas Operacionais (OPEX)

As despesas operacionais são divididas pela companhia em: (i) despesas com vendas, (ii)

remuneração de administradores, (iii) gerais e administrativas e (iv) depreciação e amortização.

Figura 28: Despesas Operacionais da Cia. Hering

Fonte: Cia Hering, elaboração própria

As despesas com vendas representaram 80% do OPEX total da companhia em 2018, sendo,

portanto, disparadamente a despesa mais importante. Ela pode ser dividida em 3 grupos:

variáveis, fixas e “lojas próprias”. As despesas com vendas variáveis são aquelas que estão

diretamente relacionadas ao volume de vendas da companhia, tendo como exemplo os fretes, as

comissões sobre vendas e as provisões para devedores duvidosos. As despesas com vendas fixas

são aquelas que não estão diretamente ligadas ao volume de vendas da companhia, sendo alguns

exemplos as despesas com marketing, as despesas com pesquisa e desenvolvimento de produtos,

as viagens de executivos e funcionários, as manutenções. Por fim, as despesas com lojas

próprias, como o próprio nome diz, são aqueles relacionadas à gestão das 87 lojas de propriedade

da companhia, sendo os principais elementos os custos de pessoal e aluguel. Em 2018, as

despesas variáveis representaram cerca de 30% das despesas com vendas da companhia,

enquanto as despesas fixas representaram cerca de 40% e as despesas com lojas representaram os

outros 30%.

As despesas com remuneração de administradores representaram 2% do OPEX total da

companhia em 2018. Elas perfazem os bônus e gratificações pagos aos membros da diretoria e

conselho de administração.

As despesas gerais e administrativas representaram 11% do OPEX total da companhia em 2018.

Elas são compostas principalmente pela remuneração do pessoal das áreas de suporte como

recursos humanos, tecnologia, controladoria, financeiro e jurídico.19

Por fim, as despesas com depreciação e amortização representaram 7% do OPEX total da

companhia em 2018. Essas despesas contábeis são calculadas com base na vida útil estimada dos

bens, instalações e equipamentos da companhia.

19 Demonstrações Financeiras Padronizadas de 2018 disponíveis em https://ri.ciahering.com.br/ acesso em

24/08/2019


3.4. RESULTADOS

Esta seção se destina a fazer uma revisão dos resultados históricos da companhia a partir de 4

ângulos complementares: (i) crescimento, (ii) custos e despesas, (iii) EBITDA, (iv) ROIC e

ROE.

3.4.1. Crescimento

Começando pelo crescimento, as figuras 28 a 34 contam a história da companhia nesse

fundamento.

De 2007 a 2014 a empresa passou por um forte ciclo de expansão, praticamente quadruplicando

sua base de lojas.

Figura 29: Número de Lojas da Cia. Hering por Marca

Fonte: adaptado de Cia Hering

Esse crescimento no parque de lojas era acompanhado, até a metade de 2011, por um forte

desempenho no conceito “vendas mesmas lojas” (o chamado SSS ou “same store sales”, em

inglês). Na metade de 2011, o SSS da Hering começou a colapsar, mas, conforme vimos acima, a

companhia não deixou de expandir seu parque de lojas até 2014. Após o colapso na metade de

2011, o SSS da Hering seguiu negativo ou próximo de zero até a segunda metade de 2018,

quando finalmente apresentou dois trimestres seguidos de alta.

Figura 30: Evolução das “Vendas Mesmas Lojas" da Hering


Além do desempenho nas lojas, é importante estudar o crescimento da Hering no canal

multimarcas. Como podemos apreciar na Figura 31, existe uma forte correlação entre o

crescimento da receita de lojas e o crescimento da receita do canal multimarcas. Sendo assim, o

cenário que acabamos discutir acima para as lojas é, em linhas gerais, verdadeiro para a

companhia como um todo.

Figura 31: Crescimento da Receita de Lojas e do Canal Multimarcas da Cia. Hering


Juntando as lojas com o canal multimarcas e adicionando também as webstores e o mercado

externo, podemos ver na Figura 32 a evolução histórica da receita bruta da companhia e sua

divisão por canais.

Figura 32: Receita Bruta da Cia. Hering por Canal


Na Figura 33, podemos ver que, apesar de altamente correlacionado com o crescimento do canal

de lojas, o segmento multimarcas veio perdendo share na receita bruta consolidada da

companhia, o que significa que – na média – seu crescimento foi inferior ao dos demais canais.

Figura 33: Canal Multimarcas em Percentual da Receita Total da Cia. Hering


Um outro ângulo possível para se observar o crescimento histórico da Cia. Hering é a partir de

seus níveis de atendimentos por loja e peças vendidas por loja. Esses números são mostrados na

Figura 34 e podemos perceber que os níveis atuais estão cerca de 50% abaixo dos níveis

máximos atingidos pela companhia.

Figura 34: Número de Atendimentos e Peças por Loja por Dia da Cia. Hering


Como a receita da companhia é uma combinação de seu volume de peças vendidas e o preço

médio dessas peças, é interessante olhar também para o preço médio por peça praticado pela

companhia ao longo do tempo. A Figura 35 mostra esse fundamento ao lado da referência do

IPCA acumulado no período.

Figura 35: Preço Médio por Peça da Cia. Hering


3.4.2. Custos e despesas

Nesta seção serão discutidos a margem bruta e as despesas operacionais da companhia. A

primeira é derivada do CPV e a segunda é derivada do OPEX, ambos já discutidos

anteriormente.

A margem bruta da companhia apresentava certa estabilidade até o final de 2011, quando então

começou a colapsar junto com o SSS já discutido anteriormente, chegando a perder cerca de 10

pontos percentuais até o final de 2016. A partir de 2017, a margem bruta da companhia mostrou

sinais de recuperação, ganhando cerca de 5 pontos percentuais no período.

Figura 36: Margem Bruta Consolidada da Cia. Hering


Passando para o OPEX, com a queda da receita as despesas sofreram uma pressão de alta como

percentual da receita. Em 2012 o OPEX chegou a representar cerca de 16% da receita bruta da

companhia, enquanto no fim de 2017 já representava cerca de 25%, conforme podemos ver na

Figura 37.

Figura 37: Despesas Operacionais da Cia. Hering em Percentual da Receita Bruta


Na Figura 38, podemos observar que as despesas se comportaram conforme esperado, já que se

mantiveram relativamente constantes como percentual da receita bruta da companhia.

Figura 38: Despesas Variáveis da Cia. Hering em Percentual da Receita Bruta


Já as despesas fixas e de lojas, também conforme esperado, apresentaram uma forte alta como

percentual da receita bruta da companhia, o que pode ser observado na Figura 39.

Figura 39: Despesas Fixas e Despesas de Lojas em Percentual da Receita Bruta da Cia. Hering


3.4.3. Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization (EBITDA)

O lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização (LAJIDA em português ou EBITDA

em inglês) nada mais é do que um output dos números apresentados acima.

Em termos nominais, vemos que o EBITDA da companhia caiu de mais de R$400 milhões em

2013 para quase R$200 milhões em 2016, conforme a Figura 40.

Figura 40: EBITDA da Cia. Hering em Milhões de Reais


Em termos percentuais, a margem EBITDA da companhia chegou a cair também pela metade,

saindo dos cerca de 30% de máxima em 2012 para cerca de 15% de mínima em 2016. Isso pode

ser observado na Figura 41.

Figura 41: Margem EBITDA da Cia. Hering


3.4.4. Return On Invested Capital (ROIC) e Return on Equity (ROE)

Sob a ótica de retornos, podemos estudar ainda o ROIC (return on invested capital) e ROE

(return on equity) da companhia. Estes levam em consideração não apenas as linhas de resultado

da empresa, mas também a evolução de seu capital empregado ao longo do tempo.

Nas Figuras 41 e 42 podemos ver os outputs para os cálculos de ROIC e ROE da companhia ao

longo do tempo. Podemos perceber que o colapso foi ainda maior nesses fundamentos do que

quando olhamos os resultados isoladamente, o que deixa implícito uma piora no capital

empregado ao longo desses anos.

Figura 42: ROIC da Cia. Hering


Figura 43: ROE da Cia. Hering


3.5. GOVERNANÇA CORPORATIVA

O objetivo desta seção é apresentar brevemente alguns dos principais aspectos relacionados à

governança corporativa da Cia. Hering: (i) sua diretoria executiva; (ii) seu conselho de

administração; (iii) sua composição acionária.

3.5.1. Diretoria Executiva

A Figura 44 ilustra a profundidade da transformação executada recentemente na diretoria da

companhia. Vale destacar que o Fábio Hering não deixou de ser CEO da companhia, mas deixou

de ser a pessoa diretamente acima das áreas operacionais do negócio.

Figura 44: Antiga Diretoria Executiva da Cia. Hering

Fonte: adaptado de Cia. Hering20

A nova estrutura de alta gestão está composta pelas seguintes pessoas:

• Fábio Hering, CEO

• Rafael Bossolani, CFO

• Thiago Hering, COO

• Romael Soso, diretor das marcas Hering Kids, PUC e DZARM

• Moacyr Matheussi, diretor de suprimentos

• Marcelo Toledo, diretor industrial

• Guilherme Farinelli, diretor de transformação digital

• Marcio Bertoncini, diretor de multimarcas

A Figura 45 resume a estrutura funcional da nova diretoria.

20 Apresentação institucional da companhia disponível em https://ri.ciahering.com.br/ acesso em 24/08/2019


Figura 45: Atual Diretoria Executiva da Cia. Hering


3.5.2. Conselho de Administração

O conselho de administração da Cia. Hering é composto por 7 membros. Seus nomes estão

listados na Figura 46 e, na última coluna, foi acrescentado o logotipo da empresa que melhor

identifica o background profissional de cada um desses conselheiros.

Figura 46: Composição do Conselho de Administração da Cia. Hering


21 Disponível em https://ri.ciahering.com.br/ acesso em 24/08/2019


3.5.3. Composição Acionária

Conforme apresentado anteriormente, a estrutura societária da Hering é a de uma corporation de

capital pulverizado na bolsa de valores. O maior acionista individual da empresa é a Atmos

Capital, gestora de recursos sediada no Rio de Janeiro, que detém aproximadamente 10% do

capital social da empresa. Um veículo da família Hering (Inv. e Partic. Inpasa S/A) é o segundo

maior acionista da empresa com cerca de 7% do capital, aproximadamente a mesma parcela que

Ivo Hering detém individualmente como terceiro maior acionista da companhia. A VELT

Partners, fundo brasileiro com sede em São Paulo, detém outros 5% do capital da empresa e a

Coronation Fund Managers fecha a lista dos principais acionistas também com cerca de 5% do

capital. Os restantes 65% do capital estão pulverizados na bolsa.

A Figura 47 resume o que foi descrito acima.

Figura 47: Composição Acionária da Cia. Hering


4. ANÁLISE DO NEGÓCIO

4.1. MARCA

Nesta seção serão discutidas algumas características e indicadores relativos à marca Hering, sem

dúvidas uma das fortalezas da empresa. Vale destacar que não serão discutidas aqui as demais

marcas do grupo (PUC, Hering Kids e DZARM).

A marca Hering, como podemos ver na Figura 48, possui um awareness extremamente alto no

mercado brasileiro, apresentando bom desempenho nessa métrica em todas as classes sociais.

Vale destacar que o gráfico se refere a uma pesquisa realizada em 2006.

22 Disponível em https://ri.ciahering.com.br/ acesso em 24/08/2019


Figura 48: Reconhecimento da Marca Hering por Classe Social em 2006


Também vale a pena um destaque para as principais razões apontadas pelos consumidores

entrevistados como motivos para não comprar a marca: (i) alto preço médio, (ii) falta de acesso

ao crédito e (iii) distribuição. O item (i) será abordado na seção 4.3. Quanto ao item (ii), foi

citado anteriormente que a companhia tentou implementar sua solução de crédito a partir de

2004, mas não teve muito sucesso e extinguiu o programa. Sobre o item (iii), a própria expansão

da companhia e melhoria dos processos de abastecimento foram responsáveis, ao longo do

tempo, por garantir maior disponibilidade para o consumidor.

Algumas pesquisas subsequentes foram feitas pela companhia em 2011, 2013 e 2015. Elas

buscaram mensurar tanto novamente o awareness da companhia, como também as conversões

23 Apresentação aos investidores disponível em https://ri.ciahering.com.br/ acesso em 24/08/2019


em duas fases: (i) quantos % das pessoas que lembram da marca visitam as lojas? e (ii) quantos

% das pessoas que visitam as lojas compram produtos? Os resultados são apresentados nas

Figuras 48 e 49.

Figura 49: Evolução do Reconhecimento da Marca Hering


Figura 50: Evolução dos Índices de Conversão da Marca Hering


24 Apresentações aos investidores disponíveis em https://ri.ciahering.com.br/ acesso em 24/08/2019


Como podemos ver, a marca Hering não perdeu tanto awareness entre 2006 e 2015 e nem piorou

sua conversão “lembrança/visita”. O problema esteve concentrado na conversão “visita/venda”,

que despencou nesse intervalo analisado.

De um ponto de vista mais qualitativo, podemos entender a proposta da marca Hering a partir

dos dois gráficos seguintes, que mostram respectivamente: (i) os resultados de uma pesquisa que

perguntou aos consumidores e consumidoras as situações em que eles ou elas utilizariam a marca

Hering e (ii) um diagrama, elaborado pela própria empresa em 2006, que mostrava o

posicionamento da marca vis-à-vis alguns dos principais competidores.

Figura 51: Ocasiões de Uso da Marca Hering pelos Consumidores


25 Apresentações aos investidores disponíveis em https://ri.ciahering.com.br/ acesso em 24/08/2019


Figura 52: Posicionamento da Marca Hering e seus Principais Concorrentes

Fonte: Cia. Hering

O círculo “Hering Target” indicava para onde a companhia gostaria de levar a marca: mais

fashion e menos premium do que naquele momento.

4.2. COMPETIÇÃO

A competição no mercado de vestuário brasileiro é extremamente fragmentada, com os maiores

7 players detendo apenas 23% do setor. A maior empresa nesse segmento é a Renner, com 6.6%

de market-share. A Hering figura como sexto maior player com cerca de 1.5% de market-share.

Essas informações podem ser visualizadas na Figura 53.

Figura 53: Participações de Mercado da Hering e seus Principais Concorrentes em 2018

Fonte: Euromonitor International

Uma forma útil de dividir esse mercado em partes é considerar três grupos de players com

características específicas: (i) magazines, (ii) shops e (iii) multimarcas. As Magazines são lojas

de departamento, grandes e que fazem parte de cadeias bastante conhecidas como Renner, C&A,

Riachuelo e Marisa. Os “shops” são lojas menores, mas que também possuem uma marca e que

geralmente são parte de uma rede de franquias; é nesse grupo que as lojas da Hering se

encaixam. Por fim, as “multimarcas” são lojas dos mais diversos tamanhos e sem uma marca

forte por trás; como o próprio nome sugere, elas comercializam produtos das mais diversas

marcas. A Hering também atua nesse segmento, escoando parte relevante de sua produção

através deste canal.

Figura 54: Divisão da Competição em Categorias


A competição das Magazines se intensificou consideravelmente ao longo dos últimos anos,

principalmente com a Renner e Riachuelo se desenvolvendo muito fortemente, expandindo seu

parque de lojas e melhorando seus processos e suas propostas de valor. Como vemos nas Figuras

Figura 55 e Figura 56, essas duas empresas juntas acrescentaram cerca de R$4 bilhões em vendas

entre 2014 e 2018, período durante o qual a Hering chegou a encolher sua receita. Vale destacar

que a competição destas Magazines se dá muito fortemente no ambiente dos shoppings, onde a

Hering possui cerca de 60% de suas franquias e 95% de suas lojas próprias, conforme já

apresentado anteriormente. Se levarmos em conta que a venda média de uma loja de shopping da

Hering é superior à venda média de suas lojas de rua, concluímos que uma parcela ainda maior

da receita da companhia está concentrada nos shoppings, justamente onde essa competição se

intensificou mais fortemente e encarou os players mais profissionalizados, além de ser um

ambiente de alta comparabilidade e baixo switching cost para o consumidor.

Figura 55: Evolução da Receita Líquida das Lojas Renner

Fonte: Lojas Renner, elaboração própria

Figura 56: Evolução da Receita Líquida das Lojas Riachuelo

Fonte: Lojas Riachuelo, elaboração própria

De maneira similar, no caso dos “shops” podemos ver a partir das Figuras Figura 57 e Figura 58

que a competição também se intensificou nos últimos anos: enquanto a Hering expandia seu

parque de lojas a um CAGR (compound annual growth rate) de 20% entre 2007 e 2014 e os

“shops” como um todo expandiam a um ritmo de 14%, a partir de 2015 os shops passaram a

expandir a um CAGR de 6% enquanto a Hering passou a contrair seu parque de lojas. Isso

naturalmente significa que o número de lojas concorrentes para cada loja da Hering aumentou

significativamente durante esse período.

Figura 57: Número de Franquias de Moda no Brasil

Fonte: Associação Brasileira de Franchising

Figura 58: Número de Lojas da Cia. Hering no Brasil


Por fim, é razoável inferir que o segmento multimarcas vem cedendo, ao longo dos últimos anos,

market share para os segmentos de magazines e shops. Conforme apresentado no primeiro

gráfico desta seção, os 7 maiores players do mercado brasileiro de vestuário detêm apenas 23%

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