GVA – Gestão de Valor Agregado Conceitos básicos de Gestão de Valor Agregado - GVA Fonte: curso...
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GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos básicos de Gestão de Valor Agregado - GVA
Fonte: curso GVA / Fundação Getúlio Vargas - FGV
São Paulo – Set 2003
GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos básicos de Contabilidade
1- Conceito universal: denominador monetário
Vantagem: valor financeiro
Desvantagem: não considera valores intangíveis (ex: conhecimento, tecnologia, marca, base de Clientes)
2 - Viés: só registra (“vê”) o passadoMesmo um pagamento futuro é decorrente de algo no passado
3 – Empresa ≠ Dono da empresa
Acionista = Dono (Bens – Capital investido)
A parte do Acionista é sempre o residual (o que tem – dívidas)
Balanço: é a “fotografia” numa determinada data
Convenção: O que tem é igual ao que deve (Ativo = Passivo)
Principais demonstrações financeiras:
1 – Balanço
2 – Demonstração de Resultados do Exercício
3 – Fluxo de Caixa
GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos básicos de Contabilidade
O valor da empresa só deve levar em consideração o Fluxo de Caixa futuro, com o valor corrigido para o tempo presente.
O valor de uma empresa pode variar de acordo com quem faz a avaliação e sua projeção de gerar caixa no futuro. Ex: aquisição do Banespa pelo Santander, disputando com Bradesco, Itaú e Unibanco.
ATIVO: tudo que a empresa possui ou utiliza (Bens e Direitos)
PASSIVO: Reivindicações de Terceiros (Obrigações) + Patrimônio Líquido (Direito dos Proprietários)
ATIVO PASSIVO
Tudo que a empresa possui ou utiliza
(Bens e Direitos)
Reivindicações de Terceiros
(Obrigações)
Patrimônio Líquido
(Direito dos Proprietários)
EQUAÇÃO DA CONTABILIDADE:
GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos básicos de Contabilidade
ATIVO PASSIVO
Aplicação de Recursos Fonte de Recursos
Os demonstrativos contábeis
Balanço Patrimonial
Demonstração do Resultado do Exercício : visão simplificadaVenda (produtos e serviços) – (Custos + Despesas) = Lucro
Receita = transferência de propriedade de um bem (senso jurídico), independente de ter ou não recebido o dinheiro. Se ainda não está no caixa, está em “Receitas a Receber”. Normalmente, a nota fiscal é o que transfere a propriedade.
Custos: ligado à produção / fabricação. Não é rigoroso esse conceito.
Despesas: o que não está associado com produção / fabricação.Nota: a despesa pode ter sido incorrida (foi reconhecida), sem ter sido paga – mas deve ser considerada. Ex: aluguel pago ao fim do período.
GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos básicos de Contabilidade
ATIVO PASSIVO
Ativo circulanteAtivo realizável a longo prazoAtivo permanente:. Investimentos. Imobilizado. Diferido
Passivo circulantePassivo exigível a longo prazoResultado de exercícios futurosPatrimônio líquido. Capital social. Reservas de capital. Reservas de reavaliação. Reservas de lucro. Lucros (prejuízos) acumulados
Os demonstrativos contábeisBalanço Patrimonial – Modelo Genérico
. Todo o Ativo = Bens e Direitos
. Passivo Circulante + Passivo Exigível LP + Resultados Exercícios Futuros = Obrigações com Terceiros
. Patrimônio Líquido = Obrigações com Proprietários
Diferido: dispêndios de recursos que contribuirão para a formação de resultados a serem colhidos no futuro, gastos pré-operacionais e outros de mesma natureza. Ex: desenvolvimento.
GVA – Gestão de Valor Agregado
Termos financeiros
. EBITDA = Earnings Before Income, Taxes, Depreciation, and Amortization
= LAJIDA = Lucros Antes de Juros, Imposto de renda, Depreciação e Amortização.
É uma boa aproximação do Fluxo de Caixa.
Lucro é opinião (“Profit is an opinion”), Fluxo de Caixa é fato (“Cash Flow is fact”).
Indicadores
. Índices de Liquidez
. GeralAtivo Circulante + Realizável a Longo Prazo
Passivo Circulante + Exigível a Longo Prazo
. Comum ou CorrenteAtivo Circulante
Passivo CirculantePopular e “fraco”. O fato da liquidez ser elevada, pode ser oriunda de muitas Contas a Pagar e Estoques elevados.
Supermercados: Normalmente < 1, uma vez que compra à prazo, vende à vista e estoques são baixos.
. SecaAtivo Circulante - Estoques
Passivo CirculanteNormalmente, bancos usam ao conceder crédito.
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Indicadores
. Índices de Atividade
. Período Médio de Recebimento (PMR)
Duplicatas a Receber
Vendas
. Período Médio de Pagamento (PMP)
Fornecedores a Pagar
Compras
X 365
X 365
. Período Médio de Estoques Acabados
Estoques de Produtos Acabados
Custo de Produtos Vendidos (CPV) X 365
. Período Médio de Estoques de Matérias-Primas
Estoques de Matérias-Primas
Matéria-Prima enviada para produção X 365
. Giro de Estoques Acabados
Custo de Produtos Vendidos (CPV)
Estoques de Produtos Acabados
. Giro de Ativos (GA)Vendas Líquidas
Ativo Total
GVA – Gestão de Valor Agregado
Indicadores
. Índices de Lucratividade
. Margem Bruta (MB)Lucro Bruto
Vendas Líquidas
. Margem Operacional (MO)Lucro Operacional
Vendas Líquidas
X 100
X 100
. Cobertura Juros (ICJ)Lucro antes de Juros e IR
Despesas Financeiras Líquidas
. Margem Líquida (ML)Lucro Líquido após IR
Vendas LíquidasX 100
Representa o que sobra para remunerar o Acionista
. Índices de Cobertura
Bancos avaliam muito ao conceder crédito
GVA – Gestão de Valor Agregado
Indicadores
. Índices de Retorno
. Retorno sobre Investimentos (ROI)
= Return On Investment
Lucro Líquido após IR
Ativo Total
Ou .....Lucro Operacional (LO)1
Ativo Total
X 100
X 100
Ou .....LL
Vendas Líquidas
1) Recomenda-se não incluir as despesas líquidas na apuração do Lucro Operacional (LO) para se ter uma medida mais exata do desempenho
Vendas Líquidas
Ativo TotalX
mais indicado
LO
Vendas Líquidas
Vendas Líquidas
Ativo TotalXMargem Operacional
Giros de Ativos
Ou ..... Margem GiroX
. Retorno sobre Patrimônio Líquido (RPL)
= Return On Equity (ROE)
Lucro Líquido após IR
Patrimônio LíquidoX 100
GVA – Gestão de Valor Agregado
Indicadores
. Índices de Retorno
ROI = Margem X Giro
Se o giro é alto, a margem é baixa. Se a margem é alta, o giro é baixo.
Normalmente, setores industriais com elevado investimento de capital (ex: Votorantim), são de alta margem e baixo giro. Exigem alta Base de Ativos.
Base do GVA : ROI
ROI : Return On Investment (Retorno sobre Investimento)
ROGI : Return On Gross Investment (Retorno sobre Investimento Bruto)
CFROGI : Cash Flow Return On Gross Investment (Fluxo de Caixa baseado no Retorno sobre Investimento Bruto)
. Retorno sobre
Investimentos (ROI)
Lucro Líquido após IR
Ativo TotalX 100=
: é, na realidade, a indicação chave do desempenho de um departamento, unidade ou empresa.
O conceito de GVA nasceu na Dupont, em 1920. A subdivisão do GVA deve ser feita até o nível que facilite a decisão do gestor. O gestor deve ter em mãos (planilhas, modelos), com os indicadores apropriados sobre em que deve atuar e qual o efeito no resultado.
GVA / Votorantim: O GVA, fundamentado em ROI, foi adaptado para Fluxo de Caixa, passando-se a usar o CFROGI.
GVA – Gestão de Valor Agregado
Indicadores
. Índices utilizados no GVA
. Total Shareholder Return (TSR) Retorno Total para o Acionista
Dividendos + Ganhos de Capital
Preço inicial da Ação
. Total Business Return (TBR) Retorno total para o Negócio
Fluxo de Caixa Livre + Ganhos de Capital
Valor inicial da Empresa
. Cash Flow Return On Gross Investment (CFROGI) Fluxo de Caixa baseado no Retorno sobre Investimento Bruto)
Fluxo de Caixa Operacional (FCO)
Base de Ativos
Base de Ativos = Imobilizado Operacional + Capital de Giro + Diferido
. Cash Value Added (CVA) Valor Adicionado ao Caixa
FCO – Base de Ativos X (WACC + d)
WACC : Weighted Average Cost of Capital (Custo Médio Ponderado de Capital); “aluguel dos ativos”
d : depreciação econômica; “depreciação dos ativos”
CFROGI : avaliado em nível da Alta AdministraçãoCVA : pode e deve ser desdobrado em todos os níveis / áreas da organizaçãoCVA = 0 (Zero) = “trabalhar de graça”
CVA e CFROGI têm associação
CVA e CFROGI só capturam o ano em curso. Num determinado ano, podem apresentar resultados ruins, mas no longo prazo podem dar resultado bom. Refletem o “humor de mercado” e podem ser influenciados pelos investimentos.
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Indicadores
. CFROGI e CVA
. CFROGIFCO
BA
Empresas de capital intensivo (elevada Base de Ativos – BA), necessitam de uma excelente Gestão de Ativos, para se obter uma boa performance financeira.
= FCO
Vendas Líquidas
Vendas Líquidas
BAX
Margem Giro Ativos
. CFROGIFCO
BA= (1)
. CVA = FCO – BA X (WACC + d) (2)
FCO = CFROGIXBA
(2) em (1) CVA = (BA X CFROGI) - BA X (WACC + d)
CVA = BA x ((CFROGI - (WACC + d))
Para gerar valor (CVA > 0), CFROGI deve ser > (WACC + d) e tem que ter uma boa gestão de Ativos, via geração de FCO (Fluxo de Caixa Operacional).
CFROGI e CVA são as métricas intermediárias, que monitoram ao longo do tempo, o TSR e TBR. Normalmente, CFROGI e CVA têm metas anuais, mas com projeções (real x planejado) em base mensal.
A questão não é simplesmente “estressar” os ativos atuais para gerar valor, mas também ter qualidade na inclusão de novos ativos (via substituição ou investimentos), em termos de GVA.
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Indicadores
. ROI e CFROGI (similaridade)
ROILO (Lucro Operacional)
AT (Ativo Total)
Base de ativos: não é simplesmente corrigir monetariamente, mas determinar quanto, de fato, valem.
= CFROGIFCO
BA=
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Indicadores
. Kd, Ke, WACC, TSR e TBR
CGCapital de Giro
APAtivoPermanente
Terrenos
Prédios
Máquinas
Instalações
DDebt
BABase de Ativos
EEquity
20%
80%
FONTES
Kd = Custo do Debt (ex: 10%)
Participação do Debt (dívidas, ex: bancos) nas Fontes de Recursos
Ke = Custo do Equity (ex: 15%)
Participação do Equity (Acionistas) nas Fontes de Recursos
WACC
(CMPC)
20 x 10 + 80 x 15
100= = 14% TBR > WACC TSR > Ke
O TSR tem que ser um pouco maior que o TBR.
Se TBR > WACC, significa que foi criado valor.
O grande papel do gestor, na questão financeira, não é “olhar para trás”, mas sim projetar e fazer acontecer o futuro.
O CFROGI é bom quando > (WACC + d).
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Análise de Investimentos
. TIR (Taxa Interna de Retorno) IRR = “Internal Rate of Return”
A utilização da TIR (via calculadora HP 12C) produz resultados equivalentes ao VPL (Valor Presente Líquido), sem possibilidade de erros algébricos. A teoria considera o VPL como método superior à TIR.
É a taxa de retorno do investimento a ser realizado, em função dos Fluxos de Caixa projetados para o futuro
TIR > taxa mínima: a empresa obteria taxa de retorno maior que a mínima exigida aprovar o projeto
TIR = taxa mínima: a empresa obteria taxa de retorno exatamente igual à mínima exigida indiferente em relação ao projeto
TIR < taxa mínima: a empresa obteria taxa de retorno menor que a mínima exigida reprovar o projeto
Técnicas para avaliação de investimento de capitalPeríodos de payback (PB)
Valor Presente Líquido (VPL) “NPV = Net Present Value”
Taxa Interna de Retorno (TIR) “IRR = Internal Rate of Return”
Desvantagens Payback: 1) Não considera o valor do dinheiro no tempo; 2) Não considera todos os fluxos de caixa do projeto.
Payback descontado: 1) Tenta considerar o valor do dinheiro no tempo; 2) Não considera todos os fluxos de caixa do projeto.
Se na análise de um projeto / investimento o VPL > 0, significa que ele é atrativo, considerando o Custo de Oportunidade (taxa de mercado)
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Análise de Investimentos
Os conceitos de TSR e TBR são semelhantes.
. TSR preço da ação
Conceitos de Fluxo de Caixa, TSR, TBR e IRR (TIR)
40,0
55,05,0
1 anoTSR
55,0 – 40,0 + 5,0
40= 50%=
GC = Ganho Capital Dividendos
. TBR valor da empresa (via FCL – Fluxo de Caixa Livre)
40,0
70,07,0
1 2
4,05,0
340,0
5,0
(1 + i)= +
4,0
(1 + i)2+
77,0
(1 + i)3
CF0: Fluxo de Caixa momento 0; CFj: Fluxo de Caixa momento qualquer J
Solução: 1) 40,0 CHS g CF0; 2) 5,0 g CFj; 3) 4,0 g CFj; 4) 77,0 g CFj; 5) 15 i (15%aa) 6) f NPV (VPL)
NPV (VPL) = + 18,001 Como VPL > 0, é atrativo investir 40,0 com o Fluxo de Caixa apresentado.
IRR (TIR) = 31,47% aa, bem superior ao Custo de Oportunidade (15% aa).
O normal é assumir que a TIR (Taxa Interna de Retorno) seria a remuneração oferecida ao Acionista (TSR – Total Shareholder Return; Retorno Total do Acionista). Ou seja, TIR = TSR.
GVA – Gestão de Valor Agregado
Análise de Investimentos
Matemática Financeira (uso da HP 12C)
g 7 : BEGIN (antecipada, com entrada em n = 0)
CHS: “change signal”; mudar o sinal sempre que envolver PV (“present value”) e FV (“future value”), um deles tem que ser “negativo”, ou ficar subentendido que ao final, PV ou FV é positivo.
n : período (dias, mês, ano, quinzenas, etc): se for incógnita, deve-se calcular pelo logarítmo neperiano. n = ln (FV/PV) / ln (1 + i)
g 8 : END (entende-se postergado ou vencida, entrada em n = 1)
Antes de qualquer cálculo, usar f CLx, para limpar eventuais valores na memória.
STO EEX : ativa juros compostos e aparece C no visor. Para desativar : repetir.
Conceito de matemática financeira: capitalização (juros sobre juros)
Variáveis : mínimo 4 ( PV = valor presente; FV = valor futuro; n = período, i = taxa de juros, PMT)Define-se ou estima-se 3 variáveis e calcula-se a outra
PMT : “Payment”, pagamentos / prestações (pressupõe-se constantes). Se não for constante, tem que ser calculado como Fluxo de Caixa.
Fórmula básica: FV = PV (1 + i)n
i = ((FV/PV)) 1/2 - 1
Número de decimais no visor HP 12C: f → (2 para 2 decimais; 3 para 3 decimais, ....)
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Análise de Investimentos
Matemática Financeira (uso da HP 12C)Atalhos para cálculos de taxas de juros (período maior / menor e menor / maior)
Dados: 1) PV = 1000; 2) FV = 1300; 3) n = 1 (ano) 4) i = ??
Resultado: i = 30,0 % aa
Cálculo da taxa de juros mensal Período Maior (ano) em Período Menor (mês)
Passos: 1) 1 CHS → PV; 2) (1 + 0,30) como decimal → FV; 3) 12 → n; 4) i = ?? i = 2,21045 % am
Cálculo da taxa de juros anual Período Menor (mês) em Período Maior (ano)
Passos: 1) 1 CHS → PV; 2) (2,21045) como percentual → i ; 3) 12 → n; 4) FV; 5) 1 – 100x
i = 30,00 % aa
Transformando taxas de juros. Referência: i = 30,0 % aa
Cálculo da taxa de juros mensal Período Maior (ano) em Período Menor (mês)
Passos: 1) 1 CHS → PV; 2) (1 + 0,22) como decimal → FV; 3) 12 → n; 4) i = ?? i = 1,67090 % am
Cálculo da taxa de juros anual Período Menor (mês) em Período Maior (ano)
Passos: 1) 1 CHS → PV; 2) (1,67090) como percentual → i ; 3) 12 → n; 4) FV; 5) 1 – 100x
i = 22,00 % aa
Transformando taxas de juros. Referência: i = 22,0 % aa
GVA – Gestão de Valor Agregado
Análise de Investimentos
Matemática Financeira (uso da HP 12C)Aplicação de Fluxo de Caixa para cálculo de NPV (VPL) e IRR (TIR)
Tempo1 2 3 4 5
0
18000
Investimento
5300 5400 5500 5600 5700
Taxa mínima exigida = 15%18000 CHS g CF0 (valor de I = Investimento)
5300
5400
5500
5600
5700
15
gg
g
g
g
CFj
CFj
CFj
CFj
CFj
i
NPVf
(valor FC 1)
(valor FC 2)
(valor FC 3)(valor FC 4)
(valor FC 5)
(taxa mínima exigida)
→ 343,94 IRR = 15,79%
Conclusão: Com o valor do investimento (18000) e o Fluxo de Caixa apresentado, o NPL (VPL) é > 0, indicando que Gera Valor. A IRR (TIR) confirma isso, sendo superior à taxa mínima exigida (15%).
GVA – Gestão de Valor Agregado
Análise de Investimentos
PerpetuidadeExemplo: Renda para sempre = $ 5.000,00/ mês; taxa de juros = 0,5% am (sem inflação)
$1.000.000,005.000,00
0,5=
Taxa
Perpétua
Valor
Conclusão: Se investe $1.000.000,00, significa abdicar de um rendimento perpétuo de $ 5.000,00/ mês
$1.000.000,00 $1.000.000,00 $1.000.000,00 $1.000.000,00
Taxa = 10% aa
(1 + 0,10) (1 + 0,10)2 (1 + 0,10)3∑$1.000.000,00 $1.000.000,00 $1.000.000,00
+ + +PV =
PV (VP) =Perpetuidade
i
Fórmula básica de cálculo de quanto vale uma empresa. Assume Fluxo de Caixa perpétuo, suposto constante.
Apesar de simples, é uma boa aproximação de quanto vale uma empresa. Na prática, a taxa considerada é o WACC.
Para empresas de capital aberto, os analistas de mercado fazem projeções/ atualizações de 3 / 3 meses.
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Análise de Investimentos
Perpetuidade
VP =Perpetuidade
i - g
Exemplo: i = 10% aa (WACC); g = 3% aa (expectativa de crescimento do Fluxo de Caixa ao longo do tempo)
Ou seja, uma empresa que tem bom Fluxo de Caixa e que seja crescente, vale mais VP é maior.
VP =Perpetuidade
iPerpetuidade = VP x i
Perpetuidade Crescente à razão g
Perpetuidade = VP x i Perpetuidadet = Perpetuidadet-1 x (1 +g)
(Modelo de Gordon)
g = taxa de crescimento
Projeção de valor de empresas (capital aberto):
VP =Perpetuidade
i - gValor da Ação
Dividendos
Quanto vale uma empresa??
Valor Empresa = Preço Ação x no Ações + Endividamento
Endividamento: pressuposto que será gerador de caixa no futuro
GVA – Gestão de Valor Agregado
Análise de Investimentos
Valor da empresa (parte do Acionista) X Geração / Destruição de Valor
CGCapital de Giro
APAtivoPermanente
Terrenos
Prédios
Máquinas
Instalações
DDebt
BABase de Ativos$ 1.000.000
EEquity
30%
70%
FONTES$ 1.000.000
Kd = Custo do Debt (ex: 10%)
Participação do Debt (dívidas, ex: bancos) nas Fontes de Recursos
Ke = Custo do Equity (ex: 15%)
Participação do Equity (Acionistas) nas Fontes de Recursos
WACC
(CMPC)
30 x 10 + 70 x 15
100= = 13,5%
100%$ ??? $ ??? $ ???
Taxa = WACC
Investimento
$ 1.000.000
Situação A: O Fluxo de Caixa vai gerar um valor presente (VP) de $ 1.200.000. Como o Debty é 30% de $1.000.000 (= $300.000), a nova parte do Acionista seria: $1.200.000 - $300.000 = $ 900.000. Teria uma Geração de Valor de $200.000 (900.000 – 700.000). Nota: $700.000, representa 70% da aplicação inicial do Acionista.
Situação B: O Fluxo de Caixa vai gerar um valor presente (VP) de $ 800.000. Como o Debty é 30% de $1.000.000 (= $300.000), a nova parte do Acionista seria: $800.000 - $300.000 = $ 500.000. Teria uma Destruição de Valor de $200.000 (500.000 – 700.000). Nota: $700.000, representa 70% da aplicação inicial do Acionista.
GVA – Gestão de Valor Agregado
Análise de Investimentos
Exercícios:Aplicação de Fluxo de Caixa para cálculo de NPV (VPL) e IRR (TIR)
Tempo1 2 3 4 5
0
4.100,20
Investimento
(projeto, equipamento)
1000,00 1.000,00
Taxa mínima exigida (WACC) = 10%
4.100,20 CHS g CF0 (valor de I = Investimento)
1.000,00
5
10 (WACC)
gg
CFj
Nj
i
NPVf
(valor FC 1, 2, 3, 4 e 5)
(5 FCs iguais)(taxa mínima exigida)
→ - 309,41 IRR = 7,00%
Conclusão: Com o valor do investimento (4.100,20) e o Fluxo de Caixa apresentado, o NPL (VPL) é < 0, indicando que Destroi Valor. A IRR (TIR) confirma isso, sendo inferior à taxa mínima exigida (WACC = 10%).
1.000,00 1.000,00 1.000,00
GVA – Gestão de Valor Agregado
Análise de Investimentos
Exercícios:Aplicação de Fluxo de Caixa para cálculo de NPV (VPL) e IRR (TIR)
Tempo1 2 3 4 5
0
5000
Investimento
(projeto, equipamento)
700
Taxa mínima exigida (WACC) = 10%
5000 CHS g CF0 (valor de I = Investimento)
700
900
1000
4
10 (WACC)
gg
g
g
CFj
CFj
CFj
Nj
i
NPVf
(valor FC 1)
(valor FC 2)
(valores FCs 3, 4, 5 e 6)(4 FCs iguais)
(taxa mínima exigida)
→ 282,78 IRR = 11,40%
Conclusão: Com o valor do investimento (5000) e o Fluxo de Caixa apresentado, o NPL (VPL) é > 0, indicando que Gera Valor. A IRR (TIR) confirma isso, sendo superior à taxa mínima exigida (10%).
900 1000 1000 1000 1000 1250 1375
6 7 8
1250
1375
gg
CFj
CFj
(valor FC 7)
(valor FC 8)
GVA – Gestão de Valor Agregado
Análise de Investimentos
Exercícios:Aplicação de conceito de Perpetuidade
Exemplo: Dividendos = $1,00 / ação (indefinidamente); taxa de desconto = 8% aa; Valor da ação = ???
VP =Perpetuidade
i - gValor da Ação
Dividendos
g = 0 (suposto)
VP =Perpetuidade
i
VP =1,00
0,08= 12,50
Exemplo: Dividendos = $3,00 / ação (próximo ano); taxa de desconto = 12% aa; taxa de crescimento = 8% aa, Valor da ação = ???
VP =3,00
0,12 - 0,08= 75,00
Exemplo: Valor da ação = $ 50,00; Dividendos = $2,00 / ação (próximo ano); taxa de crescimento dos dividendos (g) = 10% aa; taxa de retorno exigida pelo investidor = ???
VP =Perpetuidade
i - g50,00 =
2,00
i - 0,10
50,00 i – 50,00 x 0,10 = 2,00→
i = 14%aa
Conclusão: O investidor está exigindo uma taxa de retorno de 14% aa.
GVA – Gestão de Valor Agregado
Análise de Investimentos
Diferença entre TBR e TSRTSR = “Total Shareholder Return” – Retorno Total do Acionista; TBR = “Total Business Return” – Retorno Total do Negócio
1 2 30
5,00 4,00 3,00
90,00
50,00Investimento
Preço por Ação
1.000 ações
Valor final (ou venda)
Preço por Ação
Dividendos
50,05,0
(1 + i)= +
4,0
(1 + i)2+
90,0 + 3,00
(1 + i)3
i = IRR = TIR = TSR = 28,63% aa
50 CHS g CF0; 5 g CFj; 4 g CFj; 93 g CFj f IRR IRR = 28,63%
GVA – Gestão de Valor Agregado
Análise de InvestimentosDiferença entre TBR e TSRTSR = “Total Shareholder Return” – Retorno Total do Acionista; TBR = “Total Business Return” – Retorno Total do Negócio
CG
AP
BA
Debty
Equity
FONTES
Kd = 10%
Ke = 15%
$ 15.000 (30%)
$ 35.000 (70%)
$ 50.000 (100%) $ 50.000 (100%)
1 2 30
5,00 4,00 3,00
90,00
35,00
1,5
10% 15.000
1,5
10% 15.000
1,5
10% 15.000
15,00
Supondo venda / quitação
35 CHS g CF0; (5 – 1,5) g CFj; (4 – 1,5) g CFj; {(90 – 15) + (3 – 1,5)} g CFj f IRR IRR = 35,08%
Capital do Acionista
i = IRR = TIR = TSR = 35,08% aa
WACC = (15/50 x 10%) + (35/50 x 15%) = 13,50%
1 2 30
5,00 4,00 3,00
90,00
50,00
Supondo venda / quitação
Valor do Negócio
50 CHS g CF0; (5 – 1,5) g CFj; (4 – 1,5) g CFj; {(90 – 15) + (3 – 1,5)} g CFj f IRR IRR = 28,63%
i = IRR = TIR = TBR = 28,63% aa
No exemplo, como Negócio (valor $ 50.000), gerou uma TBR = 28,63%.
Como parte do Acionista (valor $ 35.000), gerou uma TSR = 35,08%.
Foi pago taxa Kd = 10%, sendo que oWACC = 13,50% e o Acionista desejava
receber taxas > Ke (15%).Conclusão: foi bom Negócio (via TBR versus
WACC) e foi bom investimento doAcionista (via TSR versus WACC).
TBR : avalia o Fluxo de Caixa global do Negócio, considerando o capital do Acionista (e custo Ke) e dos credores (e custo Kd).
TSR : avalia o Fluxo de Caixa, apenas, do Acionista. Alavancar Negócio: tomar empréstimo, investir e criar Valor. TSR ou TBR > taxa de empréstimo.
GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos gerais sobre Agregação de ValorObjetivo da empresa ≠ Missão da empresa
Objetivo da empresa (senso econômico) : valer mais, gerar mais Valor para o Acionista melhorar o Fluxo de Caixa, ter maior valor presente positivo (VPL = NPV).
Objetivos contemplam: acionistas + mercado, empregados, credores e comunidade onde atua.
O grande desafio é equilibrar / otimizar todos os objetivos simultâneamente!!
Os interesses são conflitantes.
Qualidade: a que o mercado se dispõe a pagar.
Custos: o menor possível, até certo ponto (tem limites).
Remuneração e condições do trabalho: para reter as pessoas/ talentos.
Credores: precisam ter segurança com relação aos empréstimos/ créditos concedidos.
Comunidade: responsabilidade social, impostos, geração de empregos, respeito ao meio ambiente e desenvolvimento sustentável.
Investimento: para reduzir custos, melhorar qualidade, aumentar participação no mercado, crescer gerar mais riqueza.
Como investir: com taxa de retorno TIR > WACC e VPL > 0.
Gestores X Acionistas
Apesar de muitos interesses comuns, existem conflitos!!!
Acionistas e gestores devem pensar da mesma forma. Métricas de Resultados e remuneração associada.
“Take Over”: quando uma empresa adquire outra.O risco de “take over” aumenta, quando a empresa vale menos. Nessa situação, os administradores/ gestores tendem a perder seus cargos/ empregos.
GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos gerais sobre Agregação de ValorTSR : é a métrica “mãe”.
TSR: quando a empresa é de capital aberto (considera valor da ação).
TSR: melhor medida de criação de valor; vantagem de “olhar o futuro”.
Como acompanhar???
Através de métricas intermediárias: CFROGI (mais usual) e CVA
Se melhorar o TBR, irá melhorar o TSR.
TSR: parte-se dos Fluxo de Caixa (futuros), desconta-se a parte dos credores (debty) e chega-se ao que rende aos Acionistas (equity).
Se a métrica é TSR: comparar com Ke.
Se a métrica é TBR: comparar com WACC (Custo Médio Ponderado de Capital).
GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos gerais sobre Agregação de Valor
Convergência: fenômeno observável.Lucratividade X tempo:
Pressão competitiva (maior para menor lucratividade): Se “não fizer nada”, a rentabilidade ao longo do tempo decresce, porque outros “players” entram no mercado, começam a concorrer, causam diminuição de preços/ aumenta a oferta e levam à perda de competitividade.
Pressão do investidor (menor para maior lucratividade): vai ocorrer pressão por maior rentabilidade até atingir, no mínimo, a rentabilidade média do mercado.
Convergência: “Quem está ruim, melhora. Quem está bem, piora”.
Boas e más notícias:
Desempenho ruimMá: o negócio não está dando um retorno adequado
Boa: é fácil reverter
Desempenho bomMá: é difícil manter
Boa: o negócio e Resultados são bons
Se bem gerida, é difícil obter consistentemente TSR sempre crescente (superior).
Motivo: se uma empresa é bem gerida, sempre está criando Valor e isso passa por um limite econômico. O preço da ação vai acumulando ao longo do tempo, os bons resultados obtidos anteriormente.
GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos gerais sobre Agregação de Valor
Lucratividade: métricas e limitações.
Tradicionais Base Caixa
Lucro LíquidoPatrimônio Líquido
ROE =
Afetado pela depreciação
Afetado pelo exercício anterior e também pela depreciação
EBITImobilizado Líquido
RONA =
Afetado pela depreciação
EBITImobilizado Líquido
+ Capital de Giro
RONA =
Afetado pela depreciação
EBIT: lucro antes de IR e taxas
FCOBA
CFROGI =
FCLBA
TBR =
(-) Investimentos líquidos (fixo + giro) 2)
Vendas Líquidas
(-) Custos e despesas operacionais 1)
= EBITDA
(-) IR padrão (34% do lucro operacional)
= FCO (Fluxo de Caixa Operacional)
= FCL (Fluxo de Caixa Livre)
1) Os custos e despesas operacionais não incluem depreciação, amortização, despesas/ receitas financeiras.2) É o investimento no ativo permanente (menos participações societárias) e no capital de giro, no período, deduzido do valor recebido pela venda de imobilizado.Capital de giro: contas a receber + estoques – contas/ fornecedores a pagar; diferença de um período para outro.
EBITDA (Lucro Antes de Imposto de Renda, Taxas, Depreciação e Amortização) é uma aproximação do Fluxo de Caixa.
Pressuposto: se as vendas estão razoavelmente estáveis, se os pagamentos (compras, serviços) estão estáveis, pode ser entendido como Fluxo de Caixa Operacional.
Numa planta toda imobilizada, denominador seria 0 (zero).
Se bem gerido, é verdadeiro ou um bom estimador.
É verdadeiro
FCO
BACFROGI =
FCL
BATBR =
GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos gerais sobre Agregação de Valor
Depreciação econômica: d
A remuneração global da empresa, via TBR, tem que ser maior que o WACC e compensar a deterioração dos ativos (ex: substituir um equipamento velho por um novo). Daí, a inclusão do d = depreciação econômica.
Relações de métricas:
No cálculo do TBR, via Fluxo de Caixa Livre, a fórmula já abate o investimento. Ou seja, “compensa” o d = depreciação econômica.
Correção de Ativos / Votorantim
Por que medir ativos?
TSR > Ke
TBR > WACC
CFROGI > WACC + d
. Para avaliar lucratividade: retorno sobre ativos
. Para calibrar investimentos a médio e longo prazos: reposição e crescimento.
. Para calcular valores: modelos de valor mais complexo.
Ativos existentes/ adquiridos até 1995: correção monetária
Ativos adquiridos após 1995: correção para valor presente pelo IGPM
Base de Ativos (BA): não deve ser usado o valor de quanto vale, mas sim o quanto se investiu.
O gestor tem que pensar como Acionista.
Deve ser tomado o cuidado de associar os ativos somente à atividade operacional.
GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos gerais sobre Agregação de Valor
Melhoria do Processo de Gestão
Métricas: TBR, CFROGI e CVA (por unidade/ planta)
Define-se um WACC, para cada Negócio/ planta e, exige-se um TBR.
Inicialmente, o WACC foi estabelecido em 12% e depois ajustado a cada Negócio, em função dos riscos inerentes a cada tipo de atividade.
Seleção da medida de desempenho
Determinação dasmetas da empresa e
das UNs
Planejamento e Orçamento
Avaliação doPlano
Alocação dos recursos/estratégia de portfólio
Monitoramento dodesempenho
Compensação
Cultura de Valor e de MudançaOperacional
Comunicação com o Investidor
Definição da estratégiae da visão
Ajustes
Remuneração variável
GVA como “processo de gerenciamento”
GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos gerais sobre Agregação de Valor
Base de Ativos
Imobilizado bruto atualizado
+ Diferido bruto
+ Capital de Giro Operacional
= Base de Ativos atualizada
Investido, sem depreciação e corrigido
Desenvolvimento de produto/ tecnologia, compra de patente, etc.
Só decorrente da atividade operacional; não considera aplicações financeiras, nem despesas financeiras.
Capital de Giro
(+) Clientes e Contas a Receber(+) Estoques
= Capital de Giro
(+) Impostos a Recuperar 1)
(+) Despesas Exercício seguinte(- ) Fornecedores(- ) Contribuições sociais 2)
(- ) Impostos e Contribuições a Recolher 3)
(- ) Contas a Pagar
1) IPI e ICMS associados às operações de compras
2) Recolhimentos: dia 02 – INSS e dia 07 - FGTS
3) Impostos (ICMS e IPI) e contribuições (PIS e COFINS), associados às operações de vendas
GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos gerais sobre Agregação de Valor
Valor Gerado (Base Caixa), CVA
CVA = Medida absoluta ($) “aluguel”
CVA = FCO – Encargos sobre Base de Ativos
CVA = FCO – (WACC + d) x BA
ou, ...
CVA = [CFROGI – (WACC + d)] x BA
d = depreciação econômica =Ativos depreciáveis
Base de Ativosx dPMT
dPMT =WACC
[(1 + WACC)n] - 1x 100
Na HP 12C: FV = 100; n = vida útil; i = WACC; PMT = ? PMT = dPMT.
d : característico do Negócio (ex: energia – muito baixo; tecnologia – muito alto)
Depreciação econômica: são os recursos adicionais, medidos em percentual acima do WACC, que devem ser gerados para manter os ativos atualizados fisicamente, tecnologicamente e mercadologicamente. Não inclui investimentos em ampliação de capacidade.
Recursos aplicados devem ser suficientes para substituir o ativo no fim da vida útil.
d : compõe o benchmarck de desempenho do negócio; não deve ser considerado como orçamento de investimento.
Vida Útil = f (físicos – só “mantendo a operação”; tecnológicos – atualizado para competição; mercadológico – adequado para competição)
d : calculado a partir de uma parte dos Ativos (só ativo permanente: terrenos, prédios, máquinas, equipamentos), mas depois “corrigido” para toda a Base de Ativos. O d tem que ser calculado a partir de algo concreto; depois expande-se a abrangência.
GVA – Gestão de Valor Agregado
Conceitos gerais sobre Agregação de Valor
Valor Gerado (Base Caixa), CVA
Se o ativo histórico corrigido for a melhor estimativa de um ativo novo, usa-se o valor corrigido.
CFROGI – (WACC + d) = SPREAD
Melhorar a margem: aumentar FCO, com as mesmas Vendas Líquidas. Só é possível, com menores custos.
Empresas de capital intensivo: margem elevada (ex: 30 a 40%) e giro baixo (menor que 1).
Se o novo ativo é mais caro, adota-se este na Base de Ativos e d será maior.
Se o novo ativo é mais barato, adota-se este na Base de Ativos e d será menor.
CVA será maior que 0 (Zero), só quando a gestão dos ativos confiados gerarem CFROGI maior que WACC + d.
CFROGIFCO
=BA
CFROGIFCO
=VL
VLx
BA
GIROMARGEM
VL = Vendas Líquidas
Alternativas para melhorar o CFROGI:
Aumentar/ Melhorar o Giro: como a Base de Ativos (BA) é, em princípio fixa, só é possível, aumentando-se as Vendas Líquidas.