A carência de referenciais A carência de referenciais ((benchmarksbenchmarks) para ) para

investidores de longo prazoinvestidores de longo prazo

Prof. Márcio Garcia

Departamento de Economia – PUC-Rio

Seminário de Lançamento do IMA São Paulo – 1º de abril, 2005

Qual é a norma nos grandes Qual é a norma nos grandes centros financeiros centros financeiros

internacionais?internacionais?

Existem múltiplos referenciais (benchmarks) usados no mercado de renda fixa dos EUA, além dos rendimentos dos títulos do tesouro ( Treasury Bonds yields). Alguns deles são:

•Lehman Brothers 1-3 Year Government/Corporate Bond Index is an unmanaged index that tracks debt instruments.

•Lehman Brothers 3 Year GO Bond Index is an unmanaged index that tracks debt instruments.

•Lehman Brothers 7-Year Municipal Bond Index is an unmanaged index that tracks debt obligations of the U.S. government with a maturity date of one to seven years.

•Lehman Brothers U.S. Aggregate Index tracks investment-grade corporate and government bonds.

•Lehman Brothers Municipal Bond Index is an unmanaged index that tracks municipal debt instruments.

•Lehman Brothers Municipal Bond Revenue Index is an unmanaged index that tracks municipal debt instruments.

•Lehman Brothers Long-Term U.S. Treasury Index Contains all publicly issued debt of agencies of the U.S. government, quasi-federal corporations, and corporate debt guaranteed by the U.S. government, with maturities ranging from 10 to 30 years.

•Salomon Smith Barney 1-7 Year Treasury Index tracks U.S. government debt obligations maturing within one to seven years.

•Salomon Smith Barney GNMA Index is a market capitalization weighted index of 15- and 30-year fixed-rate securities backed by mortgage pools of the Government National Mortgage Association (GNMA).

•Salomon Smith Barney Treasury Index tracks U.S. government debt obligations maturing in more than one year.

•Merrill Lynch High Yield Master Index is a market capitalization weighted index of all domestic and Yankee high-yield bonds. Issues included in the index have maturities of at least one year and have a credit rating lower than BBB-Baa3, but are not in default.

Qual é a norma nos grandes Qual é a norma nos grandes centros financeiros centros financeiros

internacionais?internacionais?

Também existem múltiplos referenciais (benchmarks) usados nos EUA para títulos estrangeiros. Alguns deles são:

•J.P. Morgan Non-U.S. Dollar Government Bond Index Plus tracks government bonds in 19 international markets, as well as the EMBI Plus, which tracks 17 more countries.

•J.P. Morgan Emerging Markets Bond Index Plus tracks Brady Bonds of seventeen foreign countries. J.P. Morgan Global Government Bond Index tracks government bonds in the U.S. and 12 international markets.

•Salomon Brothers Non-U.S. Dollar World Government Bond Index a benchmark index that includes institutionally traded bonds other than U.S. issues that have a fixed rate and a remaining maturity of one year or longer.

•Citigroup World Government Bond Index Includes the 17 government bond markets of Australia, Austria, Belgium, Canada, Denmark, Finland, France, Germany, Ireland, Italy, Japan, the Netherlands, Spain, Sweden, Switzerland, the United Kingdom and the U.S.

•Citigroup Non-U.S. Government WGBI Measures performance of fixed-rate bonds with a minimum maturity of five years in 13 government markets: Australia, Austria, Belgium, Canada, Denmark, France, Germany, Italy, Japan, the Netherlands, Spain, Sweden and the United Kingdom.

•Morgan Stanley Capital World Index Calculates value and growth constituents for securities in given countries within the 51 Morgan Stanley Capital International markets

•Salomon Smith Barney World Government Bond Index, Unhedged is a market-capitalization weighted index of debt issues traded in 14 world government bond markets (Australia, Austria, Belgium, Canada, Denmark, Finland, France, Germany, Italy, Japan, Netherlands, Spain, Sweden, Switzerland, United Kingdom, and United States). Issues included in the Index have fixed-rate coupons and maturities of at least one year.

•Fidelity Enhanced Strategic Income Composite Index is a hypothetical combination of unmanaged indices reflecting the fund's neutral mix. This index combines the returns from the J.P. Morgan Emerging Markets Bond Index Global (15%), Lehman Brothers Government Bond Index (30%), Merrill Lynch High Yield Master II Index (40%), and Salomon Smith Barney Non-US Group of 7 Index (15%).

No Brasil, inexistem tais No Brasil, inexistem tais índices. Os referenciais índices. Os referenciais

existentes de longo prazo existentes de longo prazo são de dois tipos:são de dois tipos:

•Rendimentos sobre o indexador dos títulos públicos federais indexados à inflação: NTN-B (IPCA) e NTN-C (IGP-M);

•Rendimentos (“cupons”) sobre o IGP-M e o INPC apurados em swaps contra o CDI.

JUROS REAIS SOBRE A INDEXAÇÃO PELO IPCA BASEADOS EM NTN-Bs DE DISTINTOS VENCIMENTOS

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Fonte: ANDIMA

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ago/06 mai/06 nov/13 mai/15 mar/23 ago/24 nov/33 mai/45

JUROS REAIS SOBRE A INDEXAÇÃO PELO IGP-M BASEADOS EM NTN-Cs DE DISTINTOS VENCIMENTOS

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Fonte: ANDIMA

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jul/05 dez/05 dez/06 abr/08 mar/11 jul/17 abr/21 jan/31

Cupons de IGP-M e INPC1º de Fevereiro, 2005

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Fonte: BM&F

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DIxINPC DIxIGP-M

DIxINPC 11.89 10.9 10.4 10.04 9.86 9.83 9.77 9.74

DIxIGP-M 10.89 9.88 9.54 9.24 9.18 9.18 9.17 9.17

1 ano 2 anos 3 anos 4 anos 5 anos 6 anos 7 anos 8 anos

A importância do IMAA importância do IMA A criação do IMA constitui-se, portanto, A criação do IMA constitui-se, portanto,

em importante passo à frente para o em importante passo à frente para o desenvolvimento do mercado de renda fixa desenvolvimento do mercado de renda fixa doméstico.doméstico.

Junto com outras iniciativas, a família Junto com outras iniciativas, a família IMA possibilitará o alongamento da dívida IMA possibilitará o alongamento da dívida pública, com reflexos positivos sobre o pública, com reflexos positivos sobre o mercado de títulos privados de renda fixa.mercado de títulos privados de renda fixa.

Vou abordar no restante da exposição os Vou abordar no restante da exposição os requisitos macroeconômicos necessários requisitos macroeconômicos necessários para se obter o alongamento da dívida para se obter o alongamento da dívida pública.pública.

O Alongamento da Dívida O Alongamento da Dívida PúblicaPública

Com o sucesso do Plano Real em Com o sucesso do Plano Real em debelar a hiperinflação, supunha-se debelar a hiperinflação, supunha-se que haveria um natural alongamento que haveria um natural alongamento dos títulos de renda fixa. dos títulos de renda fixa.

A sucessão de crises impediu que tal A sucessão de crises impediu que tal previsão se realizasse.previsão se realizasse.

Mais ainda, a última crise (2002) Mais ainda, a última crise (2002) deixou marcas duradouras, como um deixou marcas duradouras, como um incômodo e persistente undersold.incômodo e persistente undersold.

Outro ponto negativo é grande Outro ponto negativo é grande participação de títulos vinculados à participação de títulos vinculados à Selic (LFTs). A boa nova foi a redução Selic (LFTs). A boa nova foi a redução da dívida vinculada ao dólar.da dívida vinculada ao dólar.

Dívida Pública Mobiliária Federal: Composição e Maturidade

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Indexados ao Câmbio Pré-fixados Indexados à Selic Indexados a Índices de Preços Outros Indexadores Duração Prazo Médio

Evolução da Dívida Evolução da Dívida PúblicaPública

O Alongamento da Dívida O Alongamento da Dívida PúblicaPública

O mercado financeiro doméstico O mercado financeiro doméstico está “viciado” no curto prazo está “viciado” no curto prazo (Selic ou CDI).(Selic ou CDI).

O Alongamento da Dívida O Alongamento da Dívida PúblicaPública

O mercado financeiro doméstico O mercado financeiro doméstico está “viciado” no curto prazo está “viciado” no curto prazo (Selic ou CDI).(Selic ou CDI).

Por quê?Por quê?

O Alongamento da Dívida O Alongamento da Dívida PúblicaPública

O mercado financeiro doméstico O mercado financeiro doméstico está “viciado” no curto prazo está “viciado” no curto prazo (Selic ou CDI).(Selic ou CDI).

Por quê?Por quê? A resposta é análoga à dada pelo A resposta é análoga à dada pelo

ladrão de bancos norte-ladrão de bancos norte-americano Willie Sutton quando americano Willie Sutton quando perguntado por que tinha perguntado por que tinha roubado o banco:roubado o banco:

O Alongamento da Dívida O Alongamento da Dívida PúblicaPública

O mercado financeiro doméstico O mercado financeiro doméstico está “viciado” no curto prazo (Selic está “viciado” no curto prazo (Selic ou CDI).ou CDI).

Por quê?Por quê? A resposta é análoga à dada pelo A resposta é análoga à dada pelo

ladrão de bancos norte-americano ladrão de bancos norte-americano Willie Sutton quando perguntado Willie Sutton quando perguntado por que tinha roubado o banco: por que tinha roubado o banco:

-Because that is where the money is!-Because that is where the money is!

O Alongamento da Dívida O Alongamento da Dívida PúblicaPública

Com a taxa de curto prazo Com a taxa de curto prazo persistentemente tão elevada, é persistentemente tão elevada, é muito difícil alongar, a não ser com muito difícil alongar, a não ser com LFTs, mas isso só agrava o problema.LFTs, mas isso só agrava o problema.

Mas como reduzir a taxa de juros Mas como reduzir a taxa de juros real de curto prazo sem real de curto prazo sem comprometer o controle da inflação? comprometer o controle da inflação?

Por que é tão Por que é tão (persistentemente) alto o (persistentemente) alto o juro real de curto prazo?juro real de curto prazo?

O processo de determinação da taxa de O processo de determinação da taxa de juros pelo BC varia de acordo com as juros pelo BC varia de acordo com as condições de liquidez do mercado condições de liquidez do mercado financeiro internacional.financeiro internacional.

Em tempos de crise, os prêmios de risco se Em tempos de crise, os prêmios de risco se elevam, e o BC tem que elevar os juros elevam, e o BC tem que elevar os juros para mitigar a fuga de capitais e evitar para mitigar a fuga de capitais e evitar uma depreciação cambial excessiva que uma depreciação cambial excessiva que causaria recessão ainda maior. Reduzir os causaria recessão ainda maior. Reduzir os prêmios de risco, portanto, é fundamental prêmios de risco, portanto, é fundamental para permitir maior margem de manobra para permitir maior margem de manobra ao BC nos tempos de crise. A diminuição ao BC nos tempos de crise. A diminuição da vulnerabilidade da economia, da vulnerabilidade da economia, representada sobretudo pela dívida representada sobretudo pela dívida pública, é a chave para isso. Reduzir os pública, é a chave para isso. Reduzir os gastos fiscais, assim aumentando o gastos fiscais, assim aumentando o superávit primário, é o caminho para fazer superávit primário, é o caminho para fazer cair a dívida pública.cair a dívida pública.

Por que é tão Por que é tão (persistentemente) alto o (persistentemente) alto o juro real de curto prazo?juro real de curto prazo?

O processo de determinação da O processo de determinação da taxa de juros pelo BC varia de taxa de juros pelo BC varia de acordo com as condições de acordo com as condições de liquidez do mercado financeiro liquidez do mercado financeiro internacional.internacional.

Já em tempos de liquidez Já em tempos de liquidez abundante, como hoje, o BC abundante, como hoje, o BC eleva os juros para conter as eleva os juros para conter as pressões inflacionárias de pressões inflacionárias de demanda agregada. A redução demanda agregada. A redução dos gastos fiscais mitigaria as dos gastos fiscais mitigaria as pressões inflacionárias.pressões inflacionárias.

Como reduzir Como reduzir (persistentemente) o juro (persistentemente) o juro

real de curto prazo?real de curto prazo? Portanto, o caminho que Portanto, o caminho que

permitirá a redução persistente permitirá a redução persistente do juro real de curto prazo—do juro real de curto prazo—tanto em tempos bons quanto tanto em tempos bons quanto em tempos ruins do mercado em tempos ruins do mercado financeiro internacional—passa financeiro internacional—passa pelo corte dos gastos públicos.pelo corte dos gastos públicos.

Infelizmente, a política fiscal Infelizmente, a política fiscal vem se movendo no sentido vem se movendo no sentido oposto, o de expandir oposto, o de expandir fortemente o gasto público. Isso fortemente o gasto público. Isso é uma péssima notícia.é uma péssima notícia.

ConclusãoConclusão O alongamento da dívida pública e dos títulos de O alongamento da dívida pública e dos títulos de

renda fixa privados é parte de um círculo virtuoso renda fixa privados é parte de um círculo virtuoso de iniciativas que, esperamos, venha a de iniciativas que, esperamos, venha a desembocar em crescimento sustentado da desembocar em crescimento sustentado da economia.economia.

A combinação (“mix”) de políticas A combinação (“mix”) de políticas macroeconômicas que possibilita tal círculo macroeconômicas que possibilita tal círculo virtuoso inclui corte de gastos do lado da política virtuoso inclui corte de gastos do lado da política fiscal e redução da taxa Selic pelo lado da política fiscal e redução da taxa Selic pelo lado da política monetária.monetária.

A introdução do IMA como referencial de longo A introdução do IMA como referencial de longo prazo é uma dessas iniciativas que muito prazo é uma dessas iniciativas que muito contribuirão para que possamos atingir esse contribuirão para que possamos atingir esse círculo virtuoso.círculo virtuoso.