Exemplo Estudo Viabilidade_tccmbadomicio

UNIVERSIDADE FEDERAL DE ITAJUB

Domcio Custdio de Souza

ESTUDO DE VIABILIDADE ECONMICA DE

AQUISIO DE EQUIPAMENTO

AUTOMTICO DE INSERO SMD EM

EMPRESA MONTADORA ELETRNICA.

Trabalho de Concluso de Curso submetida ao

programa de Ps-Graduao em Engenharia de

Produo como requisito parcial obteno do

ttulo de MBA.

Orientador: Prof. Edson de Oliveira Pamplona, Dr.

Itajub, fevereiro de 2004.

SOUZA, Domcio Custdio de. Estudo de Viabilidade Econmica de

Aquisio de Equipamento Automtico de Insero SMD em Empresa Montadora Eletrnica. Itajub: UNIFEI, 2004. 26 p. (Trabalho de Concluso de Curso apresentado ao Programa de Ps-Graduao em Engenharia de Produo da Universidade Federal de Itajub).

Palavras-Chaves: Estudo de Viabilidade Econmica Anlise de

Investimentos em Situao de Incerteza e Risco Anlise de Sensibilidade - Simulao de Monte-Carlo.

ii

UNIVERSIDADE FEDERAL DE ITAJUB

Domcio Custdio de Souza

ESTUDO DE VIABILIDADE ECONMICA DE

AQUISIO DE EQUIPAMENTO

AUTOMTICO DE INSERO SMD EM

EMPRESA MONTADORA ELETRNICA.

Trabalho de Concluso de Curso aprovado por banca examinadora em 20 de fevereiro

de 2004, conferindo ao autor o ttulo de MBA.

Banca Examinadora:

Prof. Edson de Oliveira Pamplona, Dr. (Orientador)

Prof. Jos Arnaldo Barra Montevechi, Dr. (UNIFEI)

Prof. Alexandre Ferreira de Pinho, M. Sc. (UNIFEI)

Itajub, fevereiro de 2004.

iii

Dedico este trabalho a minha esposa Julite e a

minha filha Denise.

iv

AGRADECIMENTOS

Agradeo a todos os professores do MBA pela disposio e presteza na transmisso do

conhecimento.

Agradeo aos colegas que, atravs da troca de experincias, contriburam para o

enriquecimento de meus conhecimentos.

Agradeo minha famlia pelo apoio dado durante todo o curso.

Agradeo empresa Sisvo Sistemas Eletrnicos Ltda, onde exero minhas atividades

profissionais, pelos dados utilizados na aplicao.

E agradeo sobretudo a Deus, por ter me dado a oportunidade e foras para conseguir vencer

mais essa etapa da minha realizao profissional.

v

SUMRIO Dedicatria iii

Agradecimentos iv

Sumrio v

Resumo vii

1. INTRODUO 1

1.1. Objetivo 1

1.2. Justificativa do tema 1

1.3. Estrutura do trabalho 1

2. FUNDAMENTAO TERICA 3

2.1. Consideraes iniciais 3

2.2. Taxa Mnima de Atratividade 5

2.3. Mtodos de Anlise de Investimentos 5

2.3.1. Mtodo do Valor Presente (VP) 6

2.3.2. Mtodo do Valor Anual (VA) 7

2.3.3. Mtodo da Taxa Interna de Retorno (TIR) 8

2.3.4 Mtodo da Anlise Incremental para o Mtodo da TIR 8

2.4. Efeitos da depreciao e do Imposto de Renda nas Anlises 8

2.4.1 Depreciao 8

2.4.2 O imposto de Renda 10

2.5. Anlise de Investimentos em Situao de Incerteza 11

2.6. Anlise de Investimentos em Situao de Risco 12

2.7. Consideraes Finais 13

3. APLICAO 14

3.1. Consideraes Iniciais 14

3.2. A Empresa 14

3.3. Descrio do Caso 15

3.4. Dados do Investimento 16

3.4.1. Proposta Comercial 16

3.4.2. Dados Considerados no Estudo de Viabilidade 16

3.5. Anlise de Viabilidade Econmica 17.

3.5.1. Planilha Eletrnica (Viabilidade) 17

3.5.2. Resultados do Estudo de Viabilidade 18

vi

3.5.3. Fluxos de Caixa (Representao Grfica) 18

3.6. Anlise de Sensibilidade 19

3.6.1. Condio de menor preo 19

3.6.2. Condio de menor n de horas trabalhadas por turno 20

3.7. Simulao de Monte-Carlo 21

3.8. Consideraes Finais 24

4. CONCLUSES E RECOMENDAES 25

4.1. Concluses 25

4.2. Recomendaes para Futuros Trabalhos 25

4.3. Considerao Final 26

REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS 27

APNDICE A

APNDICE B

vii

RESUMO

O presente Trabalho de Concluso de Curso relata uma experincia prtica de Estudo de

Viabilidade Econmica de Investimentos, realizada na empresa Sisvo Sistemas Eletrnicos

Ltda. O trabalho se inicia com uma reviso bibliogrfica sobre o tema, reviso essa que d

suporte ao desenvolvimento prtico do Estudo de Viabilidade Econmica. Vrios conceitos da

rea de finanas, sobretudo da Engenharia Econmica, so abordados. Sem esses importantes

conceitos adquiridos no curso de MBA, no seria possvel a efetivao da anlise prtica, na

profundidade que foi conseguida.

CAPTULO 1

INTRODUO

1.1 Objetivo

O objetivo principal deste trabalho de, atravs do relato de um Estudo de Viabilidade

Econmica realizado na empresa Sisvo Sistemas Eletrnicos, colocar em prtica aspectos

tericos de Anlise de Investimentos. Atravs deste Estudo, relatado no Captulo 3, vrios

conceitos da rea de finanas, sobretudo de Engenharia Econmica, so abordados.

1.2 Justificativa do tema

Na economia moderna, as empresas vivem em um ambiente de intensa competitividade. E,

para serem competitivas, elas necessitam estar atentas s inovaes tecnolgicas e gerenciais.

A empresa que no procura conhecer e compreender as transformaes cada vez mais

aceleradas que ocorrem ao seu redor e no mundo, corre o risco de se ver inviabilizada de uma

hora para outra. Dentro deste conceito, necessitam as empresas conhecer e implementar

tcnicas que as ajudem ter um diferencial competitivo. No campo da economia, isso passa

pelo conhecimento de, por exemplo, Contabilidade, Custos e Engenharia Econmica. E

dentro desta ltima que vamos encontrar mtodos de Anlise de Alternativas de

Investimentos, objeto de estudo e discusso desse trabalho. A compreenso e a correta

aplicao desses mtodos so hoje universalmente vistas como indispensveis para melhor

alocao dos escassos recursos disponveis. Aos problemas de natureza tcnica somam-se

problemas de natureza poltica e social, ao lado dos relacionados a aspectos financeiros, tendo

em vista a permanente necessidade de compatibilizao de riscos admissveis com retornos

aceitos como satisfatrios.

1.3 Estrutura do Trabalho

No Captulo 1 so apresentados o objetivo desse trabalho, a justificativa do tema e a estrutura

em que se fundamenta.

Captulo 1 - Introduo

2

No Captulo 2 inicialmente feita uma breve reviso sobre os principais mtodos de Anlise

de Investimentos. Logo a seguir, trata-se dos assuntos Depreciao e Influncia do Imposto de

Renda, cujos conceitos so bastante explorados na aplicao prtica. Finalmente faz-se breve

referncia sobre Anlise de Investimentos em Situao de Incerteza e Risco, com maior

nfase em Anlise de Sensibilidade e Simulao de Monte Carlo.

No Captulo 3 relatado um caso prtico de Estudo de Viabilidade Econmica, realizado em

uma empresa montadora de cartes eletrnicos.

No Captulo 4 so apresentadas as concluses desse trabalho, bem como recomendaes para

futuros trabalhos.

CAPTULO 2

FUNDAMENTAO TERICA

2.1 Consideraes Iniciais

De acordo com Casarotto (1998), engenheiros e tcnicos da rea econmico-financeira

freqentemente deparam com a escolha de alternativas que envolvem estudos econmicos.

No raro, a escolha feita sem que o custo de capital empregado seja considerado

adequadamente. Somente um estudo econmico pode confirmar a viabilidade de projetos

tecnicamente corretos.

A Engenharia Econmica objetiva a anlise econmica de decises sobre investimentos. E

tem aplicaes bastante amplas, pois os investimentos podero tanto ser empresas, como de

particulares ou de entidades governamentais.

Exemplos tpicos de problemas de Engenharia Econmica:

? Efetuar o transporte de materiais manualmente ou comprar uma correia

transportadora;

? Construir uma rede de abastecimento de gua com tubos de menor ou maior dimetro;

? Comprar um veculo a prazo ou a vista.

Ao instalar uma nova fbrica, comprar novos equipamentos ou simplesmente alugar uma

mquina, isto , ao fazer um novo investimento, uma empresa deve fazer uma anlise de

viabilidade do mesmo.

Num primeiro momento, so considerados os aspectos econmicos do investimento.

Pergunta-se se o investimento rentvel. Aplicando corretamente os critrios econmicos

sabe-se quais os investimentos que rendem mais, ou seja, como aplicar dinheiro de maneira a

obter o maior retorno.

Mas de nada adianta conhecer a rentabilidade dos investimentos em carteira se no h

disponibilidade de recursos prprios nem h possibilidade de se obterem financiamentos. Os

investimentos mais rentveis devero ser analisados de acordo com critrios financeiros, os

quais mostraro os efeitos do investimento na situao financeira da empresa, por exemplo,

como ir o investimento afetar o capital de giro da empresa.

Alm do mais, ao se elaborar a anlise econmica e financeira, somente so considerados os

fatores conversveis em dinheiro. Um investimento pode ter repercusses que no sejam

ponderveis, tais como manter certo nvel de emprego ou conseguir a boa vontade de um

Captulo 2 Fundamentao terica

4

cliente ou fornecedor. Estes critrios imponderveis so, em geral, analisados pela alta

administrao da empresa.

A deciso da implantao de um projeto deve, pois, considerar:

? Critrios econmicos: rentabilidade do investimento;

? Critrios financeiros: disponibilidade de recursos;

? Critrios imponderveis: fatores no conversveis em dinheiro.

V-se, portanto, que a anlise econmico-financeira pode no ser suficiente para a tomada de

decises. Para a anlise global do investimento, pode ser necessrio considerar fatores no

quantificveis como restries ou os prprios objetivos e polticas gerais da empresa, atravs

de regras de deciso explcitas ou intuitivas.

Finalmente, conveniente ter em mente que para se fazer um estudo econmico adequado,

alguns princpios bsicos devem ser considerados, como os seguintes:

? Deve haver alternativas de investimento. infrutfero calcular se vantajoso comprar

um carro vista, se no h condies de conseguir dinheiro para tal.

? As alternativas devem ser expressas em dinheiro. No possvel comparar

diretamente 300 horas/mensais de mo-de-obra com 500 Kwh de energia.

Convertendo os dados em termos monetrios, teremos um denominador comum muito

prtico. Alguns dados, entretanto, so difceis de se converter em dinheiro. Exemplos

que ocorrem freqentemente nos casos reais so: boa vontade de um fornecedor, boa

imagem da empresa ou status. So os chamados fatores imponderveis, que so

reservados para a tomada de deciso juntamente com os fatores ponderveis;

? S as diferenas entre as alternativas so relevantes. Numa anlise para decidir sobre o

tipo de motor a comprar no relevante saber o consumo de energia se ele for idntico

para ambos.

? Sempre sero considerados os juros sobre o capital empregado. Sempre existem

oportunidades de empregar dinheiro de maneira que ele renda alguma coisa. Ao se

aplicar em um projeto, devemos ter certeza de ser esta a maneira mais rendosa de

utiliz-lo.

? Nos estudos econmicos, o passado geralmente no considerado. Interessa o

presente e o futuro. A afirmao no posso estimar este carro por menos de

R$30.000,00, porque gastei isto com ele na oficina no faz sentido. O que interessa

o valor de mercado do carro.

Segundo Ross (2002), o processo de alocao ou aplicao de capital geralmente mais

complexo do que simplesmente decidir se compramos ou no determinado ativo.


5

Freqentemente iremos abordar questes mais amplas, tais como se devemos ou no lanar

um novo produto ou entrar em um novo mercado. Decises como essa determinaro a

natureza das operaes da empresa e dos produtos para os prximos anos, principalmente

porque investimentos em ativos fixos geralmente tm vida longa e no so facilmente

revertidos, uma vez realizados.

Desta forma, o oramento de capital talvez seja a questo mais importante em finanas de

empresas. Como a empresa decide financiar suas operaes (a questo da estrutura de capital)

e como a empresa administra suas atividades operacionais a curto prazo (a questo do capital

de giro) certamente so questes importantes, mas o ativo fixo que define o negcio da

empresa. As companhias areas, por exemplo, so companhias areas porque operam avies,

independentemente da maneira pela qual so financiadas.

Qualquer empresa tem um grande nmero de possibilidade de investimento. Cada

possibilidade de investimento uma opo disponvel para a empresa. Algumas opes tm

valor e outras no. A essncia da administrao financeira bem sucedida, naturalmente,

aprender a identificar quais tm valor e quais no tm.

2.2 Taxa Mnima de Atratividade

Segundo Pamplona e Montevechi (1999), a TMA a taxa a partir da qual o investidor

considera que est obtendo ganhos financeiros. Existem grandes controvrsias quanto a como

calcular esta taxa. Alguns autores afirmam que a taxa de juros a ser usada pela engenharia

econmica a taxa de juros equivalente maior rentabilidade das aplicaes correntes e de

pouco risco. Uma proposta de investimento, para ser atrativa, deve render, no mnimo, esta

taxa de juros.

Outro enfoque dado a TMA a de que deve ser o custo de capital investido na proposta em

questo, ou ainda, o custo de capital da empresa mais o risco envolvido em cada alternativa de

investimento. Naturalmente, haver disposio de investir se a expectativa de ganhos, j

deduzido o valor do investimento, for superior ao custo de capital. Por custo de capital,

entende-se a mdia ponderada dos custos das diversas fontes de recursos utilizadas no projeto

em questo.

2.3 Mtodos de Anlise de Investimento

Para Casarotto (1998), a primeira questo que surge ao se analisar um investimento quanto

ao prprio objetivo da anlise.


6

Qual o objetivo da empresa que pretende investir? Respondendo a esta pergunta possvel

traar o objetivo da anlise.

Um objetivo que foi largamente utilizado, e que hoje pode ser considerado ultrapassado, o

objetivo imediatista de lucro no final do ano. Modernamente, com o advento de tcnicas de

administrao como o Planejamento Estratgico, as empresas passaram a adotar filosofias,

polticas e objetivos de longo prazo que no raro apiam a seguinte situao: Pode ser

conveniente que neste exerccio a empresa no tenha lucro, para que possamos incrementar as

vendas e chegarmos ao fim do trinio como lderes do setor.

Este exemplo de poltica traduz um novo posicionamento. O objetivo lucro imediato passa a

ser substitudo pelo objetivo mximos ganhos em determinado horizonte de anlise.

Para uma anlise sob este enfoque necessrio observarmos um conceito muito utilizado em

Engenharia Econmica: O Custo de Recuperao do Capital.

Antigamente, as empresas normalmente adotavam uma filosofia monista em relao aos

custos, ou seja, contabilidade de custos e contabilidade financeira conjugadas. Com isto, todo

investimento feito era amortizado em determinado nmero de anos, sob a forma de

depreciao. A recuperao do capital era lanada a uma taxa zero. Pelo conceito de

equivalncia deve haver uma taxa tal que torne equivalente o investimento feito e sua

recuperao. E esta taxa que determina o custo do capital a ser lanado como despesa.

Por isso interessante que a empresa adote uma filosofia dualista: contabilidade de custos

separada da contabilidade financeira.

Para Pamplona e Montevechi (1999), os mtodos bsicos da anlise de investimentos so os

mostrados a seguir:

2.3.1 Mtodo do Valor Presente

O mtodo do valor presente, tambm conhecido pela terminologia mtodo do valor atual,

caracteriza-se, essencialmente, pela transferncia para o instante presente de todas as

variaes de caixa esperadas, descontadas taxa mnima de atratividade. Em outras palavras,

seria o transporte para a data zero de um diagrama de fluxos de caixa, de todos os

recebimentos e desembolsos esperados, descontados taxa de juros considerada.

Se o valor presente for positivo, a proposta de investimento atrativa, e quanto maior o valor

positivo, mais atrativa a proposta.

A idia do mtodo mostrada esquematicamente, na figura 2.1 a seguir:


7

2.3.2 Mtodo do Valor Anual (VA)

Este mtodo caracteriza-se pela transformao de todos os fluxos de caixa do projeto

considerado, numa srie uniforme de pagamentos, indicando desta forma o valor do benefcio

lquido, por perodo, oferecido pela alternativa de investimento. tambm chamado de valor

anual uniforme. A idia do mtodo mostrada na figura 2.2.

Como geralmente, em estudos de engenharia econmica a dimenso do perodo considerado

possui magnitude anual, foi convencionada a adoo da terminologia Valor anual.

O projeto em anlise s ser atrativo se apresentar um benefcio lquido anual positivo, e entre

vrios projetos, aquele de maior benefcio positivo ser o mais interessante.

Figura 2.2 Valor Anual

Fluxo original

0

n

Figura 2.1 Valor Presente

n

VP

Fluxo original

0

0

n

0

Fluxo equivalente

VA

Fluxo equivalente

n


8

2.3.3 Mtodo da Taxa Interna de Retorno (TIR)

Por definio, a taxa interna de retorno de um projeto a taxa de juros para a qual o valor

presente das receitas torna-se igual aos desembolsos. Isto significa dizer que a TIR aquela

que torna nulo o valor presente lquido do projeto. Pode ainda ser entendida como a taxa de

remunerao do capital.

A TIR deve ser comparada com a TMA para a concluso a respeito da aceitao ou no do

projeto. Uma TIR maior que a TMA indica projeto atrativo. Se a TIR menor que a TMA, o

projeto analisado passa a no ser mais interessante.

O clculo da TIR feito normalmente pelo processo de tentativa e erro.

2.3.4 Mtodo da Anlise Incremental para o mtodo da Taxa Interna de

Retorno No caso de alternativas de investimento mutuamente exclusivas deve-se examinar a taxa de

retorno obtida no acrscimo de investimento de uma em relao outra. Sempre que esta taxa

for superior TMA, o acrscimo vantajoso, isto faz com que a proposta escolhida no seja

necessariamente a de maior taxa de retorno. Entretanto, para proceder a anlise incremental

deve-se certificar de que as propostas tenham TIR maior que a TMA.

2.4 Efeitos da Depreciao e do Imposto de Renda nas Anlises 2.4.1 Depreciao

De acordo com Hirschfeld (1992), Depreciao a diminuio do valor de um bem resultante

do desgaste pelo uso, ao da natureza ou obsolescncia normal. A Depreciao pode ser Real

ou Contbil.

Depreciao Real a diminuio efetiva do valor de um bem resultante do desgaste pelo uso,

ao da natureza ou obsolescncia normal. Como exemplo podemos citar a diminuio efetiva

do valor de uma ferramenta motivada pelo desgaste fsico, a diminuio de um televisor

motivada pelo uso, ou a diminuio do valor de um aparelho fotogrfico motivada pela

obsolescncia.

Depreciao Contbil a diminuio em valores contbeis, de um bem, resultante do decurso

do prazo decorrido desde a sua aquisio at o instante atribudo ao desgaste fsico, ao uso ou

obsolescncia.


9

Um bem deprecia-se durante a sua vida til. Se estabelecermos Depreciao Real teremos de

considerar a Vida til Real; se estabelecermos Depreciao Contbil teremos de considerar a

Vida til Contbil.

De acordo com Casarotto (1998), a depreciao contabilmente definida como a despesa de

valor de determinado bem, seja por deteriorao ou obsolescncia. No um desembolso,

porm uma despesa e, como tal, pode ser abatido das receitas, diminuindo o lucro tributvel

e, conseqentemente, o imposto de renda, este sim um desembolso real, e com efeitos sobre o

fluxo de caixa.

A legislao fiscal adota certos parmetros, caso contrrio todos iriam depreciar seus bens no

menor tempo possvel, beneficiando-se o quanto antes dos efeitos fiscais. Por isso a legislao

brasileira permite que prdios sejam depreciados linearmente em 25 anos, equipamentos em

dez anos e veculos em cinco anos. Eventualmente, esses prazos podem diminuir se justificada

uma utilizao mais dura. A instalao dos equipamentos normalmente lanada como

despesa.

Existem vrios mtodos de depreciao, entre os quais podemos citar:

? Depreciao linear.

? Soma dos Dgitos.

? Mtodo Exponencial.

? Mquinas / hora.

A legislao brasileira permite que qualquer mtodo de depreciao seja utilizado. Entretanto,

o mais utilizado o da depreciao linear, uma vez que os outros conduzem a uma

depreciao mais demorada. A expresso da depreciao linear dada por:

DC = fd . P

Onde:

DC = depreciao contbil.

Fd = fator de depreciao = 1/N, sendo N = prazo de depreciao.

P = preo de compra.

O valor contbil aps n anos de depreciao ser:

VCn = P n . DC


10

Depreciao acelerada

Segundo Pamplona e Montevechi (1999), desde que comprovada a atividade operacional dos

equipamentos fixos em mais de um turno de trabalho (8 hs/dia), poder ser aplicado um

coeficiente de acelerao sobre a taxa de depreciao normal, visando reduzir a vida contbil

do ativo. As normas fiscais que regulam a depreciao acelerada esto contidas no artigo 193,

parg. 3, do decreto no 76.186 de 02/09/75.

Coeficientes de Depreciao Acelerada:

? 1 turno de 8 hs/dia: 1,0

? 2 turnos de 8 hs/dia 1,5

? 3 turnos de 8 hs/dia 2,0

Assim, por exemplo, se a operao de uma mquina de terraplanagem, cuja depreciao

normal seja de 20% ao ano, for realizada em perodo contnuo de 16 hs/dia, a empresa poder

adotar a taxa mxima de depreciao acelerada de 30%.

A legislao prev, ainda, para bens que operam em condies ambientais desfavorveis, a

possibilidade do uso de taxas maiores, mediante solicitao corroborada por laudo tcnico

emitido pelo Instituto Nacional de Tecnologia.

2.4.2 O Imposto de Renda

Segundo Pamplona e Montevechi (1999), do ponto de vista de um indivduo ou de uma

empresa, o que realmente importa, quando de uma Anlise de investimentos, o que se ganha

aps os impostos.

A carga tributria representa um nus real, cujo efeito o de reduzir o valor dos fluxos

monetrios resultantes de um dado investimento. Isto ocasiona, muitas vezes, a transformao

de projetos rentveis antes da considerao de sua incidncia em antieconmicos quando o

imposto de renda for levado em conta. Portanto, torna-se importante a incluso do imposto de

renda na anlise econmica de projetos.

O imposto de renda incide sobre o lucro tributvel da empresa que, por sua vez,

influenciado por procedimentos da contabilidade da depreciao, que visam assegurar

condies para a reposio dos ativos fixos da empresa, quando isto se tornar necessrio

continuidade das operaes. Por esta razo, a legislao tributria permite s empresas

deduzirem de seu lucro anual a correspondente carga de depreciao para fins de clculo do

imposto de renda.

Conforme legislao em vigor, o imposto de renda, em geral, apurado pela aplicao de uma

alquota de 15% sobre o lucro tributvel da empresa. Para lucros tributveis superiores a R$


11

240.000,00 por ano (R$ 20.000,00 por ms) aplicada uma taxa de 10 % sobre o lucro que

excede a este limite.

Tambm incidente sobre o lucro tributvel, a contribuio social deve ser considerada na

anlise de investimentos. Para empresas industriais a alquota da contribuio social de 8%

sobre o lucro tributvel.

Nem sempre o lucro contbil igual ao lucro tributvel, ou seja, aquele sobre o qual incide a

alquota do imposto de renda. Apurado o resultado contbil, a este devero ser feitos alguns

ajustes, chamados de incluses ou excluses.

2.5 Anlise de Investimentos em situao de Incerteza

Segundo Pamplona e Montevechi (2000), na anlise de incerteza no se conhece a

distribuio estatstica de um fluxo de caixa e vai se trabalhar com opinies e sugestes

de especialistas que tero de decidir sobre qual o melhor projeto do ponto de vista

econmico. Infelizmente, esta a situao mais freqente e tambm a qual os

analistas esto menos preparados para enfrentar. Como responder as seguintes

perguntas: Qual ser a inflao daqui a 3 anos?, Qual o valor do KW/h se as companhias

de distribuio forem privatizadas?, Qual o valor do petrleo daqui a 5anos?..., pode-se

notar que situaes desta natureza sempre existem nos projetos. Ento, a

considerao de incertezas traz com um de seus objetivos a discusso de como reagir

frente a decises necessrias, em ambientes onde no possvel se ter valores exatos

ou uma distribuio probabilstica dos dados. s tcnicas utilizadas para

considerao da incerteza so:

? Anlise de sensibilidade;

? Mtodo de Laplace;

? Mtodo MAX MIN;

? Mtodo MAX MAX;

? Mtodo de Hurwicz;

? Mtodo de Savage.

? Tcnicas baseadas na teoria sobre Fuzzy Sets.

Faremos meno apenas Anlise de Sensibilidade, tcnica utilizada na aplicao prtica

deste trabalho (Cap. 3).


12

Anlise de Sensibilidade

Tcnica bastante prtica para se tratar o problema das incertezas. Na verdade mais um

enfoque que uma tcnica. Consiste em medir o efeito produzido na rentabilidade do

investimento, ao se variar os dados de entrada. Deve-se variar cada parmetro de uma vez

estabelecendo o valor mais provvel, o limite inferior e superior da variao. Para cada valor

calcula-se VP, VA ou TIR e com isto pode-se ter uma idia da sensibilidade do parmetro em

questo.

2.6 Anlise de Investimentos em situao de Risco

Segundo Pamplona e Montevechi (2000), na anlise de risco possvel calcular uma

distribuio de probabilidades associada a um resultado do fluxo de caixa (VP, VA ou TIR).

Com a distribuio probabilstica possvel se calcular as chances do projeto se tornar

invivel, fornecendo subsdios para decidir entre as alternativas que possuem diferentes graus

de risco. As tcnicas usuais de se trabalhar com o risco so:

? Distribuio de probabilidades;

? Simulao do fluxo de caixa;

? rvore de deciso.

A tcnica utilizada na aplicao prtica deste trabalho (Cap. 3) foi a Simulao de Monte-

Carlo, da qual tratamos a seguir:

Simulao de Monte-Carlo

De acordo com Hertz (1964), o mtodo se divide nas seguintes fases:

? Para cada varivel que influencia o diagrama de fluxos de caixa do investimento,

estimar o seu intervalo de variao possvel. Estabelecer, ento, uma distribuio de

probabilidades correspondente e transform-la em uma distribuio de probabilidades

acumulada.

? Selecionar, ao acaso, valores para cada varivel, de acordo com as suas probabilidades

de ocorrncia. Calcular o Valor Presente Lquido ou Taxa interna de Retorno ou

qualquer outra medida de atratividade para o projeto, para cada combinao de valores

obtida. Se houver dependncia entre variveis, esse fato deve ser considerado de

forma a existir correspondncia entre os valores selecionados.

? Efetuar esta operao repetidas vezes, at obter uma distribuio de probabilidades do

retorno do investimento.


13

? Acumular a distribuio de probabilidades do retorno, para se ter uma viso melhor do

comportamento da curva. Em alguns casos pode ser interessante calcular a mdia e o

desvio padro da distribuio, para auxiliar a comparao entre alternativas. Pode ser

prefervel escolher uma alternativa de retorno inferior, porm de menor variabilidade.

2.7 Consideraes Finais Nesta Fundamentao Terica, foram abordados apenas os principais tpicos que do

sustentao ao desenvolvimento prtico do Captulo 3 (Aplicao), ainda assim de maneira

simplificada. Para uma compreenso mais profunda desses conceitos, sugere-se a consulta a

das referncias bibliogrficas.

CAPTULO 3

APLICAO

3.1 Consideraes Iniciais

Todos os valores monetrios mencionados nessa aplicao foram convertidos em moeda

americana, para que o leitor tenha maior noo dos valores envolvidos no caso, independente

da data de sua leitura.

O estudo de viabilidade econmica aqui relatado foi realizado entre os meses de agosto e

novembro de 2002.

3.2 A Empresa

A Sisvo Sistemas Eletrnicas Ltda foi fundada em 1982 com o objetivo de trabalhar em

parceria com a HELIBRS, produzindo sistemas para auxiliar nos testes realizados nos

helicpteros.

Atualmente presta servios de montagem, teste e integrao de cartes eletrnicos com

tecnologia de SMD e convencional, alm de realizar projeto, desenvolvimento e

industrializao de sistemas eletrnicos, possuindo ainda uma linha de produtos nas reas

hospitalar e de controladores de cmaras climticas industriais. Recentemente (julho de 2003)

Figura 3.1 Vista Frontal da Sisvo

Captulo 3 Aplicao

15

obteve o Certificado de Qualidade ISO9000 Verso 2000, atravs do rgo Certificador

BVQI (Belo Horizonte).

3.3 Descrio do Caso

A montagem automtica uma etapa fundamental no desempenho da empresa. poca da

realizao do Trabalho, a empresa contava com duas Insersoras Automticas de Componentes

SMD em sua linha de montagem e via a necessidade de adquirir mais uma mquina para

ampliao. Das insersoras da empresa, uma possuia capacidade de 2.500 inseres por hora

(Insersora marca ZEVATECH) e a outra 5.000 inseres por hora (Insersora marca JUKI). O

propsito era adquirir mais uma JUKI, com capacidade de 5.000 inseres por hora. O fato de

verificarmos a viabilidade econmica de aquisio de um equipamento com caractersticas j

conhecidas pela empresa, facilitou o levantamento dos dados e levou a um resultado mais

confivel.

Figura 3.2 Insersoras ZEVATECH (2.500 inseres/hora)

Captulo 3 Aplicao

16

3.4 Dados do Investimento

3.4.1 Proposta Comercial

A proposta comercial de fornecimento do equipamento recebida pela empresa foi a seguinte:

? Valor do Equipamento (includo entrega tcnica)..........................U$ 96.000,00

? 10 Feeders (alimentadores) para componentes discretos.............. U$ 7.000,00

? 01 Feeder (alimentador) para Circuito Integrado.......................... U$ 5.000,00

? 01 Bandeja Suporte para Circuito Integrado................................ U$ 3.000,00

? Investimento Total...................................................................... U$111.000,00

3.4.2 Dados considerados no estudo de viabilidade

Os dados utilizados no estudo de Viabilidade Econmica foram os seguintes:

? Capacidade da insersora: 5.000 inseres por hora.

? Preo unitrio de venda do servio prestado (1.000 inseres): US$15,00.

? Capacidade de operao da mquina: 24 horas (at 3 turnos de 8h).

? Vida til do projeto: 10 anos (estimado).

Figura 3.3 Insersora JUKI (5.000 inseres/hora)

Captulo 3 Aplicao

17

? Valor residual (aps os 10 anos): US$ 30.000,00 (estimado)

? Dias trabalhados no ano: 250 dias.

? Custo de manuteno mensal: US$ 1.000.00 (estimado em funo de histrico).

? Nmero de funcionrios requeridos para a operao da mquina: um funcionrio para

disponibilizar materiais, um operador e um inspetor final, sendo que apenas um

funcionrio disponibiliza materiais para atender at os 3 (turnos) quando necessrios.

Logo: n. de funcionrios = 1 + 2n, onde n = nmero de turnos.

? Salrio mdio mensal dos funcionrios: US$ 100.00 / funcionrio.

? Encargos sociais trabalhistas: 107%.

? Custo da pasta de solda: US$ 65.00 / kilo.

? Consumo da pasta de solda: 0,0033 g/terminal.

? Taxa de depreciao: 10%

(Portanto, 10% para 1 turno, 15% para 2 turnos e 20% para 3 turnos).

? TMA adotada pela empresa: 18%.

? Imposto de renda: 35%.

3.5 Anlise da Viabilidade Econmica

3.5.1 Planilha Eletrnica (Viabilidade)

A anlise foi feita com auxlio do software Excel, da Microsoft . Foi montada uma planilha

para clculo de VPL e TIR. Com ferramentas do tipo Atingir Metas, Cenrios e

Macros do software, foram acrescentados botes indicadores de Cenrio Real,

Menor Preo e Menor N de Horas/Turno, bem como botes para variao de Preo

de Insero, N de Turnos, N de Horas por Turno e Dias Trabalhados por Ano. Desta

forma a planilha ficou adequada para uma eventual apresentao e para Anlise de

Sensibilidade. O APNDICE A traz maiores detalhes sobre a planilha montada.

Captulo 3 Aplicao

18

3.5.2 Resultados do Estudo de Viabilidade

A anlise foi feita para a situao mais provvel que considera 02 (dois) turnos de trabalho, 5

horas cada turno, nos 250 dias teis. Para os 2 turnos de trabalho, a taxa de depreciao ser

de 15%. A depreciao ser ento de US$ 16.650,00 at o sexto ano, de US$ 11.100,00 no

stimo ano e o valor contbil ser zero no oitavo ano. A seguir, so mostrados os resultados

do estudo na situao mais provvel mencionada anteriormente.

Aps o Imposto de Renda teremos:

VPL = 408.302,43 TIR = 104%

Donde se conclui que o Investimento vivel.

3.5.3 Fluxos de Caixa (Representao Grfica)

A seguir so mostradas as representaes grficas dos fluxos de caixa, antes e depois do

Imposto de renda

Ano Fluxo antes do IR

Depreciao Valor contbil

Lucro tributvel

Imposto de Renda

Fluxo aps o Imposto de

Renda 0 - 111,000.00 -111.000,00 1 169,102.50 16.650,00 152.452,50 53.358,38 115.744,13 2 169,102.50 16.650,00 152.452,50 53.358,38 115.744,13 3 169,102.50 16.650,00 152.452,50 53.358,38 115.744,13 4 169,102.50 16.650,00 152.452,50 53.358,38 115.744,13 5 169,102.50 16.650,00 152.452,50 53.358,38 115.744,13 6 169,102.50 16.650,00 152.452,50 53.358,38 115.744,13 7 169,102.50 11.100,00 158.002,50 55.300,88 113.801,63 8 169,102.50 0,00 169.102,50 59.185,88 109.916,63 9 169,102.50 0,00 169.102,50 59.185,88 109.916,63 10 199,102.50 0,00 0 199.102,50 69.685,88 129.416,63

Tabela 3.1 Fluxos para cenrio mais provvel

111.000,00

169.102,5030.000,00

VPL = 654.693,16 TIR = 152%

Figura 3.4 Fluxo de Caixa Antes do Imposto de Renda

1 10

Captulo 3 Aplicao

19

3.6 Anlise de Sensibilidade

Foram levantados os parmetros que provavelmente podero sofrer alteraes nos prximos

dez anos e concluiu-se que, devido queda do nmero de pedidos, poder ser necessria a

reduo do nmero de turnos e/ou nmero de horas trabalhadas por turno e, at mesmo, no

nmero de dias trabalhados no ano.

Ainda, devido ao mercado, poder ser necessria a reduo do preo de venda do servio,

reduzindo-se o preo unitrio de insero.

Foram feitas anlises em alguns parmetros que influenciam no fluxo deste investimento com

o objetivo de verificar o limiar da viabilidade.

Verificamos que o menor preo a ser cobrado pela insero, mantendo-se os demais

parmetros, e que ainda permite a sua viabilidade US$ 3.82 (para 1.000 inseres).

Analogamente, o menor nmero de horas por turno de 1,16. Muitas outras simulaes

podem ser realizadas usando-se a planilha Excel. A seguir so mostradas as simulaes

mencionadas acima.

3.6.l Condio de Menor Preo

Cenrio:

? Nmero de turnos: 2

? Nmero de horas por turno: 5

? Nmero de dias trabalhados por ano: 250

111.000,00

113.801,63 109.916,63

129.416,63 115.744,13

VPL = 408.302,43 TIR = 104%

1 10

Figura 3.5 Fluxo de Caixa Aps o Imposto de Renda

Captulo 3 Aplicao

20

Neste cenrio, o menor preo que ainda mantm a viabilidade do projeto US$ 3.82 (para

1.000 inseres).

Ano Fluxo antes do IR Depreciao Valor contbil

Lucro tributvel

Imposto de Renda


Renda 0 -111.000,00 -111.000,00 1 29.328,24 16.650,00 12.678,24 4.437,38 24.890,86 2 29.328,24 16.650,00 12.678,24 4.437,38 24.890,86 3 29.328,24 16.650,00 12.678,24 4.437,38 24.890,86 4 29.328,24 16.650,00 12.678,24 4.437,38 24.890,86 5 29.328,24 16.650,00 12.678,24 4.437,38 24.890,86 6 29.328,24 16.650,00 12.678,24 4.437,38 24.890,86 7 29.328,24 11.100,00 18.228,24 6.379,88 22.948,36 8 29.328,24 0,00 29.328,24 10.264,88 19.063,36 9 29.328,24 0,00 29.328,24 10.264,88 19.063,36 10 59.328,24 0,00 0,00 59.328,24 20.764,88 38.563,36


VPL = 0 TIR = 18%

O projeto encontra-se no limiar da viabilidade.

3.6.2 Condio de menor nmero de horas por turno

Cenrio:

? Nmero de turnos: 2

? Preo para 1.000 inseres: US$ 15,00.

? Nmero de dias trabalhados por ano: 250

Neste cenrio, o menor nmero de horas trabalhadas por turno e que mantm a viabilidade

do projeto 1,16 noras.

Tabela 3.2 Fluxos para condio de menor preo

Captulo 3 Aplicao

21

Ano Fluxo antes do IR Depreciao Valor contbil

Lucro tributvel

Imposto de Renda


Renda 0 -111.000,00 -111.000,00 1 29.328,24 16.650,00 12.678,24 4.437,38 24.890,86 2 29.328,24 16.650,00 12.678,24 4.437,38 24.890,86 3 29.328,24 16.650,00 12.678,24 4.437,38 24.890,86 4 29.328,24 16.650,00 12.678,24 4.437,38 24.890,86 5 29.328,24 16.650,00 12.678,24 4.437,38 24.890,86 6 29.328,24 16.650,00 12.678,24 4.437,38 24.890,86 7 29.328,24 11.100,00 18.228,24 6.379,88 22.948,36 8 29.328,24 0,00 29.328,24 10.264,88 19.063,36 9 29.328,24 0,00 29.328,24 10.264,88 19.063,36 10 59.328,24 0,00 0,00 59.328,24 20.764,88 38.563,36


VPL = 0 TIR = 18%

O projeto encontra-se no limiar da viabilidade

3.7 Simulao de Monte-Carlo

A anlise de risco foi feita pelo mtodo de simulao - mtodo de Monte-Carlo.

As variveis que influenciam o diagrama do fluxo de caixa que consideramos nesta anlise

so:

- Receita anual;

- Investimento;

- Valor Residual;

- Vida til

As distribuies de probabilidade consideradas foram:

Tabela 3.3 Fluxos para condio de menor n de horas por turno

Captulo 3 Aplicao

22

Receita Investimento Valor Residual Vida til Taxa Valor Dist. Valor Dist. Valor Dist. Anos Dist. Valor 20.000 5 100.000 5 10.000 15 9 10 18% 60.000 20 111.000 55 30.000 70 10 80 100.000 65 120.000 40 45.000 15 11 10 140.000 5 180.000 5

As distribuies de probabilidade acumuladas so preparadas conforme a seguir:

Receita Investimento Valor Residual Vida til Taxa Valor Dist. acum. Valor Dist. acum. Valor Dist. acum. Anos Dist. acum. Valor 20.000 5 100.000 5 10.000 15 9 10 18% 60.000 25 111.000 60 30.000 85 10 90 100.000 90 120.000 100 45.000 100 11 100 140.000 95 180.000 100

Foram feitas 1.000 simulaes, a partir dos quais foi preparada a distribuio de

probabilidades cumulativas, para o valor presente lquido. O apndice B apresenta algumas

destas atribuies.

Com a simulao, obtivemos a distribuies de freqncia dos VPL's (normal e acumulada):

Tabela 3.4 Distribuio de Probabilidades

Tabela 3.5 Distribuio de Probabilidades (acumulada)

Captulo 3 Aplicao

23

Distribuio de Probabilidades

0

100

200

300

400

500

600

700

-4E+05 -2E+05 0 200000

400000

600000

800000

1E+06

VPL

N

de

Am

ost

ras

Distribuio de Frequencia de VPL'S (Acumulada)

0

200

400

600

800

1000

1200

-400000

-200000

0 200000 400000 600000 800000 1E+06

VPL

N

de

Am

ost

ras

Analisando a distribuio cumulativa de probabilidades, observa -se que a chance de falha do

projeto (probabilidade de VPL < 0) baixa, situando-se em um valor inferior a 2%.

Figura 3.6 Distribuio de Freqncias dos VPLs (normal)

Figura 3.7 Distribuio de Freqncias dos VPLs (acumulada)

Captulo 3 Aplicao

24

3.8 Consideraes Finais

O desenvolvimento prtico descrito neste captulo serviu de suporte na tomada de deciso

referente compra da Insersora Automtica de Componentes SMD pela Empresa.

CAPTULO 4

CONCLUSES E RECOMENDAES

4.1 Concluses

Ao trmino desse trabalho, pode-se dizer que o objetivo ao qual ele se props foi atingido,

que foi a colocao em prtica de conceitos da Anlise de investimentos. Entretanto, outras

consideraes merecem ser mencionadas.

Os mtodos da Anlise de Investimentos formam uma ferramenta de relativa simplicidade de

uso e, no entanto, muito poderosa para as empresas. Em um tempo onde os recursos so

escassos e a competitividade muito elevada, saber gerir esses recursos de maneira racional se

torna um diferencial interessante.

Conhecer conceitos sobre Anlise de Investimentos em Situaes de Risco e de Incerteza do

s empresas muito mais segurana na aplicao dos seus recursos. Uma vez que infelizmente

no d para se prever o futuro, pelo menos devemos conhecer o grau de risco que est

envolvido em cada novo empreendimento.

Os mtodos da Anlise de Investimentos se mostram muito versteis e abrangentes. Desta

forma, o estudo de caso apresentado neste trabalho mostra apenas uma pequena parcela das

possibilidades de sua aplicao.

4.2 Recomendaes para futuros trabalhos

Uma continuao natural deste trabalho poderia ser um estudo mais aprofundado, atravs de

tcnicas de Anlise de Balanos, do TMA da empresa, que aqui foi tratado de maneira

simplificada. Outra anlise possvel e bastante interessante poderia ser a respeito de um

possvel financiamento da compra do equipamento e de seu efeito sobre o Estudo de

Viabilidade.

Captulo 4 Concluses e Recomendaes

26

4.3 Considerao Final

A empresa Sisvo Sistemas Eletrnicos adquiriu em maro de 2003 a Insersora JUKI, objeto

central deste estudo, e vem obtendo bons resultados.

REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS CASAROTTO, Nelson, KOPITTKE, Bruno H., Anlise de Investimentos. 6a Edio. Editora

Atlas, So Paulo, SP, 1998.

HERTZ, David B. Risk Analysis in Capital Investment. Harvard Business Review, 1964.

HIRSCHFELD, Henrique, Engenharia Econmica e Anlise de Custos. 5a Edio. Editora


HIRSCHFELD, Henrique, Viabilidade Tcnico-Econmica de Empreendimentos. Editora


MARTINS, Eliseu, Contabilidade de Custos. 8a Edio. Editora Atlas, So Paulo, SP, 2001.

ROSS, Stephen A. e WESTERFIELD, Randolph W. e JORDAN, Bradford D. Princpios de

Administrao Financeira. 2a Edio. Editora Atlas, So Paulo, SP, 2002.

PAMPLONA, Edson de Oliveira e MONTEVECHI, Jos Arnaldo Barra. Apostila de

Engenharia Econmica I. UNIFEI, Itajub, MG, 1999.

PAMPLONA, Edson de Oliveira e MONTEVECHI, Jos Arnaldo Barra. Apostila de

Engenharia Econmica II. UNIFEI, Itajub, MG, 2000.

APNDICE A

PLANILHA ELETRNICA EXCEL (VIABILIDADE)

ESTUDO DE VIABILIDADE ECONMICA AQUISIO DE INSERSORA AUTOMTICA PARA SMD

DADOS DO INVESTIMENTO

VALOR DO INVESTIMENTO (US$) 111.000,00 N INSERES (PEAS/HORA) 5.000,00 PREO DA INSERO US$ ( X 1000 INSERES) 15,00 N DE TURNOS 2,00 N DE HORAS POR TURNO 5,00 VIDA TIL (ANOS) 10,00 VALOR RESIDUAL (US$) 30.000,00 DIAS TRABALHADOS POR ANO 250,00 CUSTO DE MANUTENO (MS) 1.000,00 SALARIO MDIO (US$) 100,00 N DE FUNCIONRIOS ADICIONAIS 5,00 ENCARGOS SALARIAIS 107%CONSUMO DE PASTA (KG/TERMINAL) 0,0000033 CUSTO DA PASTA (US$/KG) 65,00 DEPRECIAO 15%TMA 18%IMPOSTO DE RENDA 35%

N Fluxo DEP VC LT IR FDIR 0 (111.000,00) (111.000,00) 1 169,102.50 16.650,00 152.452,50 53.358,38 115.744,13 2 169,102.50 16.650,00 152.452,50 53.358,38 115.744,13 3 169,102.50 16.650,00 152.452,50 53.358,38 115.744,13 4 169,102.50 16.650,00 152.452,50 53.358,38 115.744,13 5 169,102.50 16.650,00 152.452,50 53.358,38 115.744,13 6 169,102.50 16.650,00 152.452,50 53.358,38 115.744,13 7 169,102.50 11.100,00 158.002,50 55.300,88 113.801,63 8 169,102.50 0,00 169.102,50 59.185,88 109.916,63 9 169,102.50 0,00 169.102,50 59.185,88 109.916,63 10 199,102.50 0,00 0 199.102,50 69.685,88 129.416,63

APNDICE B

PLANILHA ELETRNICA EXCEL (SIMULAO DE MONTE CARLO)

DADOS DE ENTRADA RECEITA INVESTIMENTO VALOR

RESIDUAL VIDA TAXA

Valor Dist. acum. Valor Dist. acum. Valor Dist. acum.

Anos Dist. acum.

Valor

20.000 5 100.000 5 10.000 15 9 10 18% 60.000 25 111.000 60 30.000 85 10 90 100.000 90 120.000 100 45.000 100 11 100 140.000 95 180.000 100 SIMULAO

N RECEITA INVESTIMENTO VALOR RESIDUAL

VIDA VAL PRES.

N. aleat. Valor N. aleat. Valor N. aleat. Valor N. aleat. Anos Valor 1 58 100.000 19 111.000 73 30.000 6 9 326.066 2 9 60.000 16 111.000 80 30.000 9 9 153.945 3 11 60.000 60 111.000 11 10.000 35 10 160.556 4 36 100.000 24 111.000 8 10.000 91 11 356.220 5 3 20.000 47 111.000 19 30.000 68 10 (15.386) 6 21 60.000 82 120.000 6 10.000 23 10 151.556 7 87 100.000 89 120.000 19 30.000 33 10 335.141 8 45 100.000 85 120.000 32 30.000 60 10 335.141 9 53 100.000 38 111.000 48 30.000 15 10 344.141

10 24 60.000 24 111.000 25 30.000 59 10 164.377 11 66 100.000 76 120.000 22 30.000 67 10 335.141 12 14 60.000 98 120.000 83 30.000 90 10 155.377 13 18 60.000 3 100.000 69 30.000 5 9 164.945 14 5 20.000 22 111.000 54 30.000 38 10 (15.386) 15 63 100.000 69 120.000 11 10.000 50 10 331.319 16 80 100.000 57 111.000 5 10.000 0 9 321.557 17 14 60.000 16 111.000 32 30.000 26 10 164.377 18 3 20.000 12 111.000 37 30.000 87 10 (15.386) 19 65 100.000 33 111.000 28 30.000 88 10 344.141 20 93 140.000 27 111.000 28 30.000 1 9 498.187 21 36 100.000 65 120.000 24 30.000 67 10 335.141 22 8 60.000 67 120.000 16 30.000 64 10 155.377 23 61 100.000 85 120.000 91 45.000 65 10 338.007 24 79 100.000 7 111.000 18 30.000 87 10 344.141 25 73 100.000 91 120.000 79 30.000 21 10 335.141 26 19 60.000 58 111.000 78 30.000 17 10 164.377 27 47 100.000 4 100.000 55 30.000 27 10 355.141 28 8 60.000 8 111.000 46 30.000 26 10 164.377 29 42 100.000 66 120.000 36 30.000 76 10 335.141 30 30 100.000 4 100.000 89 45.000 51 10 358.007 31 82 100.000 27 111.000 9 10.000 70 10 340.319 32 65 100.000 7 111.000 68 30.000 36 10 344.141 33 10 60.000 7 111.000 9 10.000 77 10 160.556 34 0 20.000 13 111.000 21 30.000 34 10 (15.386) 35 33 100.000 47 111.000 52 30.000 57 10 344.141

36 29 100.000 8 111.000 96 45.000 75 10 347.007 37 2 20.000 7 111.000 25 30.000 17 10 (15.386) 38 89 100.000 42 111.000 14 10.000 26 10 340.319 39 21 60.000 85 120.000 16 30.000 14 10 155.377 40 38 100.000 78 120.000 90 45.000 76 10 338.007 41 71 100.000 88 120.000 78 30.000 0 9 317.066 42 68 100.000 13 111.000 57 30.000 62 10 344.141 43 37 100.000 4 100.000 28 30.000 60 10 355.141 44 10 60.000 81 120.000 99 45.000 29 10 158.243 45 90 100.000 97 120.000 95 45.000 40 10 338.007 46 76 100.000 62 120.000 62 30.000 50 10 335.141 47 58 100.000 27 111.000 77 30.000 38 10 344.141 48 14 60.000 12 111.000 78 30.000 70 10 164.377 49 7 60.000 86 120.000 15 30.000 17 10 155.377 50 53 100.000 68 120.000 78 30.000 91 11 350.458 51 22 60.000 65 120.000 81 30.000 48 10 155.377 52 31 100.000 68 120.000 37 30.000 18 10 335.141 53 37 100.000 7 111.000 9 10.000 62 10 340.319 54 39 100.000 3 100.000 9 10.000 31 10 351.319 55 95 180.000 74 120.000 10 10.000 96 11 719.700 56 38 100.000 21 111.000 44 30.000 98 11 359.458 57 97 180.000 55 111.000 34 30.000 62 10 703.667 58 32 100.000 95 120.000 63 30.000 60 10 335.141 59 44 100.000 100 120.000 63 30.000 10 10 335.141 60 51 100.000 35 111.000 1 10.000 89 10 340.319 61 6 60.000 96 120.000 99 45.000 15 10 158.243 62 31 100.000 6 111.000 90 45.000 36 10 347.007 63 1 20.000 37 111.000 40 30.000 40 10 (15.386) 64 42 100.000 48 111.000 1 10.000 63 10 340.319 65 72 100.000 36 111.000 43 30.000 38 10 344.141 66 8 60.000 90 120.000 78 30.000 20 10 155.377 67 31 100.000 18 111.000 46 30.000 62 10 344.141 68 71 100.000 80 120.000 20 30.000 38 10 335.141 69 50 100.000 94 120.000 62 30.000 13 10 335.141 70 14 60.000 32 111.000 96 45.000 23 10 167.243 ... ... ... ... .... ... ... ... ... ...

995 87 100.000 0 100.000 23 30.000 3 9 337.066 996 13 60.000 4 100.000 68 30.000 79 10 175.377 997 94 140.000 31 111.000 4 10.000 86 10 520.083 998 80 100.000 15 111.000 25 30.000 86 10 344.141 999 32 100.000 47 111.000 89 45.000 67 10 347.007

1.000 12 60.000 10 111.000 86 45.000 15 10 167.243

E(VPL)= 313.576 DP(VPL)= 137.885 P(VPL

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