Eduardo Fortuna Aprendendo sobre a Política Monetária 30/08/2005

Aprendendo sobre a Política Monetária

A política monetária poderia ser definida, em seu sentido amplo, como sendo o controle, pelas autoridades monetárias (o Conselho Monetário Nacional – CMN – e o Banco Central – BC.), da oferta da moeda e da taxa de juros de curtíssimo prazo que garantam a liquidez ideal de cada momento econômico, de tal forma que não haja uma variação de preços (inflação) capaz de perturbar o processo de crescimento sustentado da economia.

O executor da política monetária é o BC, que, através da determinação periódica, via Copom, da taxa de juros de referência para as operações overnight – a taxa Selic –, estabelece a base de todas as demais operações que envolvam taxas de juros nas atividades dos mercados financeiros em particular e em toda a economia de um modo geral..

Além disso, outros instrumentos clássicos de política monetária podem ser utilizados, a saber: o depósito compulsório; o redesconto ou empréstimo de liquidez; as operações no mercado aberto mercado aberto – open market; e o contingenciamento do crédito.

O depósito compulsório sobre os depósitos à vista e sobre os recursos de terceiros regula o multiplicador bancário, imobilizando, de acordo com a taxa de recolhimento de reserva obrigatória fixada pelo CMN, uma parte maior ou menor dos depósitos bancários e dos recursos de terceiros que neles circulem (títulos em cobrança, tributos recolhidos, garantias de operações de crédito), restringindo ou alimentando o processo de expansão dos meios de pagamento. A fórmula a seguir esclarece.

D M1 = kD B

onde:

D M1 = é a variação dos meios de pagamento tipo 1 – M1 (o somatório dos recursos financeiros disponíveis na economia na forma de dinheiro em poder de todos os agentes econômicos e dos seus depósitos à vista nos bancos e que representam, em tese, os recursos disponíveis para o consumo imediato.) ;

D B = é a variação da base monetária – B (o somatório de todo o dinheiro emitido pelo BC e das reservas em dinheiro das instituições financeiras monetárias – bancos comerciais e múltiplos com carteira comercial.);

k = é o multiplicador bancário, que varia de forma inversa ao valor fixado para a taxa de recolhimento do depósito compulsório, ou seja, como k = 1 / taxa do compulsório, quanto maior a taxa de recolhimento do compulsório determinada pelo CMN, menor o multiplicador bancário

e, portanto, menor o efeito que uma variação da base monetária existente terá sobre o dinheiro disponível para o consumo dos agentes econômicos.

O redesconto ou empréstimo de liquidez é o socorro que o BC, como emprestador de última instância, fornece aos bancos para atender às suas necessidades momentâneas de caixa. É, em tese, a última linha de atendimento aos furos de caixa das instituições monetárias. Por meio desse instrumento, o M1 pode ser reduzido ou expandido, de acordo com os critérios estabelecidos pelo BC.

Ocorre Redução do M1 com: Ocorre Aumento do M1 com:

Aumento da taxa do redesconto Redução da taxa do redesconto

Redução dos prazos de resgate Aumento dos prazos de resgate

Redução dos limites operacionais Aumento dos limites operacionais

Maior restrição ao tipo de título Menor restrição ao tipo de título

redescontável redescontável

As operações de mercado aberto são o mais ágil instrumento de política monetária de que dispõe o BC, pois, através delas, são, permanentemente, regulados a oferta monetária e o custo primário do dinheiro na economia referenciada na troca de reservas bancária por um dia, através das operações de overnight. Em outras palavras as operações de mercado aberto ajudam a dar vida efetiva a taxa Selic definida pelo Copom.

De forma reduzida, essas operações permitem: o controle permanente do volume de moeda ofertada ao mercado; a manipulação das taxas de juros de curto prazo; que as instituições financeiras realizem as aplicações a curto e curtíssimo prazo de suas disponibilidades monetárias ociosas; a garantia de liquidez para os títulos públicos emitidos pelo Tesouro Nacional.

Os dois primeiros objetivos são alcançados pelo mercado primário, no qual o BC negocia diretamente com as instituições financeiras, alterando a posição de reservas das instituições monetárias, bem como o volume e o preço do crédito. Os dois últimos são alcançados pelo mercado secundário, entre as instituições financeiras, no qual o BC intervém, através de seus dealers, que são as instituições financeiras especializadas na negociação de títulos públicos e autorizadas pelo BC para agir em seu nome, de forma a agilizar as condições de liquidez da economia.

Em resumo, os principais movimentos desse mercado são:

• compra líquida de títulos públicos pelo BC, com aumento do volume de reservas bancárias e conseqüentes aumento de liquidez do mercado e queda da taxa de juros primária (Resgate de Títulos); e

• venda líquida de títulos públicos pelo BC, com diminuição do volume de reservas bancárias e conseqüentes redução de liquidez do mercado e aumento da taxa de juros primária (Colocação de Títulos).

O contingenciamento de crédito constitui um instrumento que impõe restrições ao livre funcionamento das forças de mercado, pois estabelece controles diretos sobre o volume e o preço do crédito. Tal contingenciamento do crédito pode ser feito por: controle do volume e destino do crédito; controle das taxas de juros; fixação de limites e condições dos créditos. Ele pode estender-se não só aos bancos comerciais, mas, também, às outras instituições financeiras não-monetárias, atingindo outros passivos financeiros que não sejam representados pela moeda.

Na próxima matéria daremos continuidade ao tema.

Eduardo Fortuna Aprendendo sobre a Política Monetária II 06/09/2005

Aprendendo sobre a Política Monetária II

Na matéria anterior começamos a aprender sobre os conceitos que regem a política monetária, nessa matéria vamos dar continuidade ao tema.

Assim, vimos anteriormente que o modelo mais simples de oferta monetária é o que relaciona os meios de pagamento, M1, ao valor da base monetária, B, e que em síntese, o modelo de oferta monetária se representa por M = kB.

Além disso, também, vimos que o M1 pode ser indiretamente determinado pelo BC, já que k é um parâmetro, em parte influenciado pelo BC, através da determinação da taxa de recolhimento do depósito compulsório, e B depende das operações das Autoridades Monetárias – AM, em função da dinâmica da economia.Além disso, como vimos até aqui, só as AM, via BC, podem autorizar a emissão de dinheiro (o termo técnico é papel-moeda).

Por seu lado, os bancos comerciais, os bancos múltiplos com carteira comercial e a Caixa Econômica, por meio dos depósitos à vista, multiplicam esta moeda ou criam dinheiro por meio de empréstimos, dentro da máxima:

"os depósitos à vista geram empréstimos que por sua vez geram depósitos à vista que por sua vez geram empréstimos que por geram depósitos à vista .................."

Assim, no seu sentido mais restrito, a moeda (o termo normalmente usado em economia para definir o dinheiro) ou o ativo monetário é denominado como M1 e definido oficialmente como o papel-moeda em poder do público, mais os depósitos à vista nos bancos comerciais, públicos e privados, aí incluídos o Banco do Brasil e a carteira comercial da Caixa Econômica. Neste sentido, o M1 é gerado pelas instituições emissoras de haveres estritamente monetários – as instituições financeiras monetárias.

O M1 compreende, portanto, o dinheiro que tem liquidez total, é aceito livremente por todos e não gera rendimentos por si só.

Existem, entretanto, outros conceitos de moeda mais abrangentes que envolvem os ativos financeiros não-monetários, constituídos por diferentes tipos de títulos e afins, e que dão sustentação às operações que se realizam nos mercados de crédito e nos mercados de capitais.

Em 09/2001, dentro do conceito de padronização internacional, foram introduzidas pelo BC alterações conceituais de forma a definir os meios de pagamento ampliados (denominados de M2, M3 e M4) a partir do sistema emissor de títulos e afins.

O M2 é o conceito de moeda que, além do M1, inclui os depósitos especiais remunerados, os depósitos em poupança e os títulos emitidos em mercado primário pelo

sistema emissor representado pelo sistema financeiro e suas instituições financeiras, tais como os depósitos a prazo, sejam na forma de Certificados de Depósito Bancário – CDB –ou Recibos de Depósito Bancário – RDB – as letras de câmbio, as letras imobiliárias e as letras hipotecárias, aí não incluídas as cotas dos fundos de renda fixa.

O M3 é o conceito de moeda que, além do M2, inclui as cotas dos fundos de renda fixa (excluídos o lastro em títulos emitidos em mercado primário pelas instituições financeiras) e as operações compromissadas com títulos federais do restante da economia junto ao sistema emissor representado pelo sistema financeiro, e que funciona como moeda para o efeito de transações no sistema. Na realidade, o M3 agrega todas as captações do sistema financeiro no mercado interno, com instrumentos de alta liquidez.

O M4 é o conceito que, além de abranger o M3 e, portanto, também o sistema emissor representado pelo sistema financeiro, inclui o sistema emissor representado pelos governos no que corresponde aos títulos públicos federais (registrados no Selic) e aos títulos públicos estaduais e municipais, em poder do setor não-financeiro.

É interessante, para efeitos históricos, lembrar que durante a Era Collor, também existiu o M5, um conceito de moeda que, além do M4 (que àquela época como os outros M3 e M2 tinha uma composição diferente), envolvia os cruzados retidos no BC com a denominação de valores à ordem do BC. Assim, à medida que iam sendo devolvidos os cruzados, caía o M5 e subiam os demais M. A partir de 17/08/92, após a devolução da última parcela dos cruzados retidos e das LFT esterilizadas, desapareceu o M5 e os meios de pagamento voltaram a se limitar ao conceito de M4 .

Sob o enfoque da teoria monetarista de política monetária o BC, através do controle do M4, que envolve os ativos monetários – M1 – e não-monetários – os demais M –, procura controlar a oferta total de moeda na economia, já que a teoria assume que a oferta de dinheiro está diretamente relacionada aos preços, e, dessa forma, procura impedir a violação do princípio de que a limitação do volume de dinheiro em circulação no País é uma condição necessária para que ele mantenha o seu valor.

No caso específico do Brasil, entretanto, enquanto os governos estaduais puderam "criar" moeda, sem o envolvimento do BC, através da emissão dos Títulos Estaduais, e sua aquisição pelos bancos estaduais, então existentes, o poder do BC esteve limitado, pois existia uma fonte geradora de moeda inflacionária fora do controle do BC.

O BC divulga, periodicamente, em seu sítio eletrônico, quadros demonstrando os saldos e as variações mensais da base monetária e dos meios de pagamento. Por sua vez as variações dos saldos da base monetária como decorrência das variações ocorridas no papel-moeda emitido e no volume de reservas bancárias podem ser mais bem detalhadas e avaliadas através da variação mês a mês dos chamados fatores condicionantes de base monetária, que são os elementos demandantes daquelas variações. Assim, os itens negativos são contracionistas e, portanto, reduzem o saldo da base monetária, enquanto os itens positivos são expansionistas e, portanto, aumentam a base monetária.

Na próxima matéria daremos continuidade ao tema

Eduardo Fortuna Aprendendo sobre a Política Monetária III 13/09/2005

Aprendendo sobre a Política Monetária III

Como já vimos anteriormente, é privativa do BC a faculdade de criar moeda (emiti-la) sob a forma manual (moeda metálica e papel-moeda) ou escritural (reservas bancárias), para cujo controle dispõe dos clássicos instrumentos de política monetária com ação direta sobre a capacidade de os bancos comerciais expandirem empréstimos, ou os meios de pagamento: o depósito compulsório, a assistência financeira de liquidez, as operações no mercado aberto e o contingenciamento do crédito. Em todas elas o objetivo é atuar sobre o poder de multiplicação das reservas bancárias.

Aos bancos comerciais é privativo receber em depósito os recursos monetários da economia (pessoas físicas e jurídicas), tanto sob a forma de moeda manual quanto escritural (depósitos à vista), que são multiplicados por essas instituições pelo mecanismo operacional já visto na matéria anterior: "depósitos à vista geram empréstimos, e estes geram novos depósitos à vista que por sua geram novos empréstimos .........".

O Banco Central, portanto, cria moeda, e os bancos comerciais têm o poder de multiplicá-la, aumentando o volume dos meios de pagamento.

A regulamentação atual (12/09/05) da conta de Reservas Bancárias está determinada pela Circular 3.101, de 28/03/02, em que fica estabelecido que as disponibilidades mantidas no BC, em moeda nacional, pelos bancos comerciais, bancos de investimento, caixas econômicas e bancos múltiplos devem ser registradas na conta de Reservas Bancárias. A titularidade dessas contas é obrigatória para os bancos comerciais, bancos múltiplos com carteira comercial e caixas econômicas, e facultativa para os bancos de investimento e múltiplos sem carteira comercial.

Através dela circulam dois tipos de reservas, a saber:

• A reserva legal (depósito compulsório), cujo saldo representa a parcela de cada depósito à vista ou sob aviso e dos recursos de terceiros (títulos em cobrança, tributos recolhidos, valores em garantia realizadas e cheques administrativos) que os bancos comerciais recebem do público e, compulsoriamente, têm de recolher ao BC.

• As reservas de livre movimentação, a saber:

A "caixa" (encaixe obrigatório), no sentido restrito da palavra, em papel-moeda e moeda metálica na tesouraria de suas agências para atender exclusivamente aos pagamentos nas agências. BC estabelece o valor desse encaixe técnico como sendo de até 15% do saldo médio da agência, valor este dedutível do das exigibilidades do depósito compulsório.

O caixa, no sentido amplo da palavra, representado por reservas bancárias (moeda escritural de livre movimentação) mantidas em contas de depósitos no BC cujo nível indica sua liquidez no dia-a-dia ou a capacidade de cada banco expandir seus empréstimos ou aplicações e atender aos cheques compensados e outras obrigações.

Como empresas com finalidade de lucro, os bancos procuram, coerentemente, manter suas reservas que não produzem renda, ou seja, a "caixa", no limite mínimo possível, evitando, por outro lado, deficiências em suas posições, do caixa, que possam acarretar-lhes as penalidades impostas pelo BC.

A maioria das transações financeiras de um banco e de seus depositantes afeta a posição de suas reservas bancárias. Os cheques sacados contra um banco pelos seus depositantes são canalizados para a câmara de compensação do BB de sua cidade, acarretando um débito na sua conta de reservas no BC. À medida que estas retiradas deixem de ser contrabalançadas por depósitos, o banco perde reservas.

O banco também perde reservas quando faz empréstimos ou compra títulos, e ganha através da venda de títulos de sua emissão, da cobrança de títulos ou do recolhimento de tributos. Para compensar eventuais perdas de reservas, recorrem ao mercado interbancário ou, em último caso, a assistência financeira de liquidez do BC, mediante títulos de sua emissão com garantia colateral de títulos do governo ou ativos representados por seus créditos em empréstimos concedidos.

Em resumo, a conta de reserva bancária de um banco pode ser movimentada por:

• saques ou depósitos diretos em moeda no BC; • resultado líquido da compensação de cheques e outros papéis; • compra e venda de reservas no mercado interbancário; • quaisquer outros resultados de operações com o BC; • recolhimento ou liberação de compulsório; • redesconto de liquidez; • compra e venda de títulos públicos federais; • operações no mercado aberto; compra e venda de moeda estrangeira; e • liberação ou recolhimento de tributos federais.

Com a implantação do novo Sistema de Pagamentos Brasileiro – SPB –, a conta de reservas bancárias das instituições financeiras não pode mais apresentar saldo negativo em qualquer momento do dia, pois, após implantado o SPB, o BC:

• executa em tempo real o monitoramento do saldo e da liquidação das obrigações na conta de reservas bancárias;

• viabiliza a transferência de recurso em tempo real, para cada operação, diretamente entre as contas de reservas bancárias; e

• seleciona e determina as câmaras de compensação e de liquidação onde estas operações podem se realizar.

Além disso, através das Circulares 3.100, e seu regulamento anexo, e 3.101, ambas de 28/03/2002, foram regulamentados, respectivamente, o Sistema de Transferência de

Reservas – STR – e a Conta de Liquidação no BC, que agilizaram o processo de movimentação na conta de Reservas Bancárias, para atender à implantação do SPB.

Qualquer saque a descoberto na conta de Reservas Bancárias faz com que a instituição detentora da conta incorra em multa, no dia seguinte ao da constatação, sobre o valor da deficiência observada, de taxa Selic acrescida de um percentual de 20% ao ano.

Na próxima matéria, vamos conhecer os instrumentos de controle manejados pelo BC, no sentido de estabelecer o nível mais adequado de recursos livres na economia (nível de liquidez) que garantam uma política monetária consistente, envolvendo diretamente as instituições financeiras.

Eduardo Fortuna Aprendendo sobre a Política Monetária IV 20/09/2005

Aprendendo sobre a Política Monetária IV

Nas três matérias anteriores começamos a aprender sobre os conceitos que regem a política monetária, sendo que na última dessas matérias aprendemos sobre as reservas bancárias. Nessa matéria vamos dar continuidade ao tema, conhecendo os instrumentos de controle monetário manejados pelo BC e, envolvendo diretamente as instituições financeiras, no sentido de estabelecer o nível mais adequado de recursos livres na economia (nível de liquidez) que garantam uma política monetária consistente.

Como já vimos anteriormente, mas nunca é demais repetir, é privativa do BC a faculdade de criar moeda (emiti-la) sob a forma manual (moeda metálica e papel-moeda) ou escritural (reservas bancárias), para cujo controle dispõe dos clássicos instrumentos de política monetária com ação direta sobre a capacidade de os bancos comerciais expandirem empréstimos, ou os meios de pagamento. O primeiro desses instrumentos é o depósito compulsório sobre os depósitos à vista (a nossa tradicional conta corrente) e os recursos de terceiros que circulam pelos bancos comerciais.

O depósito compulsório sobre os depósitos à vista e os recursos de terceiros é o valor que os bancos comerciais têm que obrigatoriamente recolher ao BC, com o objetivo de diminuir o volume de recursos de suas reservas bancárias disponíveis para crédito e, dessa forma, permitir que o BC possa executar adequadamente a sua política monetária, para cada momento econômico.

O valor do depósito compulsório é estabelecido a partir de uma taxa (alíquota) percentual calculada sobre os saldos dos depósitos à vista e dos recursos de terceiros. Quanto maior (menor) for essa taxa do compulsório menor (maior) serão os recursos que os bancos disporão como reservas bancárias livres para suas aplicações, seja em títulos públicos ou em operações de crédito.

Atualmente, essa taxa do compulsório está estabelecida em 45%, mas, como o depósito compulsório é um instrumento da política monetária, periodicamente, de acordo com a necessidade de alteração do estoque de moeda ou do seu fluxo, as autoridades monetárias podem modificar suas alíquotas e/ou os períodos de cálculo e de recolhimento.

A exigibilidade compulsória sobre os recursos à vista deve ser cumprida exclusivamente em espécie, sem remuneração, ficando a instituição financeira isenta, se a exigibilidade for igual ou menor que R$ 10 mil.

O valor do depósito compulsório recolhido é ajustado periodicamente e o cumprimento dessa exigibilidade é feito através do cálculo de uma média móvel nunca inferior, em qualquer dia, a um percentual do valor exigível no último cálculo, que vem a ser o limite mínimo de saldo que os bancos são obrigados a manter em suas contas de reservas bancárias junto ao BC.

As Circulares 3.169, de 19/12/02, 3.199, de 08/08/03 e 3.257, de 08/09/04 e a Carta-Circular 3.145, de 23/09/04, do BC, definiram as atuais regras (19/09/05) do recolhimento compulsório e do encaixe obrigatório sobre recursos à vista captados por bancos múltiplos e de investimento titulares de conta de Reservas Bancárias, bancos comerciais e caixas econômicas. Através delas foram definidos como Valores Sujeitos a Recolhimento – VSR –entre outros, os valores dos Depósitos à Vista, dos Depósitos para Investimentos, dos Recursos em Trânsito de Terceiros e da Cobrança e Arrecadação de Tributos e Assemelhados.

Esse VSR deve ser ajustado diariamente considerando os documentos que gerem transferência entre as contas de Reservas Bancárias das instituições financeiras mencionadas, tais como cheques, documentos de crédito e bloquetes de cobrança.

Define-se a base de cálculo da exigibilidade do recolhimento compulsório e do encaixe obrigatório sobre recursos à vista como a média aritmética dos VSR acima registrados nos dias úteis do período de cálculo, que tem início na segunda-feira de uma semana e término na sexta-feira da semana seguinte, deduzida do valor de R$ 44 milhões. A exigibilidade de recolhimento compulsório e de encaixe obrigatório sobre recursos à vista será apurada aplicando-se a alíquota de 45% sobre essa base de cálculo. A instituição financeira que apresentar uma exigibilidade igual ou inferior a R$ 10 milhões fica isenta da obrigatoriedade do recolhimento

A verificação do cumprimento da exigibilidade pelo BC é feita com base nas posições apuradas nos dias úteis do período de movimentação, que tem início na quarta-feira da semana seguinte a do período de cálculo e término na terça-feira da segunda semana subseqüente, em espécie e sem nenhum tipo de remuneração, sendo que:

• para efeito dessa verificação, considera-se como posição a soma do saldo diário de encerramento da conta Reservas Bancárias com a média aritmética dos saldos diários de encerramento, apurados durante o respectivo período de cálculo, das disponibilidades da instituição financeira, até o limite de 15% do VSR apurado para a instituição.

• a média aritmética das posições da instituição não poderá ser inferior a 100% da exigibilidade apurada para o respectivo período.

• ao final de cada dia, a posição da instituição deve ser equivalente a, no mínimo, 80% da exigibilidade apurada para o respectivo período.

• a instituição financeira que descumprir as normas relativas à conta Reservas Bancárias incorrerá no pagamento punitivo de custo financeiro sobre a deficiência diária de taxa Selic acrescida de 14% ao ano.

Com o objetivo de que essas movimentações afetem o mínimo possível a liquidez do mercado, as instituições financeiras são divididas em dois segmentos, denominados "Grupo A" e "Grupo B", para fins do recolhimento compulsório e do encaixe obrigatório, sendo que os períodos de cálculo e de movimentação dos Grupos A e do Grupo B têm defasagem de uma semana.

Finalmente, a Circular 3.144, de 14/08/02, e a Carta Circular 3.034, de 19/08/02, posteriormente complementadas pela Circular 3.157, de 11/10/02, todas do BC,

instituíram uma exigibilidade adicional para o recolhimento compulsório e encaixe obrigatório de 8% sobre a média aritmética dos VSR captados pelas instituições financeiras já mencionadas, aumentando efetivamente a taxa do depósito compulsório para 53%. Essa exigibilidade adicional deve ser cumprida em espécie, em conta específica de livre movimentação, nos dias úteis da semana seguinte à de cálculo, sendo que o seu saldo de encerramento diário deve corresponder a 100% da exigibilidade adicional, mas será remunerado pela taxa Selic.

Uma observação importante. Para os correntistas dos bancos não importa a alíquota do depósito compulsório, pois os recursos liberados em conta corrente estão prontamente disponíveis para saque, caso contrário, não seriam depósitos à vista.

Na próxima matéria daremos continuidade ao tema

Eduardo Fortuna Aprendendo sobre a Política Monetária V 27/09/2005

Aprendendo sobre a Política Monetária V

Na matéria anterior, dando continuidade ao tema relacionado ao conhecimento dos instrumentos de controle monetário manejados pelo BC aprendemos sobre o depósito compulsório dos depósitos à vista e dos recursos de terceiros. Nessa matéria vamos aprender sobre os outros tipos de depósito compulsório a que estão sujeitas as instituições financeiras.

A Circular 3.090, de 01/03/02, do BC, redefiniu as regras do recolhimento compulsório sobre os recursos de depósitos e de garantias realizadas dos bancos múltiplos e dos bancos de investimentos, que não fossem titulares de contas de Reservas Bancárias (dessa forma ficaram excluídos dessa definição as contas vistas na matéria anterior) e das sociedades de crédito, financiamento e investimento (mais conhecidas como financeiras). Neste caso, os valores sujeitos ao recolhimento do depósito compulsório – VSR – são os saldos inscritos em contas do Plano Contábil das Instituições do Sistema Financeiro Nacional – Cosif –, tais como: os Depósitos de Domiciliados no Exterior; os Depósitos Obrigatórios; os Depósitos Vinculados; os Contratos de Assunção de Obrigações – Vinculados a Operações Realizadas no País; e os Recursos de Garantias Realizadas.

A base de cálculo do recolhimento compulsório é a média aritmética da soma dos VSR registrados nos dias úteis do período de cálculo, deduzidos de R$ 2 milhões. O período de cálculo tem início na segunda-feira de uma semana e término na sexta-feira da semana seguinte, a data de ajuste é a quarta-feira da semana subseqüente ao período de cálculo até a terça-feira da segunda semana subseqüente.

A exigibilidade de recolhimento compulsório destes itens, também, será apurada com a aplicação da alíquota de 45%. O recolhimento compulsório deve ser cumprido exclusivamente em espécie e os recursos recolhidos não farão jus a qualquer remuneração.

Eventualmente, de forma a controlar o volume de reservas bancárias disponíveis para empréstimos na economia, o governo estabelece regras para o recolhimento compulsório e o encaixe obrigatório sobre os depósitos a prazo (CDB/RDB), os recursos de aceites cambiais (letras de câmbio), as cédulas de debêntures, os títulos de emissão própria e os contratos de assunção de obrigações – vinculados a obrigações realizadas no exterior de bancos comerciais, bancos múltiplos com carteira comercial, caixas econômicas e bancos de investimento que tenham contas de reserva bancária.

A partir de 01/03/02, de acordo com a Circular 3.091 do BC, e alterações posteriores das Circulares 3.127, de 14/06/02, e 3.262, de 19/11/04, as regras para esse compulsório se resumem ao que se segue:

• a exigibilidade do recolhimento compulsório e do encaixe obrigatório é apurada pela aplicação da alíquota de 15% sobre a média aritmética dos saldos diários

dos recursos a prazo que excederem o valor de R$ 30 milhões, durante o período de cálculo;

• o período de cálculo compreende os dias úteis para o período de uma semana, de segunda a sexta-feira, sendo a sexta-feira da semana seguinte a semana de cálculo, a data de ajuste;

• a exigibilidade do recolhimento compulsório e do encaixe obrigatório sobre recursos a prazo deve ser cumprida na data de ajuste mediante vinculação, no sistema Selic, de títulos públicos federais registrados naquele sistema, que serão considerados pelos seus respectivos preços unitários utilizados pelo BC em suas operações compromissadas, com valor de no mínimo 100% da exigibilidade, e que podem ser livremente movimentados pela instituição ao longo do dia respeitado os horários do sistema Selic (em outras palavras, são remunerados pela taxa Selic); e

• a instituição financeira está isenta desse recolhimento, se sua exigibilidade for menor do que R$ 300 milhões.

Por outro lado, os recursos dos depósitos de poupança, sejam os captados por bancos múltiplos com carteira de crédito imobiliário, bancos comerciais, sociedades de crédito imobiliário, associações de poupança e empréstimo – APE – e caixas econômicas, ou os depósitos de poupança vinculados ao crédito rural, captados pelos bancos autorizados pelo BC, estão sujeitos a regras de encaixe obrigatório, de acordo com o estabelecido na Circular 3.093, de 24/06/02.

Ela definiu como Valores Sujeitos a Recolhimento – VSR – os saldos inscritos nos seguintes subgrupos e títulos contábeis do Cosif: os Depósitos de poupança; e os Recursos de Associados Poupadores – APE.

A base de cálculo da exigibilidade de encaixe obrigatório sobre os recursos de poupança é a média aritmética da soma dos seus saldos nos dias úteis do período de cálculo que vai de segunda a sexta de uma semana. O período de recolhimento é a segunda semana seguinte à semana de cálculo, sendo que o valor é recolhido em espécie pela alíquota de 20%. A conta de recolhimento pode ser movimentada ao longo do dia, mas o saldo de encerramento diário da conta de recolhimento deve corresponder a 100% da exigibilidade, sendo remunerado pela TR + 3% ao ano no caso das poupanças vinculadas, e TR + 6,17% ao ano no caso das demais modalidades de poupança, inclusive a poupança rural.

Finalmente, a Circular 3.144, de 14/08/02, e a Carta Circular 3.034, de 19/08/02, do BC, instituíram uma exigibilidade adicional de recolhimento compulsório e encaixe obrigatório sobre os depósitos captados por bancos comerciais, múltiplos, bancos de desenvolvimento, bancos de investimento, sociedades de crédito, financiamento e investimento, caixas econômicas, sociedades de crédito imobiliário e associações de poupança e empréstimo. Posteriormente, a Circular 3.157, de 11/10/02, do BC, elevou em 5% todos os percentuais de exigibilidade adicional, a partir de 21/10/2002.

Essa exigibilidade adicional corresponde à soma das parcelas a seguir, deduzida de R$ 100 milhões e apurada em cada dia útil do período de cálculo que compreende uma

semana de segunda à sexta-feira, a saber: 8% sobre a média aritmética dos VSR sobre os depósitos à vista (como já visto na matéria anterior); 10% sobre a média aritmética dos VSR sobre os depósitos de poupança; e 8% sobre a média aritmética dos VSR sobre os depósitos a prazo.

Essa exigibilidade adicional deve ser cumprida em espécie, em conta específica de livre movimentação, nos dias úteis da semana seguinte à de cálculo, sendo que o seu saldo de encerramento diário deve corresponder a 100% da exigibilidade adicional e será remunerado pela taxa Selic. Em outras palavras, os recursos são direcionados à aplicação em títulos públicos, para o financiamento das dívidas do Tesouro.

Assim, em resumo, 53% das reservas bancárias oriundas dos depósitos à vista e de recursos de terceiros, 30% das oriundas dos depósitos de poupança e 23% das oriundas dos depósitos a prazo e 45% dos demais recursos de terceiros que circulem em instituições que não dispõem de sua própria conta de reservas bancárias, estão, atualmente, bloqueadas no BC, na forma de depósito compulsório.

Na próxima matéria daremos continuidade ao tema da participação dos bancos na política monetária.

Eduardo Fortuna Aprendendo sobre a Política Monetária VI 04/10/2005

Aprendendo sobre a Política Monetária VI

Nas duas matérias anteriores, dando continuidade ao tema relacionado ao conhecimento dos instrumentos de controle monetário manejados pelo BC, aprendemos sobre os diferentes depósitos compulsórios. Nessa matéria vamos aprender sobre um outro tipo de instrumento; as operações de assistência financeira de liquidez ou de redesconto de liquidez, mais simplesmente conhecidas como redesconto.

As operações de redesconto são àquelas representadas pelos empréstimos, na forma de crédito à conta de reservas bancárias, feitos pelo BC aos bancos demandantes, com o objetivo de atender às suas eventuais necessidades de recursos financeiros que não tenham sido possível de obter, seja através do mercado interbancário, via CDI, ou através de suas captações diretamente junto ao público, no mercado bancário. Temos aí o exemplo clássico do BC exercendo a sua função de emprestador de última instância.

A partir de 26/01/00, através da Resolução 2.685, posteriormente atualizada em 04/04/02 pela Resolução 2.949, o BC instituiu e disciplinou uma nova metodologia de concessão de redesconto com a criação de duas modalidades nominalmente especificadas como: Compra com compromisso de revenda; e Redesconto de títulos e valores mobiliários, de crédito e de direitos creditórios integrantes do ativo dos bancos comerciais, das caixas econômicas e dos bancos de investimento e múltiplos que tenham conta de reservas bancárias junto ao BC.

Tal decisão, dentro do contexto do novo Sistema de Pagamento Brasileiro – SPB – do BC, foi facilitada pela criação das Cédulas de Crédito Bancário criadas pela Lei 10.931, que agilizam a cobrança de crédito pelos bancos, e têm como objetivo reduzir o risco de perdas do BC em caso de quebra de uma instituição financeira, através de mecanismos que garantem a propriedade imediata pelo BC dos títulos dados em garantia das operações de Compra com compromisso de revenda e Redesconto. A referida Lei também resgatou e modernizou um instrumento financeiro datado de 1932, conhecido como "tradição", que permite a transferência de propriedade de um título sem sua entrega final, no caso, criando o "termo de tradição eletrônica" que dispensa o "endosso em preto" no título dado como garantia.

Assim, atualmente, as normas e os procedimentos das operações de redesconto, instituídos pelas resoluções acima mencionadas, estão regulamentados pelas Circulares 3.105, e seu regulamento anexo, de 19/04/02, e 3.153, de 25/09/02, além da Carta Circular 3.009, de 19/04/02. Assim, as operações de redesconto concedidas ao exclusivo critério do BC, por solicitação da instituição financeira interessada, ressalvada a concessão automática de operação de um dia útil resultante de operações intradia no SPB, eventualmente pendentes de liquidação, são realizadas em duas modalidades: Compra, com compromisso de revenda; e Redesconto.

Em ambos os casos, o BC exige dos bancos a quem ele empresta recursos um ativo com prazo de vencimento compatível ao dos recursos concedidos e, também, a retirada desse

ativo do balanço patrimonial da instituição solicitante. Além disso, faz a análise caso a caso para o cálculo dos custos de concessão dos recursos, o que determinou o fim da tabela então vigente para a assistência de liquidez e os compatibilizou com as condições vigentes da Política Monetária, estabelecidas pelo Copom, mas preservando o caráter punitivo das operações de redesconto, para quem tem problema de liquidez.

Na Compra, com o compromisso de revenda, as linhas oferecidas são:

• Intradia – (socorrem, dentro do SPB, a liquidez operacional ao longo do dia); • Curtíssimo Prazo – 1 dia (cobrem um furo de fechamento de caixa); • Curto Prazo – até 15 dias úteis, recontratadas para, no máximo, até 45 dias úteis

no total (suprem um descasamento temporário de caixa); • Médio Prazo – até 90 dias corridos, recontratadas para, no máximo, até 180 dias

corridos no total (resolvem um desequilíbrio estrutural da instituição).

Nas operações intradia e de curtíssimo prazo (um dia) só serão aceitos como garantia os títulos públicos registrados na Selic Nas operações de curto e de médio prazo, são aceitos garantia, além dos títulos públicos federais registrados no Selic, os outros títulos e valores mobiliários, os créditos e direitos creditórios de curso normal desde que, preferencialmente, com garantia real, e outros ativos que a exclusivo critério do BC possam ser considerados.

Para estabelecer o limite do empréstimo, o BC avalia cada ativo objeto de compra.

No caso dos títulos públicos federais, o preço de compra é o divulgado diariamente pelo BC. O preço de revenda nas operações intradia é o mesmo da compra, e nas demais operações é o preço de compra atualizado pela taxa Selic, desde a data da compra acrescida de um percentual de acordo com a política monetária. No caso dos outros ativos, o preço de compra é variável em função do tipo de ativo e estabelecido de acordo com critérios do BC, não podendo ser superior ao valor nominal atualizado do ativo objeto da negociação. O preço de revenda segue o mesmo critério anterior.

No Redesconto, as linhas oferecidas são:

• Curto Prazo – até 15 dias úteis, recontratadas para, no máximo, até 45 dias úteis no total (suprem um descasamento temporário de caixa);

• Médio Prazo – até 90 dias úteis, recontratadas para, no máximo, até 180 dias úteis no total (resolvem um desequilíbrio estrutural da instituição).

Os títulos e direitos creditórios descontados que integram o ativo da instituição financeira solicitante devem se sujeitar às seguintes condições: a taxa de Redesconto é variável para cada ativo de acordo com os critérios do BC; e o preço de venda dos ativos redescontados é o preço do ativo na operação de Redesconto atualizado no período pela taxa Selic acrescida de percentual definido pelo BC conforme a sua política monetária.

Para ambos as modalidades de redesconto as movimentações de todas as operações se fazem através da conta de reservas bancárias, e o percentual de acréscimo à taxa Selic a serem utilizadas são, em princípio, atualmente de: 6% a.a. para as operações de

curtíssimo prazo; 4% a.a. para as operações de curto prazo; e 2% a.a. para as operações de médio prazo.

Na próxima matéria daremos continuidade ao tema da participação dos bancos na política monetária, aprendendo sobre as operações de mercado aberto, o open market.

Eduardo Fortuna Aprendendo sobre a Política Monetária VII 12/10/2005

Aprendendo sobre a Política Monetária VII

Na matéria anterior, dando continuidade ao tema relacionado ao conhecimento dos instrumentos de controle monetário manejados pelo BC, aprendemos sobre as operações de assistência financeira de liquidez ou de redesconto de liquidez, mais simplesmente conhecidas como redesconto. Nessa matéria vamos começar a aprender sobre o mais ativo dos instrumentos de controle monetário. Trata-se do controle das reservas bancárias que é feito no mercado aberto de reservas bancárias, ou, como é mais conhecido pela sua nomenclatura em inglês, o open market.

Esse controle é feito sob duas formas: no mercado primário, através dos leilões de venda dos títulos públicos de emissão do Tesouro, realizados pelo BC, e, no mercado secundário, mais especificamente, através da compra e venda dos títulos anteriormente já emitidos e que estejam em poder do próprio BC ou do mercado como um todo.

Assim, para lançar um título no mercado, isto é, para fazer a primeira venda de um título – mercado primário – o BC realiza o chamado leilão primário ou leilão formal.

Nesses leilões, que sempre é feito através das instituições financeiras que disponham de recursos na forma de reservas bancárias, os interessados em adquirir os títulos do Tesouro (qualquer pessoa física ou jurídica) enviam suas ofertas através de meios eletrônicos, as quais o BC pode aceitar ou não. Para limitar o poder das instituições mais poderosas é estabelecido um limite máximo de aquisição por instituição financeira que, por exemplo, pode ser de 10% do valor total leiloado. Normalmente, os maiores participantes desses leilões são as instituições financeiras que utilizam os títulos para:

• compor as exigências de aplicações dos fundos de investimento sob sua administração e/ou gestão;

• como alternativa de aplicação para a remuneração de seus recursos disponíveis em tesouraria;

• para cumprir as necessidades de parte de seus depósitos compulsórios (sobre depósitos a prazo e os adicionais); além de

• assegurar a rentabilidade de outras aplicações que eventualmente ofereçam aos seus clientes.

Existe um tipo específico de leilão primário conhecido como leilão de oferta firme, que se realiza em duas etapas (em um ou dois dias). Na primeira etapa, os investidores fazem propostas especificando o volume de títulos e as taxas que desejam receber para adquiri-los. Nesta etapa, só os dealers (já vamos explicar quem são essas misteriosas criaturas) participam. Na segunda etapa, com base nos dados da primeira etapa, o Tesouro decide o volume de títulos que vai ofertar e a taxa de juros que aceita pagar. Nesta etapa, todos participam.

É importante que seja entendido que a instituição que adquire um título no leilão primário não é obrigada a carrega-lo até o seu vencimento. É prática comum a venda desses títulos às outras instituições que atuam no mercado, seja na forma de uma venda (compra) definitiva, ou então, através de operações compromissadas, e, dessa forma, cria-se um dos elementos mais dinâmicos do mercado secundário, que tem no mercado aberto, ou open market, o seu instrumento.

Uma operação compromissada é caracterizada como a venda (compra) de um título casado com a recompra (revenda) desse mesmo título por um preço e dentro de um prazo, ambos, previamente estabelecidos no momento da operação.

Na realidade, o que temos neste processo de forma implícita é um mecanismo de financiamento periódico das necessidades de gastos do governo – a dívida pública – via mercado financeiro, e no qual ocorre, na prática, simplificadamente o seguinte:

• o BC vende títulos públicos de emissão do Tesouro às instituições financeiras a uma determinada taxa de juros e com um determinado prazo de vencimento;

• as instituições financeiras pagam à vista com suas reservas bancárias e eventualmente vão ao mercado obter os recursos financeiros para financiar essas posições, repassando esses títulos aos investidores pelo preço e durante o prazo por eles aceito, em função das circunstâncias, comprometendo-se em recomprá-los no prazo estabelecido e, pagando, para isso, uma taxa periódica de remuneração que de preferência seja menor do que àquela que lhe é paga pelo Tesouro, para o mesmo período, quando da venda do título.

Uma observação importante é que até 03/2002, o BC esteve autorizado a emitir títulos públicos, que também eram utilizados no processo acima mencionado. Após essa data, apenas o Tesouro tem a autorização de emissão.

Um outro tipo de leilão praticado é o leilão informal, mais conhecido no jargão do mercado como go around. Normalmente ele é feito com os títulos que, por diversas razões, não foram negociados nos leilões formais.

Seu objetivo e maior mérito é manter o maior nível de competitividade possível, mediante a participação de todos os dealers credenciados em uma operação de venda ou resgate de títulos. A agilidade de mercado também é incrementada, à medida que as instituições se mostrem aptas a cotar permanentemente os diversos vencimentos de um título, e permite ao BC o fechamento das operações na melhor condição possível.

O que o caracteriza é que num curto intervalo de tempo (cinco a dez minutos), os operadores do BC acionam as instituições financeiras participantes e acolhem os lances propostos, selecionando as melhores e fechando imediatamente com as instituições que as ofereceram. Num mesmo dia, vários desses leilões podem ser efetivados. Além disso, no leilão informal, o BC não divulga o tamanho do lote vendido nem o preço médio de negociação.

Na próxima matéria vamos dar continuidade ao tema e aprender sobre os dealers.

Eduardo Fortuna Aprendendo sobre a Política Monetária VIII 18/10/2005

Aprendendo sobre a Política Monetária VIII

Na matéria anterior, dando continuidade ao tema relacionado ao conhecimento dos instrumentos de controle monetário manejados pelo BC, começamos a aprender sobre o controle das reservas bancárias que é feito no mercado aberto de reservas bancárias, ou, como é mais conhecido pela sua nomenclatura em inglês, o open market. Nessa matéria vamos dar continuidade ao tema aprendendo sobre as instituições financeiras que atuam como dealers.

Os dealers, ou distribuidores como deveriam ser chamados tivesse o mercado maior apreço pela língua portuguesa, têm como objetivo maior de sua existência fomentar a liquidez e a competitividade do mercado aberto de títulos públicos, aumentando a eficiência de suas operações, com conseqüências positivas para os preços dos títulos e para o perfil da dívida pública.

Assim, o dealer é uma instituição credenciada para atuar como elo de ligação entre o BC e o Tesouro Nacional, e as demais instituições do Sistema Financeiro Nacional, em duas situações específicas:

• Como dealer primário (no máximo doze instituições), que tem como responsabilidade principal o desenvolvimento do mercado primário de títulos públicos federais; e

• Como dealer especialista (no máximo dez instituições), que tem como responsabilidade principal o desenvolvimento do mercado secundário desses títulos.

A cada início de semestre um dealer é substituído em cada um dos grupos em função do resultado de sua atuação no semestre que se encerra, de acordo com critérios previamente definidos.

As instituições credenciadas também podem participar em operações especiais realizadas pelo Tesouro, tais como a venda de títulos públicos federais pelos preços médios apurados nas ofertas públicas do Tesouro, ou na compra de títulos públicos federais a preços competitivos, previamente definida como restrita às instituições credenciadas.

Para ser credenciada como dealer, pelo BC, uma instituição financeira deve, entre outros:

• ter um Patrimônio de Referência – PR – de pelo menos 50% do valor mínimo fixado para as instituições financeiras com carteira comercial, ou seja, bancos comerciais e bancos múltiplos;

• ter um elevado padrão ético de conduta nas operações realizadas no mercado financeiro; e

• não ter nenhum tipo de restrição que, a critério do BC ou do Tesouro, desaconselhe o seu credenciamento.

Um fato determinante na escolha do dealer é o volume de negócios com títulos públicos federais realizados no mercado secundário com operações definitivas ou compromissadas nos seis meses que antecedem a escolha.

Assim, para efeito de avaliação na sua escolha, será considerado o saldo de títulos públicos federais em suas carteiras próprias bancadas e financiadas, e além disso, mede-se, também, a participação dos bancos na compra de papéis nos leilões primários e nas operações definitivas de compra e venda de títulos públicos federais, em condições competitivas, excluídas as operações que tiverem sido efetuadas com:

• os fundos de investimento sob sua administração ou gerenciamento;

• com as instituições do mesmo grupo; e

• com o BC.

O maior peso na escolha dos dealers está no volume de operações com Letras e Notas do Tesouro com remuneração prefixada – LTN e NTN-F, ou vinculadas a índices de preço – NTN-B e NTN-C. O objetivo é privilegiar essas modalidades em detrimento das LFT, indexadas à taxa Selic, que representam mais risco de contaminação do estoque da dívida pública, em caso de elevação da taxa de juros de referência, a taxa Selic.

Como os bancos estrangeiros em função de suas estratégias operacionais têm limites mais rígidos de posicionamento em títulos públicos, eles têm, como conseqüência, uma menor possibilidade de serem escolhidos.

Os critérios completos para a seleção e avaliação das instituições financeiras monetárias credenciadas a operar como dealers no mercado de títulos públicos e de derivativos junto ao Departamento de Mercado Aberto – Demab do BC e com a Coordenação-Geral de Operações da Dívida Pública – Codip da Secretaria do Tesouro Nacional podem ser vistos na Decisão-Conjunta 14 do BC e do Tesouro.

Na próxima matéria vamos dar continuidade ao tema.

Eduardo Fortuna Aprendendo sobre a Política Monetária IX 25/10/2005

Aprendendo sobre a Política Monetária IX

Nas matérias anteriores, dando continuidade ao tema relacionado ao conhecimento dos instrumentos de controle monetário manejados pelo BC, começamos a aprender sobre o open market, e sobre os dealers. Nessa matéria vamos aprofundar um pouco mais no tema aprendendo sobre o mercado monetário e começando a entender o mercado secundário de títulos públicos.

O Mercado Monetário

Diz-se em mercado que o BC está em posição oversold(vendido acima do necessário), quando o montante em valor dos títulos públicos emitidos pelo Tesouro e registrados nas carteiras das instituições financeiras, for maior do que o estoque das reservas bancárias necessárias para garantir o seu financiamento, obrigando, dessa forma, essas instituições a irem buscar diariamente recursos junto ao BC. Nessa situação o mercado estaria ilíquido, ou seja precisando de recursos, e quem, em tese, estabeleceria o preço dos recursos necessários para financiar os títulos (a taxa de juros do overnight) seria o BC. Assim, as taxas do overnight poderiam subir, caso o BC desejasse.

Quando ocorre o inverso, ou seja, a existência de mais reservas bancárias do que títulos públicos emitidos pelo Tesouro e registrados nas carteiras das instituições financeiras, diz-se que o BC está em posição undersold (vendido abaixo do necessário). Nessa situação o mercado estaria líquido, ou seja, com sobra de recursos. Assim, como as instituições, em tese, aceitariam qualquer remuneração pelos seus recursos ociosos, as taxas do overnight poderiam cair, caso o BC desejasse

Vemos que, em qualquer situação, o BC mantêm o controle sobre a taxa de juro primária da economia, a taxa Selic, pois diariamente terá que vender (se o mercado estiver oversold) ou comprar (se o mercado estiver undersold) dinheiro no mercado, de forma a equilibrar o saldo das reservas bancárias disponíveis com o saldo dos títulos públicos emitidos e em poder do mercado.

Além disso, o BC precisa administrar a taxa de juros do overnight, procurando evitar que o preço dos recursos por ele negociado com as instituições financeiras diariamente em mercado fique muito acima (no caso de venda de recursos para um mercado oversold), ou muito abaixo (no caso de compra de recursos em um mercado undersold) da rentabilidade dos títulos públicos, especialmente no caso das LTN cuja taxa, sendo prefixada,. corre o risco de ficar descasada em relação às taxas do overnight que são diariamente negociadas entre as instituições financeiras no mercado secundário de títulos públicos. No primeiro caso o BC estaria aumentando em excesso o prejuízo do mercado, e, no segundo, beneficiando-o em excesso. Para um mercado sadio nenhuma das alternativas é válida.

O mecanismo acima mencionado constitui um mercado de moeda, ou mercado monetário, incluindo a chamada "zeragem automática". Ou seja, todas as instituições

financeiras devem terminar o dia com as contas de débitos e créditos das reservas bancárias equilibradas – "ninguém pode dormir descoberto".Inicialmente, as instituições financeiras procuram acertar essas posições entre elas, no mercado interbancário.Quando isso não é possível, podem recorrer ao BC, que todo dia faz a "zeragem" ao longo e ao final do dia, vendendo e comprando dinheiro por uma taxa "punitiva" em relação ao que foi praticado durante o dia no mercado monetário, ou seja, comprando dinheiro mais barato e vendendo mais caro.

O Mercado Secundário de Títulos Públicos Federais – Open Market

O open market é um mercado secundário, ou seja, onde se negociam títulos já emitidos anteriormente. As operações neste mercado foram, originalmente, regulamentadas pela Resolução 1.088, de 01/86, do BC.

Atualmente, o open market é privativo das instituições financeiras e é nele que ocorre a troca de reservas bancárias, lastreadas unicamente em títulos públicos federais. É através dele que o BC calibra o custo do dinheiro, estabelecendo o custo da troca de reservas bancárias.

Independente de uma ou outra expectativa fortuita, as reservas bancárias das instituições financeiras flutuam ao sabor de variáveis sazonais da economia, tais como:

recolhimento de tributos federais;

pagamento dos salários dos trabalhadores;

ajustes dos saldos do compulsório; resultados na compensação;

colocação ou resgate de títulos públicos.

Desta forma, poderá haver deficiência de reservas bancárias para cobrir as obrigações de uma ou outra instituição que, com lastro em títulos públicos federais, poderá obter, via BC, recursos utilizando reservas de outras instituições.

Uma das formas de o BC afetar o custo do crédito é reduzindo os repasses de recursos ao mercado aberto, para garantir a rolagem das carteiras de títulos públicos federais, quando estes estão em posição oversold. Se o BC cortar o volume de financiamento – que não multiplica moeda porque é concedida com lastro em títulos públicos –, os bancos tentarão obter recursos aumentando a captação de CDI ou CDB e, como conseqüência, puxarão para cima toda a estrutura dos juros.

Assim, os bancos utilizam o open market, via operações overnight, para compor diariamente o seu caixa, de acordo com a falta ou sobra de reservas bancárias, através da compra e venda de títulos públicos federais, entre si.

Na próxima matéria vamos continuar o entendimento desse importante tema.

Eduardo Fortuna Aprendendo sobre a Política Monetária X 01/11/2005

Aprendendo sobre a Política Monetária X

Nas matérias anteriores, dando continuidade ao tema relacionado ao conhecimento dos instrumentos de controle monetário manejados pelo BC, começamos a aprender sobre o mercado secundário de títulos públicos. Nessa matéria vamos detalhar o tema

O Mercado Secundário de Títulos Públicos (continuação)

No mercado secundário de títulos públicos, os bancos perdem (ganham) se têm de pagar taxas de juros no overnight, quando repassam os títulos de suas carteiras em suas operações compromissadas de venda com compromisso de recompra, maiores (menores) do que as taxas que estão recebendo do Tesouro, por esses mesmos títulos que adquiriram quando de sua emissão.

Evidentemente que para que exista o mercado secundário de títulos públicos terá que ter existido previamente um mercado primário desses títulos caracterizado pelos leilões formais e informais (vistos nas matérias anteriores).

Assim, a seqüência das operações que envolvem os mercados primário e secundário é, simplificadamente, a que se segue:

• No dia do leilão eletrônico (mercado primário), os diversos bancos estabelecem as suas diferentes propostas de oferta, ou seja, quais as taxas de juros que estão dispostos a receber como remuneração para mantê-los pelo período da emissão do título.

Observe que a propostas de oferta são diferentes porque os diferentes bancos têm diferentes expectativas em relação ao comportamento futuro da taxa Selic (a taxa de juros de referência periodicamente estabelecida pelo BC, através do Copom), além de terem diferentes expectativas em relação às suas condições operacionais futuras, as quais criarão as justificativas para a aceitação de determinada taxa de remuneração dos títulos.

Eles podem os estar adquirindo para a formação de uma carteira própria de títulos públicos, quando os adquirem através da sua compra definitiva até a sua data de vencimento, seja com recursos próprios (formando suas carteiras bancada) ou seja com recursos de terceiros (formando suas carteiras financiada) através do seu carregamento em operações compromissadas em mercado secundário. Ou, então, podem os estar adquirindo como investimento temporário para posterior venda, a qualquer instante, em mercado secundário.

• No mesmo dia o BC, como intermediário da Secretaria de Tesouro Nacional – STN – que é o órgão emissor da dívida pública, estabelece quais das propostas

de oferta com as quais concorda, ou seja, quais as taxas de juros que está disposto a pagar pelo período de emissão do título, e, uma vez definidas, as aceita.

As propostas de ofertas são aceitas em ordem crescente de remuneração, ou seja, a partir das que pretendem receber as menores taxas de remuneração até o limite de remuneração de taxa máxima aceitável pelo BC, a taxa de corte. As propostas de oferta acima da taxa de corte são rejeitadas, e se houverem títulos remanescentes para a emissão eles serão alocados na carteira do BC para posterior colocação em leilão informal do mercado primário. O BC também estabelece um limite de valor para aquisição por instituição.

• No dia seguinte ao do leilão a operação é sacramentada através da conta de reservas bancárias dos bancos no BC.

Os bancos que compraram os títulos são debitados em reais em sua conta de reservas bancárias com crédito ao BC, e creditados pelos respectivos títulos nas mesmas contas com débito ao BC. Dessa forma os bancos reduzem a sua disponibilidade de recursos em reais disponíveis para empréstimo ao mercado, sem prejuízo de sua remuneração pois estão com os recursos aplicados em títulos remunerados pelo Tesouro, ao mesmo tempo em que satisfazem as estratégias de política monetária do BC.

• Nesse mesmo dia já começam a ocorrer as operações compromissadas em mercado secundário para atender as captações de recursos necessárias aos bancos que vão carregar suas carteiras próprias financiadas com recursos de terceiros, ou, então, a eventual venda direta de títulos por parte de bancos que os adquiriram com o objetivo de sua posterior comercialização. Assim, os títulos que compões as carteiras próprias financiadas são vendidos com o compromisso de sua recompra em um ou mais dias.

É importante saber que os bancos que adquirem títulos das carteiras próprias financiadas por meio das operações compromissadas, podem faze-lo com recursos próprios ou com recursos de terceiros. Se o fazem com recursos próprios estão constituindo, eles mesmos, através dessas operações compromissadas, uma carteira de terceiros bancada. Se o fazem com recursos de terceiros estão constituindo, através dessas operações compromissadas, uma carteira de terceiros financiada. (Lembramos que a operação compromissada de um único dia é denominada, uma operação overnight, enquanto que uma operação compromissada de x dias não têm uma denominação específica tal como "twonight" ou "fivenight", mas é simplesmente chamada de uma operação compromissada de x dias).

Os débitos e créditos em reais e em títulos, função das operações respectivas em mercado secundário, é feito entre as contas de reservas bancárias dos bancos envolvidos em tempo real e através do Sistema de Pagamentos Brasileiro – SPB.

• Nos dias que se seguem ocorrem a reversão das operações compromissadas, ou seja, os bancos que financiaram as carteiras próprias ou de terceiros financiadas, revendem os títulos aos bancos dos quais compraram. Ao mesmo tempo, novas operações compromissadas e definitivas ocorrem entre os participantes do mercado num continuum sem fim que caracteriza o mercado secundário de títulos públicos.

Os títulos adquiridos em mercado primário e em mercado secundários não só compõem as carteiras de investimento dos bancos e das instituições financeiras mas, também, são alocados nos Fundos de Investimento, além de balizarem as taxas de rentabilidade dos títulos federais, especificamente as Letras do Tesouro Nacional – LTN –, títulos de renda fixa pré-fixada a serem emitidos nos leilões primários do BC.

Na próxima matéria vamos encerrar o tema.

Eduardo Fortuna Aprendendo sobre a Política Monetária XI 08/11/2005

Aprendendo sobre a Política Monetária XI

Nas matérias anteriores, dando continuidade ao tema relacionado ao conhecimento dos instrumentos de controle monetário manejados pelo BC, começamos a aprender sobre o mercado secundário de títulos públicos. Nessa matéria vamos encerrar o tema

O Mercado Secundário de Títulos Públicos (continuação)

Para o BC, o open market é um instrumento de sintonia fina da política monetária, vendendo títulos quando há excesso de recursos na economia e, dessa forma, retirando recursos das reservas bancárias para reduzir a capacidade dos bancos de dar crédito ou resgatando-os quando há ausência e é necessário aumentar a liquidez e dessa forma aumentando os recursos das reservas bancárias para aumentar a capacidade dos bancos de conceder crédito. Se os bancos vão conceder mais crédito, ou não, vai depender de suas estratégias operacionais em função das alternativas de aplicação sob a ótica risco-retorno de que dispõe, dos limites operacionais já concedidos por cliente e do nível de inadimplência do mercado.

Assim, é por meio dessas operações que o BC influencia a taxa de juros. O overnight é uma operação desenvolvida dentro do open market. O mecanismo do overnight é diferente, porque o aplicador compra títulos públicos no mercado secundário com a condição de revendê-lo no dia seguinte (operações compromissadas de apenas um dia (ou noite)) por uma taxa predeterminada entre as partes. A aplicação é feita, portanto, por uma única noite.

Após o Plano Collor II, estas operações passaram a ser feitas, apenas, entre instituições financeiras. As pessoas físicas e jurídicas não-financeiras só podiam realizar operações compromissadas por um período mínimo de trinta dias. Posteriormente, a partir de 02/08/99, as operações voltaram a ser autorizadas pelo CMN, para uso das pessoas físicas e jurídicas não-financeiras, deixando de existir um prazo mínimo para as operações prefixadas. Entretanto, quando envolvidas as pessoas físicas e jurídicas não-financeiras, passou a haver a incidência de um IOF de 1% ao dia, conforme tabela, num processo regressivo em função do prazo da aplicação, para estimular o seu curto alongamento.

É nas operações overnight de troca de reservas bancárias lastreadas em títulos públicos federais que se forma o juro primário da economia – a Taxa Selic –, que serve de referência para todas as demais taxas de juros. Neste caso, a taxa Selic do dia é apurada calculando-se a taxa média ponderada em valor, e ajustada pela exclusão das negociações atípicas, das operações de financiamento por um dia e lastreadas em títulos públicos federais na forma de operações compromissadas, as quais embutem um risco de crédito uniforme.

Podemos, em resumo, dizer que através do open market, o BC:

• ajusta os meios de pagamento ao nível adequado de liquidez do mercado;

• calibra a taxa de juros interna a cada momento;

• regula os movimentos voláteis de liquidez; e

• garante recursos imediatos ao Tesouro para fazer face aos seus resgates.

As Operações Compromissadas

Vamos terminar esse tema detalhando um pouco mais sobre as regras gerais das operações compromissadas

Elas incluem todos os tipos de operações e de compromissos que envolvem as operações com títulos de renda fixa, cujas regras foram consolidadas pelas Resoluções 2.950, e seu regulamento anexo, de 17/04/02, 3.054, de 19/12/02, e 3.171, de 19/02/04, com as alterações da Circular 3.265, de 15/12/04. Neste conceito, estão incluídos:

• operações com compromisso de recompra com vencimento em data futura, anterior ou igual à do vencimento dos títulos objeto da operação (essas operações devem ser realizadas com rentabilidade definida ou com parâmetro de remuneração estabelecido);

• operações com compromisso de revenda com vencimento em data futura, anterior ou igual à do vencimento dos títulos objeto da operação (essas operações devem ser realizadas com rentabilidade definida ou com parâmetro de remuneração estabelecido, e caso sejam realizadas com clientes que não sejam instituições financeiras nem instituição autorizada a operar pelo BC, devem ter por objeto títulos públicos federais de propriedade definitiva do vendedor);

• operações de venda de títulos com compromisso de recompra assumido pelo vendedor, conjugadamente com compromisso de revenda assumido pelo comprador, para liquidação no mesmo dia;

• operações de compra de títulos com compromisso de revenda assumido pelo comprador, conjugadamente com compromisso de recompra assumido pelo comprador, para liquidação no mesmo dia (caso sejam realizadas com clientes que não sejam instituições financeiras nem instituição autorizada a operar pelo BC, devem ter por objeto títulos públicos federais de propriedade definitiva do vendedor);

• compromisso de compra ou de venda a termo, conjugadamente com compromisso de venda ou compra da contraparte na operação, tendo o compromissado vendedor, por ocasião da assunção do compromisso, a propriedade do título negociado ou a certeza dessa propriedade até a data da liquidação da venda a termo compromissada, neste caso, com base em compromisso(s) efetivo(s) de recompra ou compra a termo que tenha(m) data de liquidação igual ou anterior ao da venda a termo compromissada; e

• compromisso de compra ou venda a termo, conjugadamente com compromisso de venda ou compra da contraparte na operação, sem que o compromissado vendedor tenha, por ocasião da assunção do compromisso, a propriedade do título negociado ou a certeza dessa propriedade até a data da liquidação da venda a termo compromissada. (Estas operações só podem ser assumidas com instituições financeiras e demais instituições autorizadas a operar pelo BC e ter como objeto títulos públicos federais.)

Todas as operações compromissadas devem ser registradas no Selic ou outro sistema de registro, compensação e liquidação financeira de ativos autorizado pelo BC.

As operações compromissadas podem ter por objeto uma enorme variedade de títulos, desde que eles sejam devidamente registrados na Selic ou em sistema de registro e de liquidação financeira autorizado pelo BC.

Na próxima matéria vamos iniciar outro tema.