Decisões de Financiamentos e Estrutura de Capital · Teoria da estrutura de capital •A estrutura...
Transcript of Decisões de Financiamentos e Estrutura de Capital · Teoria da estrutura de capital •A estrutura...
Decisões de Financiamentos e Estrutura de Capital
Estrutura de Capital
Estrutura de capital da empresa
• A área de estrutura de capital é uma das mais complexas de tomada
de decisões financeiras, por causa de sua interação com outras
variáveis de decisão financeira.
• Más decisões de estrutura de capital podem resultar em custo
elevado de capital, reduzindo assim os VPLs dos projetos e fazendo
com que mais projetos sejam inaceitáveis.
• Boas decisões podem reduzir o custo de capital, resultando em VPLs
mais altos e na aceitação de mais projetos, aumentando assim o
valor da empresa.
Tipos de capital
Avaliação
externa
da estrutura
de capital
Estrutura de capital de empresas
não norte-americanas• Nos últimos anos, os pesquisadores têm concentrado sua atenção não
apenas nas estruturas de capital de empresas norte-americanas, como
também nas de empresas de outros países.
• Em geral, as empresas não norte-americanas apresentam graus de
endividamento bem mais altos do que as empresas norte-americanas
correspondentes.
• Na maioria dos países europeus e da bacia do Pacífico, os maiores
bancos comerciais envolvem-se mais ativamente no financiamento de
empresas do que tem ocorrido nos Estados Unidos.
Estrutura de capital de empresas não norte-americanas
• Além disso, é permitido aos bancos, nesses países, ter participações
elevadas no capital acionário das empresas não-financeiras, prática
proibida nos Estados Unidos.
• Entretanto, também existem semelhanças entre empresas norte-
americanas e de outros países.
• Por exemplo, os mesmos padrões de estrutura de capital tendem a ser
identificados em todo o mundo.
• Além disso, as estruturas de capital de Empresas sediadas nos Estados
Unidos tendem a se assemelhar às de Empresas de outros países.
Teoria da estrutura de capital
• Segundo a teoria de finanças, as empresas possuem uma estrutura
ótima de capital, a qual minimiza seu custo de capital.
• Infelizmente, a teoria ainda não fornece aos administradores
financeiros uma metodologia específica para ajudá-los a determinar
qual seria a estrutura ótima de capital de suas empresas.
• Teoricamente, porém, a estrutura ótima de capital de uma empresa
será aquela que igualar os benefícios e os custos do financiamento
por meio de capital de terceiros.
Teoria da estrutura de capital• O principal benefício do uso de capital de terceiros é o benefício fiscal
proporcionado pelo governo em relação aos pagamentos de juros.
• Os custos do uso de capital de terceiros decorrem:
– do aumento da probabilidade de falência causada por dívidas;
– dos custos de agency resultantes do monitoramento da atuação da empresa
pelos credores;
– dos custos associados à posse de informação superior pelos administradores
sobre as perspectivas da empresa (informação assimétrica).
Teoria da estrutura de capital
• A permissão de deduzir pagamentos de juros ao se calcular o lucro
tributável reduz o volume de imposto devido por uma empresa.
• Isso, por sua vez, aumenta os fluxos de caixa da empresa e o volume de
fluxo de caixa disponível para os investidores.
• Essencialmente, o governo está subsidiando o custo de financiamento
com capital de terceiros relativamente ao uso de capital próprio.
Benefícios Fiscais
Teoria da estrutura de capital
• A probabilidade de que os encargos de dívidas levem à falência
depende do nível de risco econômico e risco financeiro da empresa.
• O risco econômico é definido pela possibilidade de que a empresa
não seja capaz de cobrir seus custos operacionais.
• Em geral, quanto mais altos os custos fixos, relativamente aos custos
variáveis, maior o grau de alavancagem operacional da empresa e
mais alto o seu risco econômico.
• O risco econômico também é afetado pela estabilidade de receitas e
custos.
Probabilidade de falência
Teoria da estrutura de capital
• A estrutura de capital da empresa – as proporções de capital de
terceiros e capital próprio – afeta diretamente a sua alavancagem
financeira.
• A alavancagem financeira mede o grau de utilização de fontes de
financiamento a custo fixo, como capital de terceiros e ações
preferencias.
• Quanto mais elevada a alavancagem financeira de uma empresa, maior
é o seu risco financeiro – o risco de ser incapaz de cobrir seus
pagamentos fixos de juros e dividendos preferenciais.
Probabilidade de falência
Teoria da estrutura de capital
Risco econômico
A Cooke Company, fabricante de refrigerantes, está se preparando para tomar
uma decisão quanto à sua estrutura de capital. Obteve as seguintes estimativas
de vendas e Laji de sua equipe de previsão, apresentadas na tabela a seguir.
Teoria da estrutura de capital
Ao montar a estrutura de capital da empresa, o administrador financeiro deve
aceitar como dados os níveis de Laji e suas probabilidades de ocorrência. Esses
valores refletem efetivamente certo nível de risco econômico decorrente da
alavancagem operacional, da variabilidade das vendas e da previsibilidade dos
custos da empresa.
Risco econômico
Teoria da estrutura de capitalRisco financeiro
Suponha-se que a estrutura de capital da Cooke Company seja a seguinte:
Imaginando-se que (1) a empresa não tenha passivos de curto prazo, (2) sua
estrutura de capital seja formada integralmente por capital próprio e (3) o
volume total de capital permaneça constante no nível de $ 500.000, as
combinações de capital de terceiros e capital próprio associadas a diversos
graus de endividamento seriam as apresentadas na Tabela 12.10.
Teoria da estrutura de capital
Risco financeiro
Teoria da estrutura de capitalRisco financeiro
Teoria da estrutura de capitalRisco financeiro
Teoria da estrutura de capital
Risco financeiro
Teoria da estrutura de capitalRisco financeiro
Teoria da estrutura de capitalRisco financeiro
Teoria da estrutura de capital
Risco financeiro
Teoria da estrutura de capital
Risco financeiro
EPS: Ernings per Share ( Lucro por Ação)
Teoria da estrutura de capital
• Quando uma empresa toma dinheiro emprestado emitindo títulos de
dívida, a taxa de juros cobrada pelos fornecedores de capital baseia-
se em sua avaliação do risco dos investimentos da empresa.
• Após obter o empréstimo, os acionistas e/ou administradores da
empresa poderiam usar os recursos para aplicar em ativos mais
arriscados.
• Se esses investimentos de risco mais alto derem certo, os acionistas
se beneficiarão, mas os credores não terão direito a participar desse
sucesso.
Custos de agency impostos por credores
Teoria da estrutura de capital
• Para que isso seja evitado, os credores impõem custos de
monitoramento à empresa.
• Alguns exemplos desses custos de monitoramento são:
– elevar a taxa de juros em emissões futuras de títulos de dívida;
– negar pedidos futuros de empréstimos;
– impor cláusulas restritivas nas emissões de obrigações.
Custos de agency impostos por credores
Teoria da estrutura de capital
• Uma situação de informação assimétrica ocorre quando os administradores
de uma empresa possuem mais informação sobre as operações e as
perspectivas futuras do que os investidores externos.
• A assimetria de informação pode influenciar a estrutura de capital da
empresa do seguinte modo:
Informação assimétrica
Vamos supor que a administração tenha identificado uma oportunidade de investimento extremamente rentável e precise obter recursos para financiá-la. Dada essa oportunidade, a administração acredita que a ação da empresa está subavaliada, pois os investidores não possuem informação a respeito do investimento.
Teoria da estrutura de capital
• Uma situação de informação assimétrica ocorre quando os
administradores de uma empresa possuem mais informação sobre as
operações e as perspectivas futuras do que os investidores externos.
• A assimetria de informação pode influenciar a estrutura de capital da
empresa do seguinte modo:
Informação assimétrica
Nesse caso, a administração levantará recursos obtendo capital de terceiros, pois acredita/sabe que a ação está subavaliada, dada essa informação. Portanto, o uso de capital de terceiros será visto como um sinal positivo pelos investidores em relação às perspectivas da empresa.
Teoria da estrutura de capital
• Uma situação de informação assimétrica ocorre quando os
administradores de uma empresa possuem mais informação sobre as
operações e as perspectivas futuras do que os investidores externos.
• A assimetria de informação pode influenciar a estrutura de capital da
empresa do seguinte modo:
Informação assimétrica
Por outro lado, se as perspectivas não forem boas, a administração recorrerá a capital próprio, pois acredita/sabe que a ação está superavaliada. A emissão de ações é vista, portanto, como um sinal ‘negativo’.
Estrutura ótima de capital
Portanto, o que é a estrutura ótima de capital?
• Em geral, acredita-se que o valor de mercado de uma empresa é
maximizado quando seu custo de capital (a taxa de desconto) é
minimizado.
• O valor da empresa pode ser algebricamente definido da seguinte
maneira:
V = Laji (1 – T)
ka
• Pode ser descrito graficamente como se vê nos dois slides a seguir.
Graficamente
kd
ke
CMPC
Custo (%)
D/TA – Dívida/Total de Ativos. Quociente capital de terceiros e capital próprio
0 Estruturaótima de capital
ke
kd
Estrutura ótima de capital
• Um exemplo de como isso funciona, usando números, é
demonstrado a seguir.
Estrutura ótima de capital
Custo de capital e valor da empresa
em estruturas de capital alternativas
Fonte de capital Estrutura 1 Estrutura 2 Estrutura 3
Capital de terceiros 25% 40% 70%
Capital próprio 75% 60% 30%
CMPC 10% 8% 13%
Fluxos anuais de caixa
Esperados $ 20 $ 20 $ 20
Valor da empresa $ 200 $ 250 $ 160
Custo marginal e valor da empresa
6%
7%
8%
9%
10%
11%
12%
13%
25% 40% 70%
Dívida/Total do ativo
CMPC (%)
$-
$50
$100
$150
$200
$250
$300
Valor da
empresa ($)
WACC Value
Estrutura ótima de capital
Enfoque Laji-LPA à análise
da estrutura de capital
• O enfoque Laji-LPA sobre a análise da estrutura de capital envolve a
escolha da esturura que maximiza o LPA na faixa esperada de valores
de Laji.
• Nesse enfoque, a ênfase reside na maximização dos resultados para
os proprietários (LPA).
• Uma deficiência desse enfoque é o fato de que os lucros representam
apenas um dos fatores determinantes da riqueza dos acionistas.
• Esse método não leva o risco explicitamente em conta.
Enfoque Laji-LPA à análiseda estrutura de capital
Exemplo
As coordenadas de Laji e LPA podem ser encontradas supondo valores específicos
de Laji e calculando o LPA associado a cada um deles. Tais cálculos, no caso da
Cooke Company, para três estruturas de capital diferentes – com os índices de
endividamento iguais a 0, 30 e 60% –, foram apresentados na Tabela 12.12. Com
os valores de Laji iguais a $ 100.000 e $ 200.000, os valores correspondentes de
LPA calculados estão resumidos na tabela que acompanha a figura no próximo
slide.
Enfoque Laji-LPA à análise da estrutura de capital
Deficiência básica da análise Laji-LPA
• Embora a maximização do LPA geralmente seja boa para os acionistas
da empresa, a principal deficiência desse método é que não
maximiza necessariamente a riqueza dos acionistas, pois não leva o
risco em conta.
• Se os acionistas não exigissem prêmios por risco (retorno adicional) à
medida que a empresa aumentasse seu uso de capital de terceiros,
uma estratégia baseada na maximização do LPA funcionaria.
• Infelizmente, não é o que acontece.
Escolha da estrutura ótima de capital
• A discussão apresentada a seguir destina-se a criar um arcabouço de
tomada de decisões de orçamento de capital para maximizar a
riqueza do acionista – ou seja, considera tanto risco quanto retorno.
• Talvez a melhor maneira de demonstrá-lo seja pelo exemplo a seguir:
A Cooke Company, usando como medidas de risco os coeficientes de variação do
LPA associados a cada uma das sete alternativas de estrutura de capital, estimou
os retornos exigidos apresentados na Tabela 12.14.
Escolha da estrutura ótima de capital
Escolha da estrutura ótima de capital
Outros fatores
importantes para a
escolha da estrutura de
capital