1

No mês que passou, as principais bolsas dos países desenvolvidos apresentaram alta, enquanto as dos

países emergentes tiveram desempenho mais fraco. Concomitantemente, o dólar se fortaleceu. Estes

movimentos ocorreram juntamente com a elevação das taxas dos títulos soberanos mais longos dos Estados

Unidos.

Dois fatores interligados estão por trás destes comportamentos. Um deles foi a divulgação de dados

mais robustos da economia americana, em especial os referentes ao emprego. Com estes dados mais fortes,

chegamos ao segundo fator, que seria a mudança de expectativa quanto à data de início do “tapering”,

como é conhecido o processo de redução do programa de compras de ativos do FED, o banco central norte-

americano.

Os movimentos de novembro tiveram menor intensidade e maior dispersão do que os observados em

meados do ano, quando o FED sinalizou de maneira inesperada que poderia reduzir seu programa de

afrouxamento quantitativo – o chamado QE, quantitative easing – antes do final do ano. Desta vez, os

mercados já haviam realizado ajustes de preços e posições em diversos ativos. Além disso, a parte curta da

curva ficou bem ancorada. O chamado forward guidance – a tentativa do FED guiar o mercado quanto à

futura trajetória da taxa de juros – parece estar se mostrando mais eficaz, pelo menos neste primeiro

momento.

No Brasil, os preços dos ativos apresentaram deterioração, incorporando um pouco mais a piora de

nossos fundamentos. O Real se enfraqueceu, a bolsa caiu, os juros locais mais longos se elevaram, o prêmio de

risco do país subiu. Por trás desta nova piora, temos não apenas a elevação da curva de juros dos Estados

Unidos, mas também a divulgação de novos fracos números fiscais e a incapacidade do governo de

responder às preocupações do setor privado.

Apesar da deterioração dos preços dos ativos, o Banco Central do Brasil sinalizou que pode mudar o

ritmo de alta de juros já na próxima reunião. Modificou seu comunicado de política monetária – que tinha sido

repetido nas últimas quatro reuniões – e alertou que o ciclo de elevação teve início em abril – supostamente,

já há bastante tempo.

Carta do gestor – Novembro 2013

2

Cenário internacional: taxas de juros dos títulos soberanos de dez anos voltam a subir enquanto

dólar se fortalece

No mês que passou, as bolsas dos países desenvolvidos apresentaram alta, enquanto o desempenho

das ações nos países em desenvolvimento foi mais fraco. Ao mesmo tempo, o dólar se fortaleceu. Estes

movimentos ocorreram juntamente com a elevação das taxas dos títulos soberanos mais longos dos Estados

Unidos. Replicam, em menor intensidade e com maior dispersão, comportamentos que haviam ocorrido de

maio a agosto deste ano. Estes tinham sido gerados pela sinalização, por parte do FED, de que a redução de

seu programa de compras de ativos poderia ser iniciada mais cedo do que o esperado pelo mercado (vide

carta de maio).

Os movimentos de novembro têm por trás dois fatores interligados e semelhantes aos observados em

meados do ano. O primeiro seria a divulgação de dados de atividade da economia americana, os quais

surpreenderam positivamente. O destaque fica por conta das informações relativas ao emprego. Estes dados

mais fortes contribuíram diretamente para as altas das bolsas e o fortalecimento do dólar. Com estas

estatísticas mais fortes, chegamos ao segundo fator, que seria a expectativa de maior proximidade da data

de início do “tapering”. Esta mudança de expectativa contribuiu para o fortalecimento do dólar e para o pior

desempenho dos ativos emergentes (a carta de junho descreve o processo de piora dos ativos emergentes

com a elevação das taxas de juros norte-americanas).

Desta vez, contudo, os movimentos, tanto da curva de juros americana quanto dos ativos de risco

pelo mundo, foram mais moderados. Um fator que explica a moderação dos movimentos é o próprio ajuste

de posições e preços feito pelo mercado nos últimos meses. Por exemplo, a exposição a emergentes de

alguns agentes já diminuiu, enquanto os preços de seus ativos já se encontram mais desvalorizados. Um outro

fator que explica a menor magnitude dos movimentos é o melhor comportamento da parte curta da curva

de juros americana. O depoimento da Yellen, futura presidente do FED, contribuiu para ancorar um pouco

mais a curva. Não que tenha revelado nada de diferente. Mas confirmou que acredita ser necessário manter

as condições monetárias muito acomodatícias por um período prolongado, o que permitiria uma

recuperação mais robusta da economia americana.

3

Figura 1: Nos Estados Unidos, as taxas de juros mais curtas apresentaram estabilidade, enquanto as taxas mais

longas voltaram a se elevar

Em linhas mais gerais, observamos algum sucesso por parte do FED em separar o fim do QE de uma

eventual elevação da taxa básica de juros. O chamado “forward guidance” estaria se mostrando mais eficaz.

Enquanto os títulos soberanos de dez anos abriram dezenove pontos base no mês, os de cinco anos abriram

quatro e os de dois anos fecharam dois. Hoje, o mercado projeta para o final de 2015 a mesma taxa básica

que projetava há dez meses atrás, antes que toda a discussão sobre o “tapering” tivesse início. Tanto para o

final de 2015 quanto para o final de 2016, as taxas negociadas se encontram abaixo das projeções do próprio

FED .

Olhando para frente, permanece a dúvida sobre qual será o comportamento da curva de juros. Caso

se materialize nosso cenário básico de maior expansão da economia americana (vide carta de junho), o FED

conseguirá manter as taxas muito baixas por muito mais tempo? Afinal, o próprio FED ficaria mais tranquilo

com o impacto de uma eventual elevação do “fed funds", a taxa básica daquela economia. Neste

ambiente, a manutenção da política de “juro zero” por muito mais tempo poderia levar a uma perda de

credibilidade da autoridade monetária e a uma maior inclinação da curva.

No mês, também merece algum destaque a realização do Terceiro Plenário na China. Após o

encontro, foi divulgado um documento que detalha diversas reformas que seriam implementadas até 2020. As

reformas, sem dúvida, contribuiriam para um crescimento mais eficiente e balanceado do país. Uma grande

dúvida, além da eficácia das reformas em si, é se serão implementadas em sua plenitude. Adicionalmente,

algumas destas reformas poderiam levar a um menor – e não maior – crescimento no curto prazo. Finalmente,

a questão do elevado estoque de crédito criado nos últimos anos – e seu ainda fortíssimo ritmo de expansão –

não foi resolvida. Não se sabe qual será o custo total de empréstimos mal feitos, nem como a economia se

comportará quando o ritmo de expansão do crédito for reduzido.

Na Zona do Euro, o ECB cortou a taxa de refinanciamento. O corte de vinte e cinco pontos base não

chama a atenção por sua magnitude. No entanto, a velocidade com que foi executado – por um banco

central caracterizado por decisões mais lentas – mostra a preocupação com a baixa inflação presente no

bloco econômico. O risco de deflação ou inflação próxima de zero por um período prolongado não pode ser

desprezado, pois seria mais um sério empecilho para a recuperação do velho continente – por exemplo, com

a elevação da taxa real de juros (vide carta de outubro). Além disso, a taxa de refinanciamento agora se

0.2

0.3

0.4

0.5

0.6

mar-13 mai-13 jul-13 set-13 nov-13

EUA: Título Soberano (2 anos)

Fonte: Bloomberg1.5

1.8

2.1

2.4

2.7

3.0

mar-13 mai-13 jul-13 set-13 nov-13

EUA: Título Soberano (10 anos)

Fonte: Bloomberg

4

encontra muito próxima de zero, levando o banco central a discutir mais intensamente outros instrumentos

para estimular a economia, caso seja necessário. Tornar a taxa de depósito negativa seria uma dessas

alternativas, com potenciais impactos na taxa de câmbio.

O cenário para a atividade global não apresentou maiores mudanças em relação à carta passada.

Esta deve crescer em um maior ritmo que o observado desde 2012, puxada principalmente por um maior

crescimento dos Estados Unidos. A Zona do Euro deve apresentar estagnação ou crescimento bastante

modesto, mas é um quadro melhor que a recessão observada nos últimos anos. Os riscos para a economia

chinesa continuam sendo os de menor expansão, em função dos ajustes que aquela economia tem que fazer

– com destaque para a necessária moderação da expansão do crédito. No Japão, observaremos a elevação

do imposto para o consumo, o que deve contribuir para um crescimento mais moderado. Em relação aos

emergentes, alguns poderão ser beneficiados pelo maior crescimento dos Estados Unidos e pela estabilização

da Zona do Euro. No entanto, diversos outros apresentam problemas estruturais e a menor expansão da

liquidez global pode apertar de maneira mais significativa as condições financeiras nestas economias.

Cenário nacional: deterioração dos fundamentos do país se refletem cada vez mais nos preços dos

ativos, enquanto o Banco Central sinaliza proximidade do fim do ciclo de alta de juros

Temos discutido a significativa deterioração dos fundamentos da economia brasileira há bastante

tempo. Por trás desta deterioração temos diversas políticas equivocadas que começaram a ser

implementadas principalmente a partir da crise financeira de 2008. A lista de equívocos é grande e já foi muito

comentada em cartas passadas (vide cartas de maio de 2012 e de outubro de 2013).

O que observamos nos últimos dois anos foi uma aceleração no ritmo desta deterioração. O

intervencionismo do governo foi mais explícito, como ilustram os eventos que levaram à queda das tarifas de

energia elétrica no início do ano (vide carta de fevereiro de 2013). A política de preços de combustíveis é feita

para controlar a inflação, ao mesmo tempo em que a Petrobras não consegue mais gerar caixa suficiente

para bancar seus pesados investimentos. O Banco Central mostrou dar mais peso ao crescimento em relação

à inflação, ao iniciar um agressivo ciclo de cortes de juros em 2011 mesmo com o IPCA acima do teto da

meta. A política fiscal passou a ser mais intensamente utilizada para controlar preços e estimular a atividade,

mesmo face a deterioração do saldo primário.

A intensificação da implementação de políticas equivocadas ocorreu em momento no qual

importantes fatores que muito impulsionaram o crescimento na última década perderam força. O ciclo de

forte expansão do crédito está chegando ao fim, com o nível de endividamento das famílias e mesmo de

algumas empresas já relativamente alto. Não há mais excesso de mão de obra, que se torna mais um entrave

a maiores taxas de crescimento. A infraestrutura, após anos de investimento baixíssimo, também se tornou

uma barreira ao crescimento. O ciclo de altas ininterruptas dos preços de commodities parece ter se

encerrado.

A queda das taxas de expansão da atividade fez com que o fortíssimo ritmo de crescimento dos

gastos públicos observado há muitos anos deixasse de ser compensado pelo aumento da arrecadação. Esta

arrecadação foi ainda impactada pelas diversas desonerações feitas pelo governo – no intuito de combater

a inflação e impulsionar a atividade, como citamos há pouco.

5

Uma novidade recente é a incorporação da piora dos fundamentos nos preços dos ativos. O

mercado, com razão, mostra especial preocupação com a situação fiscal. O governo, ainda assim, não

consegue dar respostas minimamente adequadas aos questionamentos do setor privado. Pelo contrário,

novas manobras fiscais e adiantamento de receitas surgem a cada dia – e não sancionam uma tentativa de

discurso mais responsável por parte do governo. Em novembro, o Brasil foi o grande destaque negativo, com

grande alta nas taxas de juros locais mais longas, elevação do prêmio de risco do país refletida em nossos

títulos negociados no exterior, relevante depreciação do Real e queda da bolsa.

Figura 2: Em novembro, os preços dos ativos brasileiros voltaram a apresentar significativa desvalorização

As indicações são de que o governo continua acreditando nas políticas que adota. Adicionalmente,

o ciclo eleitoral diminui ainda mais a probabilidade de maiores ajustes no curto prazo. Reformas obviamente

estão descartadas, enquanto um maior ajuste fiscal e o fim da expansão desenfreada do crédito público

levariam a uma retração mais significativa da atividade às vésperas da eleição presidencial. O cenário básico

continua sendo, portanto, de manutenção das atuais políticas e de continuidade na deterioração de nossos

fundamentos ano que vem. Maiores mudanças poderiam ocorrer em 2015.

Apesar da piora dos preços dos ativos brasileiros, inclusive do Real, o Banco Central sinalizou

mudanças no seu ciclo de alta de juros. Após quatro reuniões mantendo o mesmo comunicado – que

indicava alta de cinquenta pontos base na taxa básica para a reunião seguinte -, alterou sua mensagem em

novembro. Não foi explícito quanto ao que pretende fazer, mas dois pontos chamam a atenção. O primeiro é

a mudança do comunicado em si. Esta mudança só faz sentido se pretende – ou acha possível – alterar o

ritmo de alta dos juros ou mesmo encerrar o ciclo. O segundo é a inclusão no comunicado de frase que

1.95

2.05

2.15

2.25

2.35

2.45

abr-13 jun-13 ago-13 out-13

Taxa de cambio(BRL/USD )

Fonte: Bloomberg9%

10%

11%

12%

13%

abr-13 jun-13 ago-13 out-13

Taxa pré para janeiro 2023

Fonte: Bloomberg

6

enfatiza o início do ciclo em abril. Dá a entender que o ciclo já ocorre há muito tempo e que, portanto, estaria

mais próximo do fim.

A reação dos mercados ocorreu dentro do esperado. As taxas mais curtas apresentaram queda,

enquanto a curva se inclinou ainda mais. Vale lembrar, como descrevemos na carta de outubro, que a

autoridade monetária perdeu credibilidade nos últimos anos. Durante todo o ciclo de alta, as expectativas de

inflação não se reduziram, situando-se acima da meta. Enquanto isso, o IPCA continua muito elevado. Assim,

embora a curva tenha passado a indicar razoável probabilidade de redução do ritmo de altas já na próxima

reunião, continua apontando para a retomada das altas mais a frente, com as taxas alcançando cerca de

treze e meio por cento em meados de 2015.

Desempenho do fundo Kondor LX

Em novembro, os dados econômicos nos Estados Unidos se revelaram um pouco melhores que o

esperado. A divulgação do emprego no começo de dezembro poderá ser determinante para a definição

dos próximos passos do Fed. Caso tenhamos um payroll acima de 200 mil, a normalização da política

monetária poderá começar ainda este ano. No Brasil, seguiu-se um mês de deterioração dos ativos locais

devido às dúvidas em relação à nossa política fiscal; qual será de fato a meta fiscal para 2014? Essa dúvida

prejudica a avaliação dos agentes econômicos, principalmente dos investidores estrangeiros em renda fixa,

numa época em que o Governo tem ficado aquém dos objetivos anteriormente definidos nesse campo. O

fundo apresentou um resultado de +1,86%, obtido em: moedas (+0,89%), aproximadamente metade no long

USD/BRL e a outra metade no long USD/outras moedas de países desenvolvidos; bolsas (+0,22%), basicamente

na posição comprada nas bolsas americana e coreana e vendida na brasileira; juros (+0,26%), em posição

aplicada no pré curto para o último Copom e na posição de inclinação jan15 x jan17; caixa (+0,67%) e

despesas (-0,17%).

7

Histórico de Rentabilidade

Junho 0.42% 0.34% 0.59% 0.05% -11.31% 4.00%

Novembro 1.18% 1.86% 0.71% 1.17% -3.27% 4.43%

-0.58% 0.71% 0.73% 1.64% 2.15%Agosto 1.28% 2.04% 0.69% 0.93% 3.68% 4.63%

Kondor Max Kondor LX CDI IFMM IBOVESPA Dólar

Julho -0.02%

Setembro -0.71% -1.96% 0.70% -0.53% 4.66% -6.82%Outubro 0.53% 0.43% 0.80% 0.86% 3.66% 0.69%

11.60% 11.19% -18.10% 12.03%%

-1.95%-3.91%0.45%0.48%1.19%

0.59%0.84%Fevereiro -0.64%

Março 0.51% 0.62% 0.54%

2010 10.36% 9.75%

-3.19%

0.56% -1.87% 2.29%

2012 8.88% 10.01% 8.41%2013 7.06%

Janeiro 1.01% 1.58%

2009 14.90% 82.64%1.04%

Data de Início* 2/8/2007 4/29/2011

33.73%

-13.90%10.16%

-25.98%

-8.66%32.00%

-4.23%

13.77%7.40%13.43%

5.76% -41.23%

1.01%

2007 5.97%* 11.81% 12.54%12.38%9.88% 16.81%

9.24%

2008 14.33%

Desde o Início 105.98% 35.08%

8.44% 7.21% 7.34%

2011 15.02% 13.23%*

Maio 1.72% 2.78% 0.58% 7.14%Abril 0.10% -0.08% 0.60% 0.50% -0.78% -0.92%

1.05% -4.30%

KONDOR MAX FIQ FIM KONDOR LX FIQ FIM

Estratégia KMAX KLX KMAX KLX Patrimônio Líquido

Juros Pré 0.13% 0.27% 0.15% 0.31% P.L. Médio (6 Meses)

Juros Externo 0.00% -0.01% 0.06% 0.12% Retorno Mensal Médio

Juros Opções 0.00% 0.00% -0.04% -0.08% Desvio Padrão Anual.

Juros Inflação 0.00% 0.00% -0.02% -0.04% Sharpe Anualizado ¹

Subtotal 0.13% 0.26% 0.15% 0.30% Alpha contra IFMM

Câmbio Médio/ Longo Prazo 0.43% 0.86% 0.80% 1.56% Pior Mês -0.72% out-08 -1.96% set-13

Câmbio Curto Prazo 0.02% 0.04% 0.41% 0.81% Melhor Mês 3.19% dez-08 3.80% ago-11

Subtotal 0.45% 0.89% 1.20% 2.38% N.º de Meses Positivos

Bolsa Direcional -0.05% -0.09% 0.26% 0.55% N.º de Meses Negativos

Bolsa Long & Short 0.00% 0.01% 0.12% 0.24% Maior Seq. de Perdas -2.14% 3 Dias -1.04% 4 Dias

Bolsa Arbitragem 0.01% 0.01% -0.08% -0.15%

Macro 0.11% 0.22% 0.36% 0.70%

Hedge 0.04% 0.08% 0.00% 0.02%

Subtotal 0.11% 0.22% 0.67% 1.35%

Quantitativo 0.00% 0.00% 0.01% 0.05%

Crédito Externo 0.00% 0.00% -0.08% -0.15%

Resultado Bruto 0.69% 1.37% 1.95% 3.93%

Caixa 0.66% 0.67% 7.09% 6.94%

Despesas -0.16% -0.17% -1.95% -2.43%

Result. Líquido 1.18% 1.86% 7.06% 8.44%Result. em % do CDI 166% 262% 98% 117%

10%

93%

7%

0.96%

2.23%

0.98%

2.97%

0.83

1.67%

0.99

1.95%

2013

916,367,576

90%

346,632,378

330,339,700

Dados Técnicos

1,138,354,845

Atribuição do ResultadoNovembro

8

Desempenho do fundo Kondor Equity TOTAL FIM

O Kondor Equity Total obteve uma rentabilidade de +0,69% em Novembro, equivalente a 96% do CDI.

As carteira direcionais em índices e opções registraram resultado de +1,00%, proveniente de posições

vendidas em bolsa brasileira e compradas em bolsa americana e coreana.

A carteira direcional em ações gerou -0,80% . Foram destaques negativos posições compradas nos

setores financeiro e elétrico e destaque positivo posição comprada em educação.

A carteira Long&Short (pares) obteve resultado de 0,04%, com ganhos em pares de classe de ação

em utilities e energia sendo parcialmente compensados por perda em posição comprada em empresa de

energia contra índice.

A carteira de arbitragem gerou resultado de -0,03%, proveniente de perda no setor de

telecomunicações.

Dados melhores da economia americana trouxeram de volta o fantasma do "tapering" (diminuição de

compras de títulos pelo FED). Com isso, moedas de emergentes voltaram a se depreciar e a desconfiança

com aqueles que não fizeram o dever de casa cresceu. No Brasil, a economia começa a dar os primeiros

sinais de fraqueza após a alta de juros e a diminuição do ímpeto de crédito dos bancos públicos. Os dados

fiscais decepcionaram mais uma vez, mostrando que o cumprimento de metas em um ano eleitoral será um

grande desafio.

Em novembro, nosso pessimismo com a bolsa brasileira foi recompensado com ganhos relevantes no

hedge da carteira e em uma posição relativa comprada em bolsa americana e coreana e vendida em bolsa

brasileira. Aproveitamos o movimento para diminuir a posição relativa, mas continuamos com a carteira

coberta. Aumentamos levemente nosso investimento em um banco regional que, apesar de ter apresentado

maus resultados recentemente, acreditamos estar precificando um cenário extremamente negativo.

9

Histórico de Rentabilidade por Estratégia

Histórico de Exposição por Estratégia

RESULTADO 2010 2011 2012 jan-13 fev-13 mar-13 abr-13 mai-13 jun-13 jul-13 ago-13 set-13 out-13 nov-13 2013 Desde Ínicio

DIR Ações 0.02% 0.38% 6.20% 1.38% 0.22% -0.17% 0.09% 0.88% -0.06% -0.39% 0.88% 0.59% -0.26% -0.80% 2.36% 9.14%

DIR Índice 0.13% 0.80% -0.70% 0.81% 0.31% 0.38% -0.23% -0.19% 0.00% -0.06% 0.32% -1.15% -0.41% 1.07% 0.84% 1.06%

DIR Opções -0.10% -0.49% 0.11% 0.00% 0.30% -0.03% 0.06% 0.00% 0.11% -0.12% -0.16% -0.22% -0.01% -0.07% -0.15% -0.63%

TOTAL DIR 0.06% 0.68% 5.58% 2.19% 0.83% 0.17% -0.08% 0.69% 0.05% -0.57% 1.03% -0.78% -0.68% 0.20% 3.06% 9.61%

LS Grupo 0.53% -0.56% 1.29% 0.03% -0.10% 0.03% -0.14% 0.07% -0.25% -0.13% -0.28% 0.05% 0.12% 0.15% -0.45% 0.80%

LS Intra Setorial 0.52% -0.27% 1.29% 0.34% 0.24% 0.19% 0.51% 0.01% -0.04% 0.06% -0.05% -0.01% -0.17% -0.03% 1.05% 2.60%

LS Inter Setorial 0.26% 0.90% 0.20% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.11% 0.02% 0.00% 0.13% 1.50%

LS Ação x Índice 0.82% -0.40% 0.38% 0.30% -0.02% 0.03% 0.65% 0.10% -0.08% -0.03% -0.07% 0.00% 0.06% -0.07% 0.88% 1.68%

Total LS 2.13% -0.34% 3.41% 0.67% 0.11% 0.25% 1.03% 0.18% -0.36% -0.09% -0.40% 0.15% 0.02% 0.04% 1.60% 6.94%

ARB Distorção 0.14% 0.01% 0.15% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.30%

ARB Evento 0.23% 0.23% 0.09% -0.05% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.17% -0.03% 0.09% 0.64%

ARB Volatilidade -0.01% 0.12% 0.19% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.30%

Total ARB 0.37% 0.35% 0.43% -0.05% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.17% -0.03% 0.09% 1.25%

Renda Fixa 2.54% 11.20% 8.77% 0.52% 0.45% 0.48% 0.50% 0.55% 0.59% 0.69% 0.62% 0.69% 0.77% 0.64% 6.70% 32.33%

Despesas -1.13% -2.47% -3.44% -0.70% -0.31% -0.21% -0.32% -0.34% -0.08% -0.19% -0.19% -0.16% -0.19% -0.17% -2.82% -9.50%

Resultado 3.97% 9.24% 14.90% 2.64% 1.08% 0.69% 1.13% 1.07% 0.21% -0.17% 1.06% -0.10% 0.10% 0.69% 8.69% 41.84%

CDI 2.60% 11.44% 8.41% 0.60% 0.49% 0.57% 0.57% 0.56% 0.59% 0.65% 0.66% 0.67% 0.77% 0.71% 7.07% 32.71%

% CDI 153% 81% 177% 439% 219% 120% 196% 191% 36% -26% 160% -15% 13% 97% 123% 128%

10

Desempenho do fundo Kondor Equity FIA

O Kondor Equity FIA desvalorizou-se 1,60%, enquanto o Ibovespa caiu 3,27%.

No penúltimo mês do ano, o principal índice brasileiro apresenta queda acumulada de13,90%; desta

vez porém, ela é acompanhada de movimento semelhante também no índice de Small Caps, que cai 13,73%.

A restrição monetária – alta de juros – é um dos componentes deste mau desempenho, pois está interligado à

deterioração fiscal, persistência dos índices inflacionários em níveis relativamente elevados e déficit em

transações correntes crescentes.

Os destaques positivos do mês foram as ações da DASA ON, que subiram 5,9%, contribuindo com

0,45p.p. ao fundo. As ações tiveram alta sem uma notícia aparente, mas vale ressaltar que a companhia vem

enfatizando em seu discurso público a melhora de resultados. Outro destaque foram as ações da Guararapes

ON que subiram 2,8% (contribuiu com 0,36p.p.) em cima da continuidade do bom humor causado pelos bons

resultados no 3T13 e guidance de um 4T13 também bastante saudável.

O destaque negativo foram as ações da Locamérica ON, que caíram 11,2% no mês de novembro. A

companhia entregou um resultado ruim no 3T13 e na conferência com analistas ainda completou com uma

perspectiva difícil para os próximos meses. Soma-se a isso a um cenário de alta de juros que impacta seu custo

de capital e temos um mau humor justificado com a empresa e, portanto, com as suas ações no período.

Nossa filosofia de investimento reconhece a dificuldade de se encontrar bons retornos em um

ambiente de desconfiança, mas aposta na volta de resultados superiores à medida que a competição entre

as empresas traga à tona os naturais ganhadores. Apostamos, portanto que nosso portfolio possui empresas

com bom posicionamento estratégico, capaz de sobreviver com suficiente margem de segurança em

ambientes como os atuais, fortalecendo sua posição para anos melhores. Já podemos destacar dentre esses

casos, empresas como o Banco Itau e Cosan, bem como a varejista de roupas Guararapes. Ainda que as

ações não reflitam isso em sua performance de 2013 (mesmo Itau, que apresenta uma boa alta relativa de

mais de 7% acumulada no ano), vale ressaltar a maturação de importantes investimentos e estratégias

desenvolvidas ao longo dos últimos anos que já despontam como exemplos gratificantes para nós, acionistas,

de disciplina na alocação de capital.

Encerramos o mês de novembro com 15% de caixa, número parecido com o dos meses anteriores;

estamos avaliando a possibilidade de acrescentar proteção à carteira, como temos feito em momentos que

consideramos necessário ao longo desses últimos anos.

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DISCLAIMER: Este documento foi produzido com fins meramente informativos. Fundos de investimento não contam com garantia do administrador do fundo, do gestor da carteira, de qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, do fundo garantidor de créditos - FGC. A rentabilidade obtida no passado não representa garantia de rentabilidade futura. É recomendada a leitura cuidadosa do prospecto e regulamento do fundo de investimento pelo investidor ao aplicar seus recursos. Os investidores devem estar preparados para aceitar os riscos inerentes aos diversos mercados em que os fundos atuam e, conseqüentemente, possíveis variações no patrimônio investido. Não há garantia de que este fundo terá o tratamento tributário para fundos de longo prazo. Este Fundo utiliza estratégias com derivativos como parte integrante de sua política de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em significativas perdas patrimoniais para seus quotistas, podendo inclusive acarretar perdas superiores ao capital aplicado, implicando na ocorrência de patrimônio líquido do Fundo e a conseqüente obrigação do quotista de aportar recursos adicionais para cobrir o prejuízo do Fundo. Este Fundo está autorizado a realizar aplicações em ativos financeiros no exterior.

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